“VALORIZACIÓN DE LA EMPRESA YURA S.A.” Trabajo de Investigación presentado para optar al Grado Académico de Magíster en Finanzas Presentado por Ing. Cecilia Velez de Villa Rodriguez Asesor: Jorge Eduardo Lladó Marquez 0000-0003-0676-2666 Lima, febrero 2022 https://orcid.org/0000-0003-0676-2666 Dedico el presente trabajo a mis hijos Alexander, Rodrigo y Joaquín, por ellos siempre busco la mejor versión de mi. Agradezco a mi familia, en especial a mi esposo Alexander por su apoyo incondicional; a todos los profesores por los conocimientos brindados y a Jorge Lladó, por su exigencia y orientación. iv Resumen ejecutivo El presente trabajo tiene por objetivo valorizar la empresa Yura al 30 de junio del 2021, basándose en un análisis integral de la empresa, los supuestos que se proponen acerca de las expectativas futuras de la empresa y los conocimientos adquiridos durante nuestros años de estudio. La empresa Yura se especializa en la fabricación de cemento de alta calidad en la región sur del Perú. Yura es parte del Grupo Gloria y a través de sus subsidiarias completa la gama de productos y servicios relacionados. Se eligió la valorización de esa empresa dado que es una de las principales empresas cementeras del Perú sobre al cual no se habían realizado valorizaciones conocidas anteriormente. Por otro lado, es parte de uno de los mayores holdings peruanos. Yura posee el 20 % del mercado nacional; sin embargo, si hablamos de la macro región sur Yura tiene una participación de mercado superior al 80%. Su principal planta se ubica en Arequipa y se caracteriza por ejecutar su proceso productivo con una alta eficiencia gracias a la alta inversión en tecnología de punta. Para la valorización se han utilizado varios métodos, sin embargo, se ha dado especial atención al método del flujo de caja descontado debido a que es el método conceptualmente v más adecuado para valorizar. Yura no cotiza acciones en bolsa, el valor de su acción estimado es mucho mayor al valor nominal conocido; no obstante, es importante resaltar que el valor del patrimonio obtenido guarda concordancia con los valores conocidos de las empresas Unacem y Pacasmayo. Los principales supuestos de proyección utilizados son: una tasa de crecimiento a perpetuidad de 3.5%; se mantiene la participación de mercado y el volumen de ventas se estima a con un modelo MCO. A través del método de flujo de caja descontado se obtiene el valor de S/ 11.20 por acción, frente al de S/ 10.91 de múltiplos de empresas comparables y de 8.88 en múltiplos de transacciones comparables. El hecho de que el valor por flujo de caja descontado salga mayor que los otros confirmaría que, relativamente hablando, Yura tiene un mejor desempeño. vi Índice Contenido Índice de tablas ........................................................................................................................ x Índice de gráficos .....................................................................................................................xii Índice de anexos ..................................................................................................................... xiii Introducción ............................................................................................................................. 1 Capítulo I. Descripción del negocio ............................................................................................ 3 1. Giro del Negocio .............................................................................................................................. 3 2. Líneas de Negocios .......................................................................................................................... 3 3. Productos ........................................................................................................................................ 4 4. Proceso productivo ......................................................................................................................... 5 5. Capacidad de plantas ...................................................................................................................... 6 6. Accionariado. Grupo económico. Subsidiarias. ............................................................................... 8 7. La Acción en la Bolsa de Valores de Lima (BVL) ............................................................................ 10 8. Gobierno Corporativo ................................................................................................................... 10 9. Estructura Organizativa ................................................................................................................. 12 10. Responsabilidad Social Empresarial (RSE) ................................................................................... 12 Capítulo II. Análisis del Macroentorno y de la Industria............................................................ 13 1. Análisis del macro ambiente ......................................................................................................... 13 1.1 Análisis de la economía mundial ................................................................................................. 13 1.2 Análisis de la economía doméstica ............................................................................................. 15 vii 2. Análisis de la industria cementera ................................................................................................ 18 2.1 Análisis de la industria cementera a nivel internacional ............................................................. 18 2. 2 Análisis de la industria cementera local ..................................................................................... 19 Capítulo IV. Posicionamiento competitivo de la empresa ......................................................... 28 1. Visión, Misión y Certificaciones ..................................................................................................... 28 2. Etapa del Ciclo de Vida .................................................................................................................. 29 3. Matriz BCG..................................................................................................................................... 29 4. FODA.............................................................................................................................................. 30 5. FODA Cruzado ............................................................................................................................... 32 6. Matriz Peyea .................................................................................................................................. 33 7. Posicionamiento competitivo de Yura. ......................................................................................... 34 Capítulo V. Análisis financiero ................................................................................................. 35 1. Evolución y composición de los ingresos ...................................................................................... 35 2. Evolución de los márgenes ............................................................................................................ 37 3. CAPEX ............................................................................................................................................ 39 4. Evolución y composición de la Deuda Financiera ......................................................................... 40 5. Análisis de ratios financieros ......................................................................................................... 41 5.1 Ratios financieros de liquidez ...................................................................................................... 41 5.2 Ratios financieros de apalancamiento ........................................................................................ 42 5.3 Ratios financieros de gestión ...................................................................................................... 43 viii 5.4 Ratios financieros de rentabilidad .............................................................................................. 44 6. Finanzas operativas o de corto plazo ............................................................................................ 45 6.1 Necesidades operativas de fondo versus fondo de maniobra .................................................... 46 7. Diagnóstico de la empresa ............................................................................................................ 46 Capítulo VI. Análisis de riesgos ................................................................................................ 47 Capítulo VII: Valorización ........................................................................................................ 48 1 Método de flujo de caja descontado ............................................................................................. 48 1.1 Justificación del método ............................................................................................................. 48 1.2 Estimación del WACC y sus componentes .................................................................................. 49 1.3 Criterios de proyección de estados financieros y el flujo de caja libre ....................................... 51 1.4 Cálculo del flujo de caja libre de YURA ........................................................................................ 53 1.5 Valor del patrimonio neto y el valor de la acción ....................................................................... 54 1.6 Análisis de sensibilidad ................................................................................................................ 55 2 Otros métodos de valoración ......................................................................................................... 56 2.1 Valor contable ............................................................................................................................. 56 2.2 Método de Múltiplos de Empresas Comparables ....................................................................... 56 2.3 Método de Transacciones Comparables ..................................................................................... 56 3. Análisis comparativo con valorizaciones de PACASMAYO y UNACEM ......................................... 57 4. Recomendación de inversión ........................................................................................................ 58 Conclusiones .......................................................................................................................... 59 ix Bibliografía ............................................................................................................................. 60 Anexos ................................................................................................................................... 63 Nota Biográfica ....................................................................................................................... 81 x Índice de tablas Tabla 1. Ingreso por línea de negocio..................................................................................... 4 Tabla 2. Estimación de la participación en las ventas por marca ........................................... 5 Tabla 3. Distribución de acciones........................................................................................... 9 Tabla 4. Subsidiarias de Yura ................................................................................................. 9 Tabla 5. Utilidad (pérdida) neta en miles de soles de las subsidiarias ................................. 10 Tabla 6. Comparativo del cumplimiento de pilares de buen gobierno corporativo. ............ 11 Tabla 7. Variación % anual del PBI Real respecto al 2019 .................................................. 14 Tabla 8. PBI Real, porcentaje de variación por regiones del mundo ................................... 15 Tabla 9: Inversión y número de proyectos por macro regiones ........................................... 20 Tabla 10. Principales proyectos de inversión en la región macrosur ................................... 20 Tabla 11. Análisis PESTEL detallado .................................................................................. 23 Tabla 12. Misión, Visión y Certificaciones .......................................................................... 28 Tabla 13. Análisis FODA ..................................................................................................... 31 Tabla 14. Análisis FODA Cruzado ...................................................................................... 32 Tabla 15. Detalle de compromisos económicos por bonos (en miles de soles) ................... 40 Tabla 16. Detalle de vencimiento de las obligaciones financieras (en miles de soles) ........ 40 Tabla 17. Comparativo de ratios de liquidez ........................................................................ 41 Tabla 18. Comparativo de ratios de apalancamiento ........................................................... 42 Tabla 19. Comparativo de ratios de gestión ........................................................................ 43 Tabla 20. Matriz de riesgos .................................................................................................. 47 Tabla 21. Criterios para la estimación del WACC ............................................................... 49 Tabla 22. Cálculo del WACC ............................................................................................... 50 xi Tabla 23. Criterios utilizados para la proyección de los estados financieros ....................... 51 Tabla 24: Supuestos de actividad ......................................................................................... 53 Tabla 25. Cálculo del flujo de caja libre ............................................................................... 53 Tabla 26. Cálculo del patrimonio y del valor de la acción ................................................... 54 Tabla 27. Análisis de sensibilidad WACC versus Crecimiento a perpetuidad .................... 55 Tabla 28. Método de múltiplos comparables ....................................................................... 56 Tabla 29. Método de transacciones comparables ................................................................. 57 Tabla 30. Análisis comparativo con valorizaciones de UNACEM y Pacasmayo ................ 58 xii Índice de gráficos Gráfico 1. Proceso productivo ................................................................................................ 5 Gráfico 2. Capacidad de planta versus producción de cemento ............................................. 7 Gráfico 3. Histórico y estimado de PBI Peruano ................................................................. 16 Gráfico 4: Evolución del BPI y PBI sectorial....................................................................... 17 Gráfico 5: Proyección de inflación 2021-2022 (variación porcentual anual) ...................... 18 Gráfico 6: Producción de cemento a nivel mundial en el 2020 (en millones de TM) .......... 18 Gráfico 7. Producción y despacho anual de cemento ........................................................... 21 Gráfico 8. Relación entre el PBI país y el PBI del sector construcción ............................... 21 Gráfico 9. Participación en el mercado peruano 2021.......................................................... 25 Gráfico 10. Análisis de las fuerzas de Porter........................................................................ 26 Gráfico 11. Análisis gráfico de matriz BCG ........................................................................ 29 Gráfico 12. Matriz Peyea ...................................................................................................... 33 Gráfico 13. Evolución de ingresos Yura, Pacasmayo y UNACEM (en millones de soles) . 36 Gráfico 14. Variación porcentual de ingresos de Yura versus competencia ........................ 36 Gráfico 15. Costo de venta (en millones de soles) versus margen bruto Yura..................... 37 Gráfico 16. Comparativo de márgenes brutos Yura, Pacasmayo y Unacem ........................ 38 Gráfico 17. Comparativo de márgenes EBIT Yura, Pacasmayo y Unacem ......................... 38 Gráfico 18. Evolución CAPEX de Yura (en millones de soles) ........................................... 39 Gráfico 19. Comparativo de ratio de cobertura financiera ................................................... 43 xiii Gráfico 20. Comparativo de ratios de rentabilidad .............................................................. 45 Gráfico 21. Comparativo de NOF versus Fondo de maniobra (en miles de soles) .............. 46 Índice de anexos Anexo 1. Productos .............................................................................................................. 64 Anexo 2. Organización del holding cementero del Grupo Gloria ........................................ 65 Anexo 3. Resumen del Grupo Gloria ................................................................................... 66 Anexo 4. Relación de directores y gerentes ......................................................................... 67 Anexo 5. Análisis de la matriz Peyea ................................................................................... 68 Anexo 6. Balance general histórico - activos ....................................................................... 69 Anexo 7. Balance general histórico, pasivos y patrimonio .................................................. 70 Anexo 8. Estado de resultados histórico ............................................................................... 71 Anexo 9. Estado de flujo de efectivo – operación e inversión ............................................. 72 Anexo 10. Estado de flujo de efectivo – financiación .......................................................... 73 Anexo 11. Beta, Prima de Riesgo de Mercado y Riesgo País .............................................. 74 Anexo 12. Modelo econométrico para la estimación de las ventas de Yura ........................ 75 Anexo 13. Estimación de Estado de Ganancias y Pérdidas .................................................. 76 Anexo 14. Estimación de Balance General – Activos .......................................................... 77 Anexo 15. Estimación de Balance General – Pasivos y patrimonio .................................... 78 Anexo 16. Estimación de Flujo de Efectivo – Operación e Inversión ................................. 79 Anexo 17. Estimación de Flujo de Efectivo – Financiación ................................................ 80 1 Introducción La empresa que se va a valorizar es Yura & subsidiarias, especializa en la fabricación y distribución de cemento de alta calidad, su comercialización la realiza a través de una empresa del mismo grupo. Yura posee una planta industrial localizada en Arequipa, sobre terrenos colindantes con su principal cantera de caliza. A través de empresas del mismo grupo posee una serie de plantas que cubren toda la zona sur del Perú, estableciendo estratégicamente sus canteras cerca de sus principales clientes. Yura es parte del holding cementero del Grupo Gloria, sus subsidiarias son: Casaracra S.A., Cal & Cemento Sur S.A., Concretos Supermix S.A., Yura Eors S.A., Consorcio Portuario Binacional del Sur S.A. y Yura Chile Spa. Para efectos de la valorización no se van a considerar sus subsidiarias. La empresa Yura mantiene los mejores ratios de rentabilidad comparada con las otras dos empresas líderes en el Perú, puede notarse que dicha ventaja se origina en la parte operativa. La pandemia impactó el año 2020 a todas las empresas, sin embargo, Yura mantuvo su liderazgo en rentabilidad comparada con PACASMAYO y UNACEM. Los ingresos de Yura se mantuvieron constantes en los últimos años pre pandemia, Yura fue la empresa que tuvo la caída más pronunciada al inicio de la emergencia sanitaria, sin embargo, según sus estados financieros al primer semestre del 2021, sus ingresos estimados para dicho año estarían regresando a los niveles pre-pandemia. 2 Respecto a la participación de mercado, a mediados del año 2021, las empresas UNACEM, Cementos Pacasmayo y Yura contaron con una participación de 41.7%, 27.4% y 20.4% respectivamente, se espera que esta distribución del mercado se mantenga, debido a la ubicación estratégica de sus plantas y al alto costo de transporte. El gobierno corporativo de Yura se evalúa bajo el paraguas del Grupo Gloria, es así que Yura cuenta con procedimientos y políticas de compliance que permiten definir la toma de decisiones en diferentes áreas de la compañía por nivel de responsabilidad. Sin embargo, cuenta con algunas oportunidades de mejora en este sentido. Yura manifiesta que uno de sus valores es la responsabilidad social, siendo sus ejes: Desarrollo sustentable de generaciones, Proyecto Educativos, Proyecto de Salud, Desarrollo Productivo y Actividades de Bienestar Social. Dado que normalmente se ha realizado la valorización de las empresas UNACEM y PACASMAYO, resulta interesante la valorización de la empresa Yura, porque a pesar de que es una empresa que no cotiza acciones en bolsa, guarda similitudes con dichas empresas, como el liderazgo por zona de influencia, cuenta con su propia cantera y su propia red de distribución. 3 Capítulo I. Descripción del negocio 1. Giro del Negocio Yura S.A. fue fundada en noviembre de 1966 y conforma la unidad cementera del Grupo Gloria. Yura se dedica a la fabricación y distribución de cemento de alta calidad, realiza su distribución principalmente a través de la Red de Negocios AConstruir, actualmente es el líder de ventas en su zona de influencia. 2. Líneas de Negocios Yura a nivel de procesos productivo completo se dedica hoy únicamente a la fabricación y a la comercialización de cemento, la producción de las otras líneas es atendida a través de sus subsidiarias. Por otro lado, Yura comercializa, bajo la línea “Concretos Supermix”, soluciones prefabricadas, como concretos premezclados, bloques de concreto, adoquines de concreto, entre otros. Del mismo modo, Yura ofrece bajo la línea “Cal de altura para la minería”, cal que es producida por la empresa Cal & Cemento Sur S.A., empresa del mismo holding cementero. Finalmente, a través de la línea “Transporte de suministros” ofrece soluciones de servicio de carga, las cuales son atendidos por la empresa RACIEMSA, la cual es una empresa de transportes perteneciente al Grupo Gloria La puzolana es un material que se agrega al Clinker para obtener el cemento. El carbón bituminoso es un tipo de carbón que se encuentra en algunas canteras de Arequipa. En “otros” 4 se ha incluido el petcoke, material con un alto poder calorífico que se utiliza en el proceso de molienda. En la siguiente tabla se muestran los ingresos por cada línea de negocio. Tabla 1. Ingreso por línea de negocio Fuente: Notas de los estados financieros. Elaboración propia 2021 Como puede observarse, actualmente, cerca del 90% de los ingresos provienen de las ventas de Cemento 3. Productos Yura produce tres tipos de cemento bajo la marca “Yura”: “Yura Cemento Multipropósito”, “Yura Cemento Industrial” y “Yura Cemento anti-salitre”, los cuales son cementos portland con alta resistencia a los sulfatos, que cuenta con mayor permeabilidad, así como resistencia al tiempo y al salitre, lo que hace que se ajuste mejor a la demanda local. Yura también se encarga de la fabricación y de la comercialización de cemento bajo la marca “Frontera” y “Rumi” de su subsidiaria Cal & Cemento Sur S.A. Ver anexo 1. Debido a que la empresa Yura no brinda información sobre la participación en sus ventas de cada una de sus marcas, se ha utilizado el estudio de mercado sobre el posicionamiento en la 2017 2018 2019 2020 Jun-21 % Jun21 Cemento 919,095 899,996 899,881 732,781 457,947 89% Puzolana 2764 2,929 3,773 2,630 0% Carbón bituminoso 11,106 2% Flete 65310 73,946 84,035 60,101 41,094 8% Servicios 7768 10,552 8,538 2,886 1,161 0% Otros 497 3,084 2,492 1,132 1,285 0% 995,434 990,507 998,719 799,530 512,593 100% 5 mente de los compradores (Absi, 2017) como base para la estimación de la participación en las ventas, tal como se muestra en la siguiente tabla: Tabla 2. Estimación de la participación en las ventas por marca Fuente: Absi 2017. Elaboración propia Como puede verse en la tabla anterior, solo el cemento bajo la marca Yura significaría más de un 80 % de sus ventas. 4. Proceso productivo El proceso productivo del cemento se describe en el gráfico 1. Es importante resaltar el Clinker como un producto intermedio, pues varias empresas de la región sur no poseen hornos para la obtención de Clinker, es así que lo compran y continúan el proceso en sus plantas que son exclusivas para la molienda de cemento. Gráfico 1. Proceso productivo Marca Posicionamiento Estimado de partcipación de las ventas Yura 54.20% 81.26% Frontera 8.30% 12.44% Rumi 4.20% 6.30% Otras marcas 33.30% 100.00% 100% 6 Fuente: Elaboración propia 5. Capacidad de plantas Yura posee una planta productora de cemento localizada en Arequipa, sobre terrenos colindantes con su principal cantera de caliza. En el año 2009, según el plan de cierre que se elaboró, se estima una vida útil para su cantera de 50 años, tiempo después del cual se ejecutaría el plan de cierre progresivo. La capacidad de producción de la planta, a junio del 2021, es de 3.3 millones de toneladas al año. En marzo del 2020, en plena pandemia, Yura decidió invertir US$200 millones en la 7 ampliación de su planta, con ello su capacidad pasará de 3.3 a 4.7 toneladas de cemento al año, a fin de estar preparados para las perspectivas de inversión en la región sur. Gráfico 2. Capacidad de planta versus producción de cemento Fuente: Notas de los estados financieros del 2015 al 2021; página Yura.com. Elaboración propia Así mismo, es importante señalar que Yura posee también una planta de molienda de Clinker cercana a sus principales clientes. Por otro lado, a través de sus subsidiarias se tienen otras dos plantas netamente cementeras, ubicadas en Puno y Bolivia, sin embargo, éstas tienen una menor capacidad que su planta principal ubicada en Arequipa. Se estima que el 2021 Yura producirá 1.5 millones de TM de Clinker, siendo su capacidad instalada actual de 2.1 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E Capacidad 3.3 3.3 3.3 3.3 3.3 3.3 3.3 3.3 4.7 4.7 Producción 2.5 2.5 2.5 2.3 2.5 1.6 2.6 2.7 2.7 2.8 - 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 Ampliación de planta 8 millones. Se espera que luego de la ampliación esta capacidad suba a 3 millones de TM al año. Con la intención de fortalecer sus ventas, se buscó brindar una solución integral a sus compradores y acercar las plantas hacia los clientes estratégicos, es así que se creó AConstruir, una red de negocios encargada de la producción y comercialización de productos derivados del cemento con un mayor valor agregado, como pre-fabricados y concreto premezclado; AContruir también comercializa cal para la minería. Esta red de negocios se apoya en 12 plantas, ubicadas en la región sur del Perú, las cuales son propiedad de las subsidiarias de Yura. Esta estrategia de distribución de plantas y la cantidad de las mismas difiere de las estrategias que utilizan las empresas Pacasmayo y UNACEM, las cuales cuentan con una cantidad de plantas más reducida. 6. Accionariado. Grupo económico. Subsidiarias. Yura forma parte del Holding Cementero del Perú S.A., de propiedad del Grupo Gloria. Este holding, a su vez, es propietario del Consorcio Cementero del Sur S.A. Holding Cementero del Perú está compuesta principalmente por: - Yura S.A. (Yura), dedicada a la producción y a la comercialización de cemento - Sociedad Boliviana de Cementos S.A. (SOBOCE) de Bolivia - Unión Cementera Nacional (UCEM) de Ecuador - Cal & Cemento Sur S.A. (Calcesur), dedicada a la producción de cal 9 - Concretos Supermix S.A. (Supermix), dedicada a la fabricación de concreto premezclado y agregados para la construcción. En los anexos 2 y 3 puede verse tanto una breve descripción del holding, así como la organización de las empresas mencionadas en el párrafo previo. El principal accionista de Yura S.A. es Consorcio Cementero del Sur S.A., el detalle de la distribución de sus acciones se muestra a continuación: Tabla 3. Distribución de acciones Acciones comunes de Yura S.A. Porcentaje (%) Consorcio Cementero del Sur S.A. 92.75 Otros 7.25 Total 100 Fuente SMV 2021. Elaboración propia 2021 Las subsidiarias de Yura S.A. a finales del año 2020 se muestran en la siguiente tabla: Tabla 4. Subsidiarias de Yura Subsidiarias 2020 % País Actividad económica Casaracra S.A. 99.99 Perú Inversión en negocios cementeros a nivel internacional. Cal & Cemento Sur S.A. 97.48 Perú Producción y comercialización de cal. Concretos Supermix S.A. 99.99 Perú Elaboración y comercialización de concreto premezclado, prefabricado de concreto y agregados. Yura Eors S.A. 50 Perú Manejo de residuos sólidos del ámbito municipal Consorcio Portuario Binacional del Sur S.A. 90 Perú Proyectos de infraestructura puestos, obras viales, aeropuertos y su propia operación. 10 Yura Chile Spa 100 Chile Elaboración y comercialización de cemento, incluyendo las actividades de extracción y procesamiento Fuente SMV 2021. Elaboración propia. Como puede verse en la tabla anterior, todas las subsidiarias de Yura forman parte del Holding Cementero del Grupo Gloria. La contribución de las subsidiarias con utilidad o con pérdida se muestra en la siguiente tabla. Tabla 5. Utilidad (pérdida) neta en miles de soles de las subsidiarias Subsidiarias 2020 2019 Total de activos Casaracra S.A. 1,060 29,593 1,342,900 Cal & Cemento Sur S.A. 118 8,339 788,891 Concretos Supermix S.A. -83,942 -19,062 299,289 Yura Eors S.A. 2 Consorcio Portuario Binacional del Sur S.A. 9 Yura Chile Spa -7,393 -501 16,450 Fuente SMV 2021. Elaboración propia. Como puede verse en la tabla anterior sus subsidiarias, a pesar de poseer un valor significativo de activos, no representan un impacto relevante en la utilidad del grupo. 7. La Acción en la Bolsa de Valores de Lima (BVL) El capital social de Yura & Subsidiarias, al 31 de diciembre del 2020, está constituido por 303’165,846 acciones comunes de un valor nominal de S/ 1 cada una. Yura no cotiza sus acciones en bolsa. 8. Gobierno Corporativo 11 El gobierno corporativo de Yura se evalúa bajo el paraguas del Grupo Gloria, es así que Yura cuenta con procedimientos y políticas de compliance que permiten definir la toma de decisiones en diferentes áreas de la compañía por nivel de responsabilidad. Asimismo, cuenta con un área de Auditoría de Operaciones con el fin de revisar la información de la empresa, verificar el correcto funcionamiento del sistema integrado de riesgos. La estructura del Gobierno está establecida a través de una gerencia general, que tiene a su cargo seis gerencias: de Gestión Comercial, de Administración y Sistemas de Gestión, de Materias primas y exploraciones, de Planta, de Optimización de procesos y de proyectos. Yura cumple con los principios de buen gobierno corporativo para las sociedades peruanas según lo informado por la SMV. De acuerdo a la “Evaluación del cumplimiento de los Principios del Código de Buen Gobierno Corporativo para las Sociedades Peruanas” del año 2020, las empresas Yura, Pacasmayo y Unacem cumplen los pilares según el detalle mostrado en la siguiente tabla: Tabla 6. Comparativo del cumplimiento de pilares de buen gobierno corporativo. Fuente: SMV. Elaboración propia Como puede observarse en el cuadro anterior, Yura tiene los porcentajes de respuestas positivas más bajos en cada pilar, detectándose las siguientes oportunidades de mejora: Yura Pacasmayo Unacem Derecho de los accionistas 55% 70% 60% Junta General de Accionistas 48% 90% 69% El directorio y la alta gerencia 30% 65% 74% Riesgo y cumplimiento 64% 73% 73% Transparencia de la información 50% 69% 94% Porcentaje de Respuestas Positivas Pilar 12 En el Pilar I: Referido al derecho de No dilución de los accionistas, falta con contar con una política al respecto. En el Pilar II: No cuenta con un Reglamento de Junta General de Accionistas, sino que cuenta con un régimen de Junta General de Accionistas En el Pilar III: No cuenta con Reglamento de Directorio En el Pilar IV: Referido a Auditoría Interna pues no cuenta con un comité de auditoría, cuenta con un área de Auditoria de Operaciones En el Pilar V: En lo referente a la información que se brinda en la web corporativa. Tal como YURA lo señala en el reporte de cumplimiento, se está evaluando contar con dichas políticas a fin de mejorar su desempeño en los pilares antes mencionados. 9. Estructura Organizativa La empresa Yura es parte del Grupo Gloria, por lo que su estructura organizativa la encabeza el directorio de dicho grupo, adicionalmente se apoya en una dirección corporativa, cuyos miembros cumplen funciones similares en las otras empresas del grupo, por lo que se desarrollan importantes sinergias. Finalmente, Yura cuenta con una plana gerencial encabezada por Fernando Rojas quien ocupa el cargo de Gerente General desde mediados del año 2021. Fernando Rojas se desempeñaba como Director de Operaciones de CEMEX, una de las empresas líderes a nivel global con presencia en más de 50 países. Ver anexo 4 10. Responsabilidad Social Empresarial (RSE) 13 Yura manifiesta que uno de sus valores es la responsabilidad social, en esa línea, busca el avance de las comunidades en las que opera. Sus ejes son el desarrollo sustentable de generaciones, proyectos de promoción educativa, proyectos de salud, desarrollo productivo y actividades de bienestar social. Yura vela por tener una menor huella de carbono, por ello ha invertido en tecnología de punta que le permite emitir 50 % menos CO2 que el proceso convencional; así mismo trabaja proyectos de reforestación. Como muestra del compromiso social que demuestra Yura, la consultora PricewaterhouseCoopers (PwC), la revista G de Gestión y la Universidad Católica San Pablo (UCSP) premiaron por segundo año consecutivo (2019 – 2020) a Yura como una de las diez Empresas Más Admiradas de Arequipa, premio (EMA). Según el Reporte de Sostenibilidad Yura 2021, dicha empresa ha realizado diferentes obras de inversión con un costo de 26.7 millones de soles a través del mecanismo Obras por Impuestos, logrando el mejoramiento de vías y veredas, así como realizando acciones en favor de colegios de la zona. Capítulo II. Análisis del Macroentorno y de la Industria. 1. Análisis del macro ambiente 1.1 Análisis de la economía mundial A la fecha, junio del 2021, el mundo viene atravesando una de las peores pandemias de la historia, la pandemia del COVID-19. Según señala el BCRP en su informe de inflación de junio 2021, luego de superado el golpe causado por las restricciones de inamovilidad social 14 durante el primer semestre 2020, los indicadores de actividad mundial exponen una recuperación significativa, en el caso de Perú, posee indicadores del 2021 incluso mejores al promedio de los países desarrollados. Tabla 7. Variación % anual del PBI Real respecto al 2019 Fuente: BCRP. Elaboración propia En el informe de inflación antes mencionado se estima un crecimiento mundial de 5,9 por ciento para 2021 y de 4,2 por ciento para 2022. Como puede verse, las economías vienen recuperándose luego de la crisis del año 2020. Por otro lado, el banco mundial en su reporte “Global Economic Prospects June 2021” estima un crecimiento para América Latina y el Caribe de 2.9 % y 2.5% para el año 2022 y 2023 DESARROLLADOS 1T 2T 3T 4T 1T 2T Estados Unidos 0.6 -9.1 -2.9 -2.3 1.1 2.0 Holanda -0.2 -9.2 -2.6 -2.9 -2.6 -0.4 Alemania -1.9 -11.3 -3.7 -2.9 -4.9 -3.0 Francia -5.4 -18.6 -3.6 -4.3 -4 -3.4 Italia -5.8 -18.2 -5.2 -6.5 -6.5 -4.0 Reino Unido -2.2 -21.4 -8.5 -7.3 -8.2 -4.0 España -4.3 -21.6 -8.6 -8.9 -8.3 -6.1 Promedio -4.8 -2.7 EMERGENTES 1T 2T 3T 4T 1T 2T Chile 0.2 -14.2 -9.0 0 0.7 1.3 Brasil -0.3 -10.9 -3.9 -1.1 0.7 0.1 Perú -3.9 -29.9 -8.8 -1.4 0.4 -0.6 Colombia 0.7 -15.8 -8.5 -3.6 1.8 -1.0 México -1.3 -18.7 -8.7 -4.5 -4.9 -2.8 Argentina -5.2 -19.0 -10.1 -4.3 -2.8 -3.7 Promedio -4.1 -6.7 2020 2021 PBI REAL (variación % respecto al mismo periodo de 2019) 2020 2021 15 respectivamente; del mismo modo, las perspectivas para dichos años en todas las regiones son positivas, lo cual puede verse en la siguiente tabla. Tabla 8. PBI Real, porcentaje de variación por regiones del mundo Fuente: Banco Mundial. Elaboración propia Según señala la OIT en el Reporte de Perspectivas Sociales y de Empleo (OIT, 2021), la crisis del de desempleo ocasionada por la pandemia está lejos de haber concluido y, al menos hasta 2023 el incremento del empleo no logrará compensar las pérdidas sufridas. 1.2 Análisis de la economía doméstica Según se detalla en la encuesta de expectativas macroeconómicas realizada por el BCRP en junio del 2021. Las expectativas de crecimiento del PBI en el país para los años 2022 y 2023 son 4% y 3.8% respectivamente. Mientras que, para las empresas no financieras, el esperado para dichos años es 4% en cada caso. 2018 2019 2020 2021f 2022f 2023f Global 3.2 2.5 -3.5 5.6 4.3 3.1 Economías avanzadas 2.3 1.6 -4.7 5.4 4.0 2.2 Estados Unidos 3.0 2.2 -3.5 6.8 4.2 2.3 Euro área 1.9 1.3 -6.6 4.2 4.4 2.4 Japón 0.6 0.0 -4.7 2.9 2.6 1.0 Economías emergentes y en desarrollo 4.6 3.8 -1.7 6.0 4.7 4.4 Asia Este (China, Indonesia, Tailandia , etc) 6.5 5.8 1.2 7.7 5.3 5.2 Europa y Asia central (Rusia, Turquia, etc.) 3.5 2.7 -2.1 3.9 3.9 3.5 América Latina y el caribe 1.8 0.9 -6.5 5.2 2.9 2.5 Norte de Africa y Medio Este 0.6 0.6 -3.9 2.4 3.5 3.2 Sur de Asia (India, Pakistan, Bangladesh, etc.) 6.4 4.4 -5.4 6.8 6.8 5.2 Sub-Sahara África (Nigeria, Sur África, etc.) 2.7 2.5 -2.4 2.8 3.3 3.8 16 Por otro lado, el BCRP estima un cierre de crecimiento del PBI del 2021 en 10.7% y un estimado para el 2022 en 4.5%; este último dista significativamente de lo estimado por el banco mundial para la región. Gráfico 3. Histórico y estimado de PBI Peruano Fuente BCRP, Banco Mundial. Elaboración propia En el gráfico anterior se muestra el estimado de cierre 2021 y el esperado para el 2022 del BCRP, así mismo se ha considerado el estimado de crecimiento de PBI para Latinoamérica del Banco Mundial, es decir el 2.5% para el año 2023. Finalmente se ha replicado este dato para los siguientes tres años. El actual gobierno viene promoviendo la inversión privada, la cual estaría sostenida por la diligencia de la inversión no minera, en un contexto de mayor impulso al Plan Nacional de Infraestructura (PNIC), que permitirá acelerar la ejecución de proyectos de infraestructura. 6.3 6.1 5.9 2.4 3.3 4.0 2.5 4.0 2.2 -11 10.7 4.5 2.5 2.5 2.5 2.5 -12.0 -10.0 -8.0 -6.0 -4.0 -2.0 - 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 20 21 e 20 22 f 20 23 f 20 24 f 20 25 f 20 26 f 17 Durante la crisis sanitaria, todos los sectores que aportan al PBI se vieron afectados, sin embargo, respecto al año 2019, el rubro de la construcción fue el que sufrió la mayor caída, registrando para el año 2020 una disminución del 13.9 %; le sigue el sector minero e hidrocarburos con una disminución del 13.4 %; ambas cifras son superiores a la disminución general del PBI, calculada en 11%. Gráfico 4: Evolución del BPI y PBI sectorial Fuente BCRP. Elaboración propia Referente a la inflación, el BCRP tiene una expectativa favorable al respecto, es así que se proyecta tenerla controlada entre los márgenes esperados, tal como se muestra en el siguiente gráfico: -13.4 -12.5 -13.9 -11.0 -14.0 -12.0 -10.0 -8.0 -6.0 -4.0 -2.0 - 2.0 4.0 6.0 2017 2018 2019 2020 Minería e Hidrocarburos Manufactura Electricidad y Agua Construcción PBI 18 Gráfico 5: Proyección de inflación 2021-2022 (variación porcentual anual) Fuente BCRP. Elaboración propia 2. Análisis de la industria cementera 2.1 Análisis de la industria cementera a nivel internacional A nivel internacional, China es el principal productor de cemento con una producción de 2200 millones de toneladas métricas anuales; ello se debe principalmente a la alta demanda interna y al dinamismo económico de dicho país. Le siguen, pero con una significativa distancia, India, Vietnam y Estados Unidos con producciones de 300, 90 y 87 millones de toneladas métricas. En el siguiente gráfico se muestra la producción de cemento a nivel mundial. Gráfico 6: Producción de cemento a nivel mundial en el 2020 (en millones de TM) 3.2 1.4 2.2 1.9 2.0 3.0 2.0 1 1.2 1.4 1.6 1.8 2 2.2 2.4 2.6 2.8 3 3.2 3.4 2016 2017 2018 2019 2020 2021e 2022e 19 Fuente: Statista. Elaboración propia Cabe señalar que, a nivel mundial, los países que encabezan la lista de producción de cemento, son los que aportan la mayor cantidad de gases de efecto invernadero. 2. 2 Análisis de la industria cementera local La macro región sur del país, luego de la zona central, es la que cuenta con la mayor cantidad de proyectos. La macro región sur (206 proyectos) y la macro región centro (265 proyectos) cuentan con inversiones por US$ 35,489 y US$ 32,810 millones, respectivamente. - 500 1,000 1,500 2,000 2,500 Brasil Rusia Japón Corea del Sur Irán Turquia Indonesia Egipto Estados Unidos Vietnam India China 53 54 55 58 58 73 75 81 87 90 300 2,200 20 Tabla 9: Inversión y número de proyectos por macro regiones Fuente: Instituto de Economía y Desarrollo Empresarial (IEDEP) - Cámara de Comercio de Lima. Elaboración propia 2021 En la macro región Sur, se tienen 21 proyectos mineros por un importe de US$ 26,000 millones, los cuales representan el 49% del total nacional. En la tabla 10 se muestran los principales proyectos de cada región del sur del país. Tabla 10. Principales proyectos de inversión en la región macro sur Principales proyectos Región Inversión en millones de dólares Fecha Hierro Apurímac Apurímac 2.9 No se detalla Los Chancas 2.6 Inicio 2024 Haquira 1.86 No se detalla Quellaveco Moquegua 5.3 Culmina en el 2023 Zafranal Arequipa 1.3 Inicio 2023 Quechua Cusco 1.3 No se detalla Coraní Puno .6 Inicio 2022 Fuente: Instituto de Economía y Desarrollo Empresarial (IEDEP) - Cámara de Comercio de Lima. Elaboración propia 2021 21 Por otro lado, si bien es cierto, el sector de la construcción fue uno de los más golpeados por la pandemia, actualmente se viene recuperando a un mejor ritmo que el PBI del país. Según se señala ASOCEM en su Reporte Estadístico Mensual a junio 2021, la producción, el despacho local y el despacho total de cemento acumulado de los últimos 12 meses, julio 2020 - junio 2021, alcanza un crecimiento de 43%, 42% y 41% respecto al acumulado entre julio 2019 – junio 2020, tal como se ve en el siguiente gráfico: Gráfico 7. Producción y despacho anual de cemento Fuente: ASOCEM. Elaboración propia 2021 Ahora se desea analizar la relación entre el PBI y el PBI del sector construcción, en el siguiente gráfico: Gráfico 8. Relación entre el PBI país y el PBI del sector construcción 22 Fuente BCRP. Elaboración propia Como puede verse en el gráfico antes mostrado, la industria de la construcción está correlacionada con el PBI, para el periodo mostrado se ha calculado su coeficiente de correlación en 0.82 y por lo tanto puede deducirse que el PBI del sector se comportará de forma similar al PBI del Perú. Finalmente, se sabe que la infraestructura es un sector que ayuda a aumentar las tasas de crecimiento de un país, ofrece nuevas oportunidades económicas y provee de empleo, es por ello que en la situación actual en donde se busca reactivar una economía impactada por la pandemia, la inversión en infraestructura es la principal herramienta que está promoviendo el gobierno actual. 2.2.1 Análisis PESTEL De la gran variedad de herramientas que existen, se ha elegido el análisis PESTEL pues ayuda a identificar cómo diversos factores ambientales macro podrían estar impactando a una industria y su posición competitiva (Aguilar, 1967). -15 -10 -5 - 5 10 15 20 20 07 20 08 20 09 20 10 20 11 20 12 20 13 20 14 20 15 20 16 20 17 20 18 20 19 20 20 PBI Construcción 23 Vemos, en la siguiente tabla, que los factores analizados, en general, tiene un impacto positivo en la empresa Yura, siendo el factor con mayor impacto positivo el factor tecnológico, debido a la alta inversión en tecnología que ha realizado la empresa. Por otro lado, del análisis puede deprenderse que el factor político y la incertidumbre que el gobierno genera puede detener la inversión privada, lo cual también se observa en el factor económico Tabla 11. Análisis PESTEL detallado Factor Aspecto Influen_ cia Probabi_ lidad Severidad de 0 a 20 Impacto (producto de los anteriores) Impacto por factor (sumatoria de impactos) POLÍTICO Incertidumbre política por nuevo gobierno - 0.5 18 -9 5 Reactivación de proyectos por parte del estado y regiones + 0.8 18 14 ECONÓMICO Despacho de cemento de los últimos 12 meses se incrementó en más de 40% + 0.9 18 16 7 Inversión privada detenida por incertidumbre - 0.5 18 -9 SOCIAL Proyectos de infraestructura para disminuir brecha social + 0.8 20 16 16 Comunidades reclaman por temas ambientales y de propiedad de tierras - 0.5 18 -9 País sísmico, existe la necesidad de desarrollar obras de prevención + 0.5 18 9 TECNOLÓGICO Alta inversión en tecnología, procesos productivo eficiente + 0.7 16 11 21 Respaldo económico del holding para invertir en tecnología + 0.7 14 10 24 ECOLÓGICO Se invierte en I&D con la finalidad de reducir la huella de carbono + 0.8 18 14 10 Existen reclamos puntuales por daño de cultivos debido a contaminantes - 0.4 12 -5 LEGAL Aprobación de nuevos Límites Máximos Permisibles para emisiones atmosféricas de plantas de cemento y cal + 0.5 12 6 12 Monitoreo constante de temas de salud e higiene ocupacional + 0.5 12 6 Fuente. Elaboración propia 2021 2.2.2 Principales competidores y participación de Mercado El mercado cementero peruano es un muy cercano a un oligopolio determinado por la ubicación geográfica de las plantas de cada empresa, esto debido al alto costo de transporte el cual termina delimitando una zona geográfica de influencia. En el país la empresa Cementos Pacasmayo lidera el norte del país, mientras que UNACEM S.A.A. lidera la zona centro y YURA tiene el liderazgo de la zona sur del país. UNACEM posee dos plantas cementeras, la principal se encuentra en las cercanías de Lima, y es la mayor fabricante de cemento en el Perú. La segunda planta está situada en Junín y atiende principalmente la zona central del país y parte de los departamentos de Loreto y Ucayali. CEMENTOS PACASMAYO. Su principal planta de producción se encuentra ubicada en la ciudad de Pacasmayo, a 96 km al norte de la ciudad de Trujillo. Así mismo cuenta con plantas en Piura y en Rioja. 25 La participación de mercado peruano la lidera UNACEM, cuyo mercado objetivo incluye la ciudad de Lima que es donde se desarrollan la mayor cantidad de proyectos de infraestructura. A junio del año 2021, UNACEM, Cementos Pacasmayo y Yura contaron con una participación de mercado de 41.7%, 27.4% y 20.4% respectivamente. Gráfico 9. Participación en el mercado peruano 2021 Fuente: INEI. Elaboración propia 2.2.3 Análisis Porter de la industria La herramienta que nos ha dejado Porter es una base para reflexionar sobre los factores que influyen en la industria y que riesgo representan para la empresa (Porter, 2008). - Poder de negociación de los clientes: riesgo bajo (1) La mayor parte de la facturación procede del consumo masivo de la población, esto a su vez está vinculado al poder adquisitivo de la población. - Poder de negociación de los proveedores: riesgo medio - bajo (2) 26 Las compañías de este rubro tienen una cadena de valor integrada por lo que la interacción con proveedores es mínima. Yura no cuenta con su propia planta generadora de electricidad. - Rivalidad con competidores: riesgo medio bajo (2) En el Perú, existe una segmentación natural geográfica, la zona sur está liderada por Yura y Cementos Sur, ambas empresas del grupo Gloria. Sin embargo, existe el riesgo que competidores extranjeros busquen expandirse en la región. - Amenazas de productos sustitutos: riesgo bajo (1) El perfil del peruano es bastante conservador por que las otras alternativas como drywall, no logran impactar significativamente en el mercado. Yura comercializa alternativas más prácticas como bloques de concreto, adoquines, entre otros. - Amenaza de nuevos competidores entrantes: riesgo medio (3) La inversión en infraestructura y tecnología para la producción es elevada, los cual disminuye la posibilidad de nuevos competidores. Sin embargo, competencia foránea que desee entrar al mercado local siempre es un riesgo. El análisis antes señalado se muestra en el siguiente gráfico Gráfico 10. Análisis de las fuerzas de Porter 27 Elaboración propia 2021 Como puede verse, en el análisis de Porter, ninguno de los factores analizados significa para Yura un riesgo alto; entre los factores analizados, el riesgo de que un competidor foráneo dese entrar al mercado peruano sería el principal riesgo. 2.2.4 Diagnóstico de la industria La industria de la construcción, a la cual está ligada la producción de cemento, tiene una gran oportunidad de crecimiento debido a la etapa pre-pandemia que se han vivido los meses previos y a la voluntad del gobierno de disminuir las brechas que tiene las regiones y de reactivar la economía. 0 1 2 3 4 Amenaza de nuevos competidores entrantes Rivalidad entre los competidores Amenaza de productos sustitutos Poder de negociación de los proveedores Poder de negociación de los clientes 0 = sin riesgo 3 = riesgo medio 1 = riesgo bajo 4 = riesgo alto 2 = riesgo medio - bajo 28 Por otro lado, de acuerdo a un estudio encargado por la Asociación para el Fomento de la Infraestructura Nacional (AFIN), la brecha de infraestructura del país del 2016 al 2025 se estima en US$ 160 billones, de los cuales se estima que el 36% se refiere a transporte, el 19% a energía y el 17% a telecomunicaciones; todas estas obras pendientes tendrán un impacto en el consumo de cemento esperado para los próximos años (AFIN, 2015). Capítulo IV. Posicionamiento competitivo de la empresa 1. Visión, Misión y Certificaciones La empresa Yura posee los siguientes ejes como guía para su operación, los cuales se muestran en la siguiente tabla: Tabla 12. Misión, Visión y Certificaciones Misión Somos fuente de desarrollo, produciendo y comercializando cemento, prefabricados de concreto, materiales y servicios de la más alta calidad para ser siempre la primera opción del mercado, en un entorno que: Motive y desarrolle a nuestros colaboradores, comunidades, clientes y proveedores; promueva la armonía con el medio ambiente y maximice el valor de la empresa. Visión Seremos una organización líder en los mercados en que participemos, coherentes con nuestros principios y valores, de modo que nuestros grupos de interés se sientan plenamente identificados. Certificaciones de Calidad Yura S.A., fue la primera empresa de fabricación de cemento en el Perú que obtuvo los reconocimientos de las Normas Internacionales (ISO 29 9001 e ISO 14001) por parte de la empresa aseguradora SGS S.A. (Société Générale des Surveillance) Fuente: Página web Yura.com. Elaboración propia 2021 2. Etapa del Ciclo de Vida El ciclo de vida de una empresa, según CFA Institute (2015), se clasifica en cinco etapas: embrionaria, crecimiento, despegue, madurez y declive. En el caso de Yura se trata de una empresa en etapa de madurez debido al liderazgo que mantiene en su zona de influencia y a la estabilidad de su tasa de crecimiento. Si bien es cierto a nivel país Yura solo supera el 20% de participación de mercado, si evaluamos su zona de influencia, esta participación se eleva al 97% determinando claramente su liderazgo. 3. Matriz BCG La Matriz de crecimiento – participación o matriz BCG, según consultora Boston Consulting Group, Bruce D. Henderson (1973), es una herramienta gráfica que permite realiza un estudio estratégico del portafolio de la empresa en base a dos factores, la participación de mercado y la tasa de crecimiento de mercado. Gráfico 11. Análisis gráfico de matriz BCG 30 Elaboración propia En el gráfico anterior puede verse que su producto estrella es el cemento bajo la marca Yura, también se tiene otras marcas de cemento como Frontera o Rumi con un precio más económico. Se consideran en el grupo del “interrogante” los productos prefabricados elaborados por sus subsidiarias, pues tiene todavía una baja participación de mercado, pero un buen potencial. 4. FODA El análisis FODA (Kotler, 2006) es una herramienta que permite analizar las características internas y externas de manera simultánea. En el caso de Yura, sus fortalezas representan una ALTA BAJA LÍNEA DE CEMENTO BAJO LA MARCA YURA PREFABRICADOS (SUBSIDIARIA) CEMENTO EN OTRAS MARCAS ALTERNATIVAS SERVICIO DE TRANSPORTE TA SA D E CR IC IE M IE NT O D E M ER CA DO BA JO AL TO PARTICIPACIÓN DE MERCADO 31 mayor importancia en comparación con los otros factores, destacando la ubicación estratégica de sus plantas y la posesión de su cadena de distribución. El segundo factor en cuanto a relevancia son las amenazas de las cuales destaca la inestabilidad económica, relacionada con la paralización de obras y el bloqueo de vías, lo cual se puede ver en la siguiente tabla: Tabla 13. Análisis FODA Elaboración propia 2021 32 5. FODA Cruzado En base al análisis FODA realizado en el punto anterior, se realizó el análisis FODA cruzado, dado las importancias relativas de cada factor, destaca la estrategia ofensiva, en la que se combinan las fortalezas con las oportunidades, la cual consiste en establecer alianzas con las principales empresas y consorcios del rubro de la construcción de la zona sur del país; esto debe de ir de la mano con invertir en mejorar las relaciones con las comunidades que habitan en su zona de influencia, tal como se muestra en la siguiente tabla: Tabla 14. Análisis FODA Cruzado Elaboración propia 2021 33 6. Matriz Peyea De acuerdo a lo establecido por la metodología de la matriz Peyea (Fred, 2003) se evaluaron los cuatro factores, con ello se hallaron las coordenadas de un par ordenado, el cual coincide con el cuadrante de una estrategia agresiva, correspondiendo alguna de las siguientes estrategias: penetración de mercado, desarrollo del mercado, desarrollo de producto, entre otros. En el caso de Yura, para el mercado peruano, se sugiere la estrategia de penetración de mercado, buscando incrementar las ventas, ya sea a través de productos más elaborados de fácil utilización, así como servicios complementarios que brinden soluciones integrales. A continuación, se muestra el gráfico de la matriz Peyea y el detalle de su análisis puede verse en el anexo 5. Gráfico 12. Matriz Peyea 34 Elaboración propia 2021 7. Posicionamiento competitivo de Yura. El posicionamiento competitivo es cómo los clientes perciben el producto y para ser exactos, cómo lo percibe diferente de la competencia. Yura es reconocido como un cemento que resiste el exigente clima del sur del país, así como las exigencias de grandes proyectos de infraestructuras como puentes y similares. El nivel de recordación de marca del cemento Yura por parte del decisor de compra, en la zona sur del país, es de 54%, seguido por 17% para Cemento El Sol, de le empresa UNACEM, y 8% para la marca Frontera (Absi, 2017). En base a este alto nivel de recordación se sugiere seguir impulsando la penetración en el 35 mercado peruano a través de la entrega de productos con un mayor valor agregado, como bloques de concreto, adoquines, entre otros. Fuera del Perú, Yura busca el “desarrollo de mercado”. El grupo Gloria ha realizado las siguientes adquisiciones: En el año 2014, adquirió una participación de 51,35% en Sociedad Boliviana de Cemento (Soboce), el mayor productor de ese país, con esta compra el holding se hizo de una planta cementera adicional. En octubre de 2020, a través de su subsidiaria Yura Chile, Gloria compró el 19 % de acciones de la sociedad chilena Cementos Bío-Bío. Capítulo V. Análisis financiero El presente capítulo desarrolla el análisis financiero de la empresa Yura, sin considerar sus subsidiarias e incluyendo un comparativo con las empresas UNACEM y Cementos Pacasmayo S.A.A. Los estados financieros de Yura se detallan en los anexos 6, 7, 8, 9 y 10. 1. Evolución y composición de los ingresos Los ingresos de Yura se han mantenido cercanos a los mil millones de soles en los últimos años pre-pandemia. En el año 2020, como vemos en los siguientes gráficos 13 y 14, Yura fue la empresa que tuvo la caída más pronunciada respecto al año previo, sin embargo, según sus estados financieros cerrados al primer semestre del 2021, se puede estimar unos ingresos para el año 2021 similares a los niveles pre-pandemia. 36 Gráfico 13. Evolución de ingresos Yura, Pacasmayo y UNACEM (en millones de soles) Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 Gráfico 14. Variación porcentual de ingresos de Yura versus competencia Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 6% -1% 0% 1% -20% 28% 0% -1% 1% 9% -5% 35% -4% 3% 3% 1% -14% 30% -25% -15% -5% 5% 15% 25% 35% 2016 2017 2018 2019 2020 2021E Yura Pacasmayo Unacem 600 800 1000 1200 1400 1600 1800 2000 2200 2016 2017 2018 2019 2020 2021E Yura Pacasmayo Unacem 37 Las expectativas para los siguientes años, en el rubro de la construcción en la región sur, son favorable dada la brecha en infraestructura que existe. Por otro lado, tal como se señaló en el acápite referente a capacidad de planta, Yura ha decidido invertir US$200 millones en la ampliación de su planta, con ello su capacidad pasará de 3.3 a 4.7 toneladas de cemento al año. 2. Evolución de los márgenes Se debe destacar la eficiencia operativa que ha alcanzado la empresa Yura, basada en el uso de tecnología de punta, especialmente direccionada al ahorro de energía y combustible. En el siguiente gráfico se visualiza la relación entre el costo de venta y el margen bruto Gráfico 15. Costo de venta (en millones de soles) versus margen bruto Yura Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 En el periodo mostrado en el siguiente gráfico, se puede ver que Yura mantiene márgenes brutos superiores a Pacasmayo y Unacem. 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 250 300 350 400 450 500 550 600 2016 2017 2018 2019 2020 2021E M ar ge n br ut o Co st o de v en ta CV Margen 38 Gráfico 16. Comparativo de márgenes brutos Yura, Pacasmayo y Unacem Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 En momentos de crisis las empresas Yura y Pacasmayo lograron obtener un mejor EBIT en comparación con UNACEM, según se muestra a continuación en el gráfico, ambas empresas pudieron reducir sus costos variables indirectos y así evitar una fuerte caída de su margen. Gráfico 17. Comparativo de márgenes EBIT Yura, Pacasmayo y Unacem 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2016 2017 2018 2019 2020 Jun-21 Yura Pacasmayo Unacem 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 55% 60% 2016 2017 2018 2019 2020 Jun-21 Yura Pacasmayo Unacem 39 Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 3. CAPEX El Capex o gasto en capital, es la inversión en capital que realiza una compañía ya sea para comprar, mantener o mejorar su activo no corriente. Como se puede ver en el gráfico mostrado a continuación, la empresa Yura había reiniciado su política de inversiones en el año 2019, la cual tuvo que ser paralizada durante el año 2020 debido a la pandemia y la coyuntura de incertidumbre. Se sabe que, a partir del año 2021, Yura está iniciando el proyecto de ampliación de planta para lo cual invertirá US$ 200 millones en los próximos años Gráfico 18. Evolución CAPEX de Yura (en millones de soles) Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 0% 5% 10% 15% 20% 25% - 20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 160,000 180,000 200,000 2016 2017 2018 2019 2020 CA PE X/ Ve nt as CA PE X CAPEX CAPEX/Ventas 40 4. Evolución y composición de la Deuda Financiera Para su financiamiento a mediano y largo plazo, la empresa Yura utiliza los pagarés con bancos y la emisión de bonos. Referente a la emisión de bonos, a continuación, se presenta composición de los saldos a junio de 2021. Tabla 15. Detalle de compromisos económicos por bonos (en miles de soles) Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 Desde que se inició el programa de emisión de bonos, la empresa ha realizado una serie de compras de empresas de países cercanos como Chile y Bolivia. A continuación, se muestra el detalle del vencimiento de las obligaciones financieras en general de los siguientes años: Tabla 16. Detalle de vencimiento de las obligaciones financieras (en miles de soles) Emisión Valor nominal Fecha de emisón Fecha de vencimiento Tasa de interés Amortización del principal Compromiso a junio 2021 Primera emisión 302,386 May-15 May-30 7.94% Parcial a partir de Nov 2025 302,085 Segunda emisión 200,000 May-15 May-40 7.91% Parcial a partir de Nov 2035 199,783 Tercera emisión 300,000 Nov-18 Nov-33 6.84% Parcial a partir de May 2024 299,663 7.52% 801,531Tasa promedio Año Al 30 de junio 2021 Al 31 de diciembre 2020 2021 20,000 2022 681,000 214,308 2024 29,705 29,823 2025 60,146 60,146 2026 90,392 90,392 2027 90,404 90,404 2028 90,416 90,416 2029 90,429 90,429 2030 en adelante 350,058 350,058 Total 1,482,550 1,035,976 41 Fuente: Notas de los estados Financieros a junio 2021. Elaboración propia 2021 Los compromisos que se muestran en los años 2021 y 2022 se deben a pagarés. El vencimiento máximo de los pagarés es en el año 2022, este incremento de deuda se explica por la concertación de préstamos (en modalidad de pagarés) a través de la empresa Yura S.A. con instituciones financieras por un monto total superior a S/ 400 millones. 5. Análisis de ratios financieros A continuación, mostraremos los ratios financieros comparados con respecto a las empresas Unacem y Cementos Pacasmayo. 5.1 Ratios financieros de liquidez Los siguientes ratios nos sirven para mostrar el nivel de solvencia de la empresa a corto plazo Tabla 17. Comparativo de ratios de liquidez Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 En la tabla anterior puede observarse que, al llegar la pandemia, en el año 2020, los ratios de liquidez de la empresa Pacasmayo se elevan a diferencia de los ratios de las empresas Yura Liquidez 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 1.3 1.1 1.4 2.1 1.7 5.4 Unacem 1.1 1.4 1.8 1.4 1.0 1.4 Pacasmayo 5.2 3.1 3.0 2.5 3.9 1.3 Prueba ácida 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 0.5 0.4 0.5 1.2 1.1 4.6 Unacem 0.4 0.7 0.8 0.5 0.7 1.0 Pacasmayo 3.0 1.1 0.9 0.7 1.9 0.7 42 y Unacem, quienes logran mantenerlos dentro de sus márgenes. Puede observarse también un incremento en los ratios de liquidez de la empresa Yura, lo cual podría deberse a que está acumulando caja debido a la proximidad de la fecha de vencimiento de pagarés que tiene con diferentes entidades financieras. 5.2 Ratios financieros de apalancamiento Los ratios de apalancamiento orientan las decisiones de financiamiento de la empresa. En la siguiente tabla se puede ver que Yura y Unacem tienen ratios de apalancamiento y de estructura de capital similares. Tabla 18. Comparativo de ratios de apalancamiento Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 Referente al ratio de cobertura, se puede apreciar en el gráfico mostrado a continuación que Yura posee un ratio de cobertura de sus obligaciones financieras muy superior a las otras dos Apalancamiento financiero % 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 55 53 46 44 40 46 Unacem 55 50 48 45 45 45 Pacasmayo 41 45 48 50 53 64 Estructura de capital % 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 121 112 85 78 67 85 Unacem 120 101 94 82 83 83 Pacasmayo 69 83 91 98 115 181 Ratio de cobertura 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 2.98 3.05 3.67 4.13 3.86 5.93 Unacem 3.00 3.14 2.50 3.16 1.59 3.51 Pacasmayo 2.70 2.67 1.63 2.72 1.97 2.76 43 empresas; esto nos indica una política de endeudamiento ordenada y responsable por parte de Yura. Gráfico 19. Comparativo de ratio de cobertura financiera Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 5.3 Ratios financieros de gestión Estos ratios permiten evaluar el nivel de actividad de la empresa y la eficacia con la cual viene utilizando sus recursos. Como puede observarse en la tabla mostrada a continuación, Yura mantiene un nivel de inventarios menor al de las otras dos empresas, esto se debe principalmente a que Yura, incluyendo a sus subsidiarias, cuenta con tres plantas cementeras (Arequipa, Puno y Bolivia), adicionalmente tiene otras plantas dedicadas a la molienda del cemento estratégicamente ubicadas cerca de sus principales clientes. Tabla 19. Comparativo de ratios de gestión 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura Unacem Pacasmayo 44 Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 Referente al número de días que se toman las empresas en pagar a sus proveedores, Yura sufre un incremento significativo de este ratio en el año 2020. Por último, referente al plazo que demoran en cobrar, cada empresa se mantiene en sus rangos, siendo la que brinda un mayor crédito, UNACEM; y la que brinda un menor crédito, la empresa Pacasmayo; aun así, Pacasmayo presenta el mayor ratio a nivel de conversión de efectivo. 5.4 Ratios financieros de rentabilidad Los ratios de rentabilidad permiten medir la capacidad de la empresa de generar beneficios más allá de cubrir los gastos. Plazo Promed Invent dias 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 197 204 182 109 88 77 Unacem 229 188 169 187 113 98 Pacasmayo 233 255 281 294 261 197 Plazo Promed Proved dias 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 41 36 29 26 53 41 Unacem 30 47 49 46 45 35 Pacasmayo 36 41 33 31 31 30 Plazo Promed Cobro(dias) 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 8.41 12.21 10.55 12.18 10.46 9.39 Unacem 12.45 13.53 11.54 12.46 17.66 13.52 Pacasmayo 6.20 6.20 3.14 3.29 3.27 1.77 Ciclo de conversión de efectivo 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Yura 165 180 164 95 46 45 Unacem 211 154 131 153 86 76 Pacasmayo 204 221 252 266 233 169 45 Gráfico 20. Comparativo de ratios de rentabilidad Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 En el gráfico anterior puede verse que la empresa Yura mantiene los mejores ratios de rentabilidad comparada con las otras dos empresas líderes en Perú. La pandemia impactó el año 2020 a todas las empresas, sin embargo, Yura mantuvo su liderazgo en rentabilidad. 6. Finanzas operativas o de corto plazo La distribución de los activos a junio 2021 muestra una inversión del 21% y 79% en activos corrientes y no corrientes respectivamente. - 4 8 12 16 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 ROE Yura Unacem Pacasmayo - 2 4 6 8 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 ROA Yura Unacem Pacasmayo 15 20 25 30 35 40 45 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 EBITDA% Yura Unacem Pacasmayo - 3 6 9 12 15 18 21 24 27 2016 2017 2018 2019 2020 Jun 21 Margen Neto % Yura Unacem Pacasmayo 46 6.1 Necesidades operativas de fondo versus fondo de maniobra La necesidad operativa de fondos (NOF) se refiere a la cantidad de dinero necesaria para mantener funcionando las inversiones del activo corriente, mientras que el fondo de maniobra es la capacidad que tiene una empresa de hacer frente a los gastos a corto plazo. Gráfico 21. Comparativo de NOF versus Fondo de maniobra (en miles de soles) Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 En el gráfico anterior puede verse que el fondo de maniobra es positivo lo cual refleja un equilibrio financiero adecuado. 7. Diagnóstico de la empresa YURA lidera la producción y la comercialización de cemento en la zona sur del país. Es la empresa cementera con los mejores ratios de rentabilidad y apalancamiento del país. La compañía ha invertido en mejorar la capacidad de sus plantas y está lista para atender potenciales incrementos de demanda. 0 40,000 80,000 120,000 160,000 200,000 240,000 280,000 320,000 2016 2017 2018 2019 2020 NOF F. Moniobra 47 Yura y sus subsidiarias manejan toda su cadena de distribución a través de empresas del mismo holding, teniendo presencia incluso en otros países, como Bolivia y Chile. Capítulo VI. Análisis de riesgos En la siguiente tabla se han detallado los diferentes riesgos a los cuales está expuesta la empresa, estos riesgos han sido organizados de acuerdo a su impacto. Puede observarse que el riesgo político y la desaceleración económica, así como es el que tiene la mayor relevancia; de la estabilidad política y económica depende que las proyecciones de crecimiento de la empresa puedan llevarse a cabo. Tabla 20. Matriz de riesgos financieros y no financieros Riesgos No Financieros Descripción Impacto Riesgos Financieros Descripción Impacto Tasa de interés Considera la posibilidad de producir pérdidas como consecuencia de fluctuaciones en las tasas de interés que afecten negativamente futuros desembolso relacionados a fuentes de financiamiento. A junio del 2021, la empresa tiene una emisión de bonos por un valor aproximado de 800 millones de soles y pagarés por otros 680 millones. Los pagarés vencen el año 2022, sin embargo los bonos si generan compromisos a largo plazo. Medio Tipo de cambio Tanto los ingresos como las principales fuentes de financiamiento se encuntran en soles; sin embargo, existe un riesgo relacionado a sus insumos, cuyos precios podrían verse afectados debido a una variación del tipo de cambio. Medio Precio El precio de venta del cemento podría verse afectado debido al ingreso de nuevos competidores, en especial grandes empresas cementeras transnacionales. Medio Financiamiento a subsidiarias Yura ha concentrado los financiamientos de sus subsidiarias, actualmente tiene pagarés que fueron emitidos para tal fin, lo cual incrementa sus ratios de apalancamiento. Bajo 48 Político Se tiene una amplia cartera de obras proyectadas a ejecutarse en todo el Perú, sin embargo, se sabe que cada gobierno que entra tiene sus propios criterios de inversión; por otro lado, los constantes casos de corrupción que rodean al Estado y la inestabilidad que esto produce, generan la suspensión e incluso la paralización de obras. Alto Desaceleración económica Debido a la correlación que existe entre el PBI de la economía del país, el PBI del sector construcción y la producción de cemento, los resultados económicos de Yura se verían afectados en caso se frene el crecimiento económico y la inversión a nivel país o región. Alto Ambientales Dado el giro negocio, Yura se encuentra expuesta a litigios relacionadas a temas ambientales, como denuncias por usurpación de tierras, por contaminación, etc. La compañía realiza las provisiones del caso, sin embargo el riesgo ambiental es latente. Alto Legales Debido a la naturaleza del giro negocio, la empresa se ve expuesta a litigios relacionadas a salud e higiene ocupacional, temas laborales y regulatorios. Debido a ello la compañia determina provisiones, sin embargo el riesgo legal sí existe. Alto Oposición de comunidades Yura presenta conflictos con las comunidades aledañas por, supuestamente, utilizar como caminos terrenos que no son de su propiedad. Estos conflictos podrían incrementar los costos de transporte de sus productos e incluso suspender o paralizar proyectos. Medio Costos de producción Uno de sus principales costos de producción es la electricidad, el incremento significativo de este costo, podría conducir a una pérdida de competitividad y una reducción del Ebitda. Medio Referente a la reputación Debido a la naturaleza del negocio, existe riesgos ambientales o posibles conflictos sociales que podrían afectar la reputación de la empresa e impactar finalmente en sus ventas. Medio Concentración Los ingresos de Yura se concentran en la macro región sur del Perú, esta alta concentración geográfica significa un riesgo para la empresa; sin embargo, la empresa está empezando a incrementar su presencia en Bolivia y Chile. Bajo Laborales La empresa se ve expuesta riesgos laborales por el tipo de trabajo que deben realiza sus operarios de las diferentes plantas. Yura es pionero en el Perú en temas de aseguramiento de calidad, buscando siempre el cuidado de su personal. Bajo Elaboración propia 2021 Capítulo VII: Valorización 1 Método de flujo de caja descontado 1.1 Justificación del método 49 Con fecha junio de 2021, se va a realizar la valorización de la empresa Yura, considerando sus subsidiarias. Para la valorización se optó el método de flujo de caja descontado (DCF) como el más apropiado, debido a que YURA se halla en desarrollo habitual de operaciones y tiene perspectivas de crecimiento para los próximos años. El método de flujo de caja descontado radica en definir un periodo de análisis para los flujos proyectados, estimar los flujos y luego traerlos al valor presente utilizando una tasa de descuento ponderada de capital (WACC). La tasa de descuento es deducida como el promedio ponderado entre el costo de la deuda y la rentabilidad exigida del accionista. 1.2 Estimación del WACC y sus componentes Para el cálculo de la tasa WACC primero se estimó el costo del capital de los accionistas con el Modelo de Valoración de Activos Financieros CAPM, planteado por Sharpe (1964) quien introduce al modelo inicialmente planteado por Markowitz (1952) un indicador de la volatilidad de un activo con correlación al mercado llamado “beta”; este modelo asume, que el mercado es finamente competitivo, no existe asimetría de información. Adicionalmente, se está considerando lo señalado por Damodaran (2002) quien sugiere que al riesgo país, le convendría ajustarlo con la desviación de la prima de riesgo de un mercado accionario emergente, con la inclusión de un factor llamado “lambda” a la ecuación. Los criterios considerados para los cálculos del WACC son los mostrados en la siguiente tabla: Tabla 21. Criterios para la estimación del WACC 50 Variables Criterios empleados Tasa libre de riesgo El rendimiento al vencimiento del bono a 10 años de Estados Unidos Jun-21 Beta apalancada Se obtuvo a partir del beta desapalancado del sector materiales de construcción extraído de Damodaran y se incluyó la estructura de capital de Yura Prima por riesgo de mercado (Rm-Rf) Promedio aritmético de la diferencia histórica (1928 - 2021) entre rendimiento anual de mercado de S&P500 (Damodaran) y el rendimiento anual de la tasa libre de riesgo, 10 year Tbond, proporcionado por Damodaran Riesgo país El riesgo país se considera como el diferencial de rendimientos del índice de bonos de mercados emergentes (EMBIG), a la fecha de la valorización junio de 2021. Lambda Volatilidad relativa de los bonos del Perú vs bonos globales Estructura de capital Dado que la empresa no cotiza acciones en bolsa, se han considerado los valores contables Inflación esperada Se usó el promedio de la inflación del 2016 al 2020 tanto para Perú como para EEUU Elaboración propia 2021 Para un mayor detalle del beta, la prima por riesgo de mercado y el riesgo país considerado ver anexo 11. Luego se procedió a calcular el CAPM, el costo de la deuda y el WACC. Con los criterios antes mencionados se obtuvo un Costo de Capital de los Accionistas en soles de 13.9%; un costo de deuda de 7.52% y finalmente un costo ponderado de capital de 10.46%, lo cual se muestra al detalle en la siguiente tabla: Tabla 22. Cálculo del WACC 51 Elaboración propia 2021 1.3 Criterios de proyección de estados financieros y el flujo de caja libre El método DCF demanda de supuestos de proyección de ciertas variables que impactan en los estados financieros, los cuales se detallan en las siguientes tablas: Tabla 23. Criterios utilizados para la proyección de los estados financieros Dato Criterio empleado Ventas Los volúmenes son estimados a partir de un modelo econométrico MCO con R2 de 0.9 que considera el PBI y el PBI construcción. El detalle del modelo se puede ver en el anexo 12. Precio Esta estimación se basa en el precio por tonelada histórico de Yura, ajustada de acuerdo a la variación de precio estimada con un modelo auto regresivo. Costo de venta Se usó el promedio de los últimos 5 años, es decir, 51% de los ingresos. CAPEX Sin considerar el año 2020, año atípico por la pandemia, el capex promedio es de 13 millones de soles, se va a considerar este importe para los años 2023 en adelante. Para el 2022 se considerara el doble de dicho importe por una ampliación de planta que se tiene en proyecto. Cálculo del costo del capital de accionistas: CAPM Cálculo del costo de deuda Tasa libre de riesgo Rf 1.98% Prima por riesgo de mercado Rm -Rf 6.71% Beta apalancada b 1.27 Cálculo del WACC Lambda l 1.87 Año 2020 Riesgo pais Rp 1.69% Deuda 1,316,535 Patrimonio 1,970,435 13.7% Deuda + Patrimonio 3,286,970 2.0% 2.1% Ratio P /(D+P) 59.9% 13.9% Ratio D /(D+P) 40.1% Tasa impositiva 29.5% Costo ponderado de capital (WACC) 10.46% 7.52% Costo de Capital de los Accionistas PEN Costo de Capital de los Accionistas US$ Inflación promedio (2016-2020) US$ Inflación promedio (2016-2020) PEN YTM promedio ponderado de bonos en soles 52 Impuesto a la renta La tasa efectiva es de 30 por ciento. Depreciación Se considera el promedio de los últimos tres años detallado en las notas de los estados financieros Ingresos financieros Se asume que los ingresos financieros serán del 3% del nivel de caja a cierre de año. Deuda Sus principales compromisos son los bonos por un valor de 800 millones de soles y los pagarés con entidades financieras generadas por la consolidación de sus compromisos por un valor de 680 millones de soles. En su ejecución a junio 2021 puede vesre que la compañía ya está preparando su caja para cumplir con el pago de los pagarés que vencen en el año 2022. Gastos financieros Se asume niveles similares al promedio de los años previos, debido a que la compañía ya realizó la emisión de bonos vinculada a la ampliación de su planta principal. Dividendos Yura cuenta con una política de dividendos que consiste en disponer de hasta 60% de las utilidades acumuladas de libre disponibilidad, vía dividendos en efectivo, previa aprobación de la Junta General de Accionistas. Para su estimación se ha basado en su histórico considerando que se mantienen sus políticas. NOF Primero se obtuvo la caja operativa, la cual se sumó a las existencias y a la cuenta de clientes, para luego descontar los pasivos espontáneos. Este mismo cálculo se mantuvo para la proyección. Elaboración propia 2021 53 Tabla 24: Supuestos de actividad Dato Criterio empleado Fecha de valorización Junio de 2021 Subsidiarias Si se consideran Moneda Se va a realizar la valorización en soles Periodo de proyección Las proyecciones se realizarán desde el año 2021 al 2028 inclusive Participación de mercado Existe una fuerte competencia; sin embargo, Yura ha empezado con la ampiación de su principal planta lo cual nos lleva a pensar que logrará mantener su participación de mercado Impuesto Se ha considerado la tasa marginal de impuesto a la renta de 29.5% Crecimiento a perpetuidad La tasa de crecimiento considerada para la perpetuidad es igual a 3.5% Elaboración propia 2021 Se ha utilizado la tasa de crecimiento a perpetuidad de 3.5% debido a que si multiplicamos el ROE en el último año de proyección (18%) por el retention rate (36%), nos daría un resultado de 6,4% para dicha tasa. Si bien este número es muy alto, este resultado nos sugiere que Yura podría crecer a una tasa relativamente alta en la perpetuidad. Para la proyección de las principales partidas del balance se consideraron las ventas estimadas, el costo de venta estimado y los ratios de rotación respectivos. La proyección de los estados financieros puede verse en los anexos 13, 14, 15, 16 y 17. 1.4 Cálculo del flujo de caja libre de YURA En la siguiente tabla se presenta el cálculo del flujo de caja libre: Tabla 25. Cálculo del flujo de caja libre 54 Fuente: Elaboración propia 2021 1.5 Valor del patrimonio neto y el valor de la acción El valor fundamental de la acción común de Yura., de acuerdo a los supuestos considerados en el método del flujo de caja descontado, se estimó en S/ 11.20 por acción. Los detalles de la valorización se muestran a continuación: Tabla 26. Cálculo del patrimonio y del valor de la acción Fuente: Elaboración propia 2021 En la tabla anterior se ha incluido el valor de las subsidiarias, sin embargo, debe señalarse que dichas empresas a pesar de tener activos por 2,400 millones de soles solo producen una 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 EBIT*(1-t) 285,104 326,971 365,864 401,408 447,139 486,988 523,909 572,138 + Depreciación 94,682 92,691 93,316 93,682 94,122 93,699 93,502 93,664 - Capex -207,161 -100,513 -107,290 -119,554 -133,171 -142,963 -135,109 -123,100 - Variación NOF -65,883 -156,201 -35,272 -61,689 -50,070 -58,168 -69,679 -76,251 Flujo de caja libre 106,742 162,948 316,618 313,847 358,019 379,556 412,623 466,451 Detalle Importe Valor presente de los flujos 1,518,847 Valor presente del valor terminal 3,131,324 Valor presente total 4,650,171 - Deuda a valor de mercado -1,482,531 + Caja 78,379 + Valor de subsidiarias 148,697 Valor del patrimonio 3,394,716 N° acciones comunes en circulación en miles 303,165 Valor de la acción en soles 11.20 55 utilidad que bordea los 148 millones de soles; es por ello que su impacto en el valor final de Yura & subsidiarias no es significativo. 1.6 Análisis de sensibilidad El análisis de sensibilidad se resume en la siguiente tabla y muestra las dos principales variables incluidas en la valorización que afectan de significativamente al valor de la acción. Tabla 27. Análisis de sensibilidad WACC versus crecimiento a perpetuidad Elaboración propia 2021 En la tabla anterior se muestran los diferentes valores de WACC obtenidos en base a los siguientes betas: - Beta de EUA – sector, - Beta de países emergentes - sector, - Beta de empresas comparables, de allí se obtuvo la media y la mediana (dos valores). Con estos cuatro valores betas se obtuvieron los respectivos valores de WACC que se muestran en la tabla 27. 11.20 9.95% 10.27% 10.46% 11.06% 2.50% 10.89 10.20 9.81 8.70 3.00% 11.66 10.88 10.46 9.23 3.50% 12.54 11.67 11.20 9.84 4.00% 13.57 12.58 12.05 10.53 4.50% 14.80 13.66 13.05 11.33 5.00% 16.26 14.93 14.23 12.26Cr ec im ie nt o pe rp et ui da d WACC 56 2 Otros métodos de valoración 2.1 Valor contable Para el método contable, se consideraron 303,165 miles de acciones. El patrimonio de la Empresa, para el 2020, ascendió a 1,970,435 miles de soles, con un precio contable por acción de 6.5 soles. 2.2 Método de Múltiplos de Empresas Comparables Para la aplicación de este método se ha considerado el ratio EV/EBIT debido a la particular eficiencia que muestra Yura en su proceso productivo. Tabla 28. Método de múltiplos comparables Fuente: Economática. Elaboración propia 2021 Con la metodología de múltiplos comparables el valor obtenido es de 10.91 soles por acción. 2.3 Método de Transacciones Comparables RATIOS EV/EBIT 9.47 12.07 11.28 Promedio 10.94 Mediana 11.28 Máximo 12.07 S/ 10.91Valor por acción de Yura Comparable Cementos Argos SA (Colombia) Cementos Bio Bio SA (Chile) CEMEX SAB-CPO (México) 57 Con el método de las transacciones comparables se obtiene para Yura un valor por acción de 8.88 soles. Tabla 29. Método de transacciones comparables Fuente: Bloomberg. Elaboración propia 3. Análisis comparativo con valorizaciones de PACASMAYO y UNACEM Se ha realizado un análisis comparativo de Yura con respecto a las empresas Pacasmayo y UNACEM para verificar si el importe resultante de la valorización de Yura se encuentra entre márgenes razonables. Para ello se tomó como referencia las tesis de repositorio de la Universidad del Pacífico de los autores Apéstegui (2021) y Ruiz de Castilla (2018), obteniéndose la siguiente tabla: Fecha Objetivo Comprador Transaction Value/EBITDA Oct-20 CEMEX Latam Holding CEMEX España SA 10.38 Set-19 Hankuk Industries Inc JN Investment managment Co Ltd 4.83 Nov-19 Products Inc Cie de Saint Gobian 10.62 Promedio 8.61 Valor relativo de Yura en función al 3,948,322 + Caja 78,379 - Deuda financiera -1,482,531 + Subsidiarias 148,697 Valor del patrimonio 2,692,867 Total de acciones 303,165 Valor por acción S/ 8.88 58 Tabla 30. Análisis comparativo con valorizaciones de UNACEM y Pacasmayo Fuente: Apéstegui (2021) y Ruiz de Castilla (2018). Elaboración propia Como puede verse, el ratio de Yura resultó similar al de sus comparables, sin embargo, debe considerarse que la valorización de Yura se ha realizado luego de transcurrido año y medio de la emergencia sanitaria, a diferencia de los ratios de las otras dos empresas, y ello podría explicar esta diferencia. 4. Recomendación de inversión Se obtiene como valor por flujo de caja descontado un dato de S/ 11.20 por acción, frente al de S/ 10.91 de múltiplos de empresas comparables y de 8.88 en múltiplos de transacciones comparables. El hecho de que el valor por flujo de caja descontado salga mayor que los otros confirmaría que, relativamente hablando, Yura tiene un mejor desempeño debido a la eficiencia en sus procesos. Bajo el supuesto que salgan a la venta acciones de Yura, dada sus expectativas de crecimiento y el fortalecimiento de sus inversiones, se recomienda tomar una posición de compra siempre y cuando el precio sea menor a los 11.20 soles por acción. Fecha Valor del Patrimonio Estimado Ventas estimadas 2021 Ratio Valor /Ventas Yura 2021 3,394,716 1,025,186 3.3 Pacasmayo 2017 3,620,672 1,148,488 3.2 Unacem 2019 7,175,149 2,200,512 3.3 59 Conclusiones • El resultado de la presente valorización con información a junio 2021 da un valor a la empresa de S/. 3,395 millones que, en términos de valor para la acción común, resulta ser de S/ 11.20 • El incremento de los despachos de cemento, su superior margen Ebitda, la integración vertical de su proceso productivo, las sinergias por pertenecer a un holding y el desarrollo de una estrategia crecimiento constante y búsqueda de mercados, nos dan indicios suficientes de apreciación del precio de la empresa. • La empresa Yura no cotiza acciones en bolsa, sin embargo, dado el análisis integral realizado y de tener la posibilidad de comprar a un precio menor de 11.20 soles por acción, sería recomendable tomar esta opción. • De acuerdo al análisis de sensibilidad, variaciones en la tasa de crecimiento a perpetuidad o en el WACC impactan de manera significativa los resultados del análisis. Del mismo modo, los riesgos relacionados a la política y sus decisiones afectarían las proyecciones. • Los valores por acción obtenido por los métodos de múltiplos comparables o transacciones comparables son consistentes con los obtenidos por el método de flujo de caja descontado. • Los valores obtenidos para Yura son consistentes con los valores de las empresas Pacasmayo y UNACEM. 60 Bibliografía Fondo Monetario Internacional (IMF) “Reporte de actualización a julio 2021” Fecha de consulta: 15/10/2021. Recuperado de: https://www.imf.org/en/Publications/WEO/Issues/2021/07/27/world-economic-outlook- update-july-2021 Aguilar, Francisco (1967). Análisis del entorno empresarial – Análisis PESTEL Porter (2008). Las cinco fuerzas competitivas que le dan forma a la estrategia CONFIEP “Brechas de infraestructura 2016-2025” Fecha de consulta: 15/10/2021. 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Productos Cemento Portland Tipo IP Ultra-durabilidad Ecoamigable Cemento Portland Tipo HE ALTA RESISTENCIA INICIAL Cemento Portland Tipo HS ANTISALITRE Ultra-impermeabilidad Cemento FRONTERA TIPO GU IP ULTRA FUERTE IP Cemento RUMI ALTA DURABILIDAD Cemento RUMI MAX ALTA RESISTENCIA Supermix Especialistas en concreto y soluciones rápidas Intical Cal de altura para la minería 65 Anexo 2. Organización del holding cementero del Grupo Gloria 66 Anexo 3. Resumen del Grupo Gloria El Grupo Gloria comenzó sus operaciones en Arequipa en el año 1941. Actualmente es un holding de capitales peruanos con operaciones desplegadas en Perú, Bolivia, Ecuador, Colombia, Puerto Rico y Argentina. Sus actividades se desarrollan principalmente en los sectores de lácteos y alimentos, cemento, papeles, agroindustria y servicio de transporte relacionado a sus productos. La participación de cada línea de negocio del holding se muestra a continuación: Lácteos y derivados 53% Cemento y similares 24% Caña de azúcar y derivados 17% Papel y cartón 6% De acuerdo a la clasificadora de riesgos Class &Asociados, los bonos corporativos emitidos por Leche Gloria S.A. tiene una clasificación AAA con perspectivas estables a junio de 2021. 67 Anexo 4. Relación de directores y gerentes Directorio del Grupo Gloria Presidente del Directorio Vito Rodríguez Rodríguez Vicepresidente del Directorio Jorge Rodrguez Rodríguez Directores José Odón Rodríguez Rodríguez Claudio José Rodríguez Huaco Plana Gerencial Corporativa - Dirección Corporativa Director Corp. Finanzas Renato Zolfi Federici Director Corp. Legal & Rel. Inst. Fernando Devoto Acha Director Corp. Logística Roberto Bustamante Zegarra Director Corp. Contraloría Carlos Cipra Villareal Director Corp. Tesorería César Falla Olivo Director Corp. Planeamiento Financiero César Abanto Quijano Director Corp. Contabilidad Gonzalo Rosado Solis Plana Gerencial de Yura S.A. y Subsidiarias Gte. General Yura Fernando Rojas Gte. Administrativo Yura Luisa Villanueva Brañes Gte. Operaciones Yura Francisco Barrera Arias Gte. Gestión Comercial Un. Cementos Julio Cáceres Arce Gte. General CalCEsur Fernando Solis Gutie