“VALORIZACIÓN DE LUZ DEL SUR S.A.A.” Trabajo de Investigación presentado para optar al Grado Académico de Magíster en Finanzas Presentado por Jair Luciano Espiritu Inga Bryan Hans Gonzales Macuri Claudio Enrique Huarcaya Leon Joseph Isaias Lara Cortez Asesor: Marco Fabricio Neciosup Llontop 0000-0003-0276-4031 Lima, agosto de 2024 https://orcid.org/0000-0003-0276-4031 ii iii AGRADECIMIENTO Agradecemos a nuestras familias y a los profesores de la Universidad del Pacífico por el apoyo incondicional y soporte brindado durante todo este tiempo de estudios; así, pudimos cumplir con todos nuestros objetivos profesionales y académicos. iv RESUMEN EJECUTIVO El presente trabajo tiene por objetivo estimar el valor fundamental de la acción de Luz del Sur S.A.A. al 31 de diciembre del 2023. Para ello, se tomarán supuestos basados en un análisis integral que se realizarán para los últimos 6 años de operación y que fueron consultados por expertos en proyecciones comerciales y financieras de la empresa. La valorización se realizó a través del método de flujo de caja descontado, considerando la proyección de flujos extraordinarios a 11 años y una tasa de crecimiento de 3.26% en su etapa de madurez, los cuales fueron descontados a un costo promedio ponderado de capital (WACC, por sus siglas en inglés) de 7.94%. Como resultado, se obtuvo un valor fundamental del patrimonio de S/ 9 178 millones y un valor intrínseco de la acción de S/ 18.85, el cual refleja un upside de 22.4% sobre el precio de la acción (S/ 15.40 al cierre del 2023). Este resultado fue respaldado por 3 metodologías de valoración complementarias: i) método de dividendos descontados, ii) método de múltiplos de empresas comparables y iii) método de múltiplos de transacciones comparables. Según los resultados mostrados en cada una de las metodologías, la recomendación de inversión es de comprar, debido a que el valor fundamental de la acción es superior al precio de mercado. Este valor se fundamenta en que la empresa cuenta con márgenes de rentabilidad estables por tarifas de energía indexadas a la inflación, tipo de cambio y precios de metales (principal componente del costo). A su vez, la empresa planea realizar importantes proyectos de expansión en el negocio de generación como Santa Teresa II y Majes - Siguas, los cuales incrementarán su capacidad instalada de 139.7 MW a 863.7 MW en los próximos 10 años. Palabras clave: FLUJOS DE CAJA LIBRE; VALOR FUNDAMENTAL DE LUZ DEL SUR; MÚLTIPLOS DE EMPRESAS COMPARABLES; EBITDA; COSTO DE CAPITAL. v ABSTRACT The objective of this work is to estimate the fundamental share value of Luz del Sur S.A.A. to December 31, 2023. To do this, assumptions will be made based on a comprehensive analysis that will be carried out for the last 6 years of operation and that were consulted by experts in commercial and financial projections of the company. The valuation was carried out through the discounted cash flow method, considering the projection of extraordinary flows for 11 years and a growth rate of 3.26% in its maturity stage, which were discounted at a weighted average cost of capital (WACC, for its acronym in English) of 7.94%. As a result, a fundamental equity value of S/ 9 178 million and an intrinsic value of the share of S/ 18.85 was obtained, which reflects an upside of 22.4% on the share price (S/ 15.40 at the end of 2023). This result was supported by 3 complementary valuation methodologies: i) discounted dividend method, ii) comparable company multiples method and iii) comparable transaction multiples method. According to the results shown in each of the methodologies, the investment recommendation is to buy, because the fundamental value of the share is higher than the market price. This value is based on the fact that the company has stable profitability margins due to energy rates indexed to inflation, exchange rate and metal prices (main component of the cost). In turn, the company plans to carry out important expansion projects in the generation business such as Santa Teresa II and Majes - Siguas, which will increase its installed capacity from 139.7 MW to 863.7 MW in the next 10 years. Keywords: FREE CASH FLOW; FUNDAMENTAL VALUE OF LUZ DEL SUR; MULTIPLE OF COMPARABLE COMPANIES: EBITDA; COST OF CAPITAL. vi TABLA DE CONTENIDOS ÍNDICE DE TABLAS ........................................................................................................... viii ÍNDICE DE FIGURAS............................................................................................................. ix ÍNDICE DE ANEXOS ............................................................................................................... x CAPITULO I. DESCRIPCIÓN Y ANÁLISIS DE LA EMPRESA ........................................... 1 1. Descripción de la compañía ........................................................................................... 2 2. Proceso productivo......................................................................................................... 2 3. Principales clientes y proveedores ................................................................................. 2 3.1 Zona de concesión ...................................................................................................... 2 3.2 Tipos de clientes ......................................................................................................... 2 3.3 Proveedores ................................................................................................................ 3 4. Grupo Económico .......................................................................................................... 4 5. Cadena de valor de Luz de Sur ...................................................................................... 4 6. Acciones (Hechos de importancia y comportamiento de la acción) .............................. 4 CAPITULO II. ANÁLISIS DEL MACROAMBIENTE Y DE LA INDUSTRIA ..................... 5 1. Análisis del macroambiente ........................................................................................... 5 1.1 Escenario económico internacional ........................................................................... 5 1.2 Escenario económico nacional ................................................................................... 5 2. Descripción y entorno de la industria ............................................................................ 6 2.1 Sector Generación ...................................................................................................... 6 2.2 Sector Distribución ................................................................................................ 6 2.3 Regulación del sector eléctrico .............................................................................. 7 2.4 Fijación tarifaria ..................................................................................................... 7 3. Análisis Pestel ................................................................................................................ 7 4. Análisis de Porter ........................................................................................................... 8 CAPITULO III. POSICIONAMIENTO COMPETITIVO Y FACTORES ............................... 9 1. Posicionamiento Competitivo ........................................................................................ 9 1.1 Análisis FODA........................................................................................................... 9 2. Propuesta de valor de la compañía ................................................................................. 9 3. Factores organizativos y sociales ................................................................................... 9 3.1 Gobierno Corporativo ................................................................................................ 9 3.2 Responsabilidad Social (ESG) ................................................................................... 9 vii CAPITULO IV. ANÁLISIS FINANCIERO ............................................................................ 10 1. Análisis Financiero ...................................................................................................... 10 1.1 Ingresos .................................................................................................................... 10 1.2 Costo de Ventas ........................................................................................................ 11 1.3 CAPEX .................................................................................................................... 12 1.4 Deuda financiera ...................................................................................................... 13 1.5 Política de dividendos .............................................................................................. 13 2. Análisis de Ratios ........................................................................................................ 14 2.1 Ratios de liquidez ..................................................................................................... 14 2.2 Ratios de eficiencia .................................................................................................. 15 2.3 Ratios de solvencia .................................................................................................. 15 2.4 Ratios de rentabilidad .............................................................................................. 15 CAPITULO V. ANÁLISIS DE RIESGOS .............................................................................. 17 CAPITULO VI. VALORIZACIÓN ......................................................................................... 18 1. Justificación de las metodologías de valorización ....................................................... 18 2. Método de flujo de caja descontado............................................................................. 18 2.1 Estimación del WACC ............................................................................................. 18 2.2 Supuestos de proyección de los estados financieros ................................................ 19 2.3 Flujo de caja libre proyectado .................................................................................. 20 3. Método de dividendos descontados ............................................................................. 20 4. Método de múltiplos de empresas comparables .......................................................... 21 5. Método de múltiplos de transacciones comparables .................................................... 22 6. Análisis de sensibilidad................................................................................................ 23 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES ....................................................................... 24 1. Conclusiones ................................................................................................................ 24 2. Recomendaciones ........................................................................................................ 24 REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS ..................................................................................... 25 viii ÍNDICE DE TABLAS Tabla 1. Principales Indicadores Macroeconómicos Perú ......................................................... 5 Tabla 2. Participación de mercado de distribución eléctrica durante el 2023 ............................ 6 Tabla 3. Análisis Pestel .............................................................................................................. 7 Tabla 4. Matriz FODA ............................................................................................................... 9 Tabla 5. Ingresos Luz del Sur Consolidado ............................................................................. 10 Tabla 6. Costos de Ventas Luz del Sur Consolidado ................................................................ 11 Tabla 7. Supuestos generales de la valorización ...................................................................... 19 Tabla 8. Flujo de caja libre proyectado 2024 - 2034 ................................................................ 20 Tabla 9. Estimación del valor de la acción (Método de flujo de caja descontado) .................. 20 Tabla 10. Estimación del valor de la acción (Método de Dividendos Descontados) ............... 20 Tabla 11. Estimación del valor de la acción (Método de múltiplos de empresas comparables) ... 22 Tabla 12. Estimación del valor de la acción (Método de Múltiplos de transacciones comparables) ............................................................................................................................ 22 Tabla 13. Análisis de sensibilidad del precio de la acción ante cambios del WACC y tasa de crecimiento de largo plazo (g) ................................................................................................. 23 ix ÍNDICE DE FIGURAS Figura 1. Participación del número de clientes de Luz del Sur por tipo de uso - 2023 ............. 3 Figura 2. Participación de mercado por tipo de cliente durante el 2023 .................................... 7 Figura 3. Análisis de las cinco fuerzas de Porter del sector distribución ................................... 8 Figura 4. Análisis de las cinco fuerzas de Porter del sector generación .................................... 8 Figura 5. Ratio de Inversión en CAPEX (PPE) sobre inversión entre 2018 y 2023 de Luz del Sur S.A.A. ................................................................................................................................ 13 Figura 6. Deuda de corto y largo plazo entre 2018 y 2023 de Luz del Sur S.A.A. ................. 13 Figura 7. Utilidad neta, repartición de dividendos y pay-out ratio. ......................................... 14 Figura 8. Componentes del costo promedio ponderado de capital (WACC) ........................... 19 Figura 9. Resultados del valor de la acción de Luz del Sur ..................................................... 24 x ÍNDICE DE ANEXOS Anexo 1. Subsidiarias de Luz del Sur S.A.A. .......................................................................... 33 Anexo 2. Cadena productiva del sector eléctrico ..................................................................... 34 Anexo 3. Distritos dentro de la zona de concesión .................................................................. 35 Anexo 4. Tipos de clientes ....................................................................................................... 36 Anexo 5. Detalle de proveedores ............................................................................................. 37 Anexo 6. Detalle de accionistas Luz del Sur S.A.A. ............................................................... 38 Anexo 7. Organigrama del grupo económico de Luz del Sur S.A.A. ...................................... 39 Anexo 8. Principales hitos de Luz del Sur ............................................................................... 40 Anexo 9. Directorio y principales gerencias de Luz del Sur S.A.A. ....................................... 41 Anexo 10. Cadena de valor de Luz del Sur ............................................................................. 42 Anexo 11. Cotización histórica y rendimientos de la acción de Luz de Sur (LUSURC1). ..... 43 Anexo 12. Análisis del macroambiente ................................................................................... 44 Anexo 13. Producción de Energía y costos marginales ........................................................... 46 Anexo 14. Principales normas legales y operativas de las actividades del sector eléctrico .... 48 Anexo 15. Fijación tarifaria ..................................................................................................... 49 Anexo 16. Análisis PESTEL .................................................................................................... 51 Anexo 17. Análisis de las cinco fuerzas de Porter ................................................................... 53 Anexo 18. Análisis FODA ....................................................................................................... 55 Anexo 19. Cumplimiento de los pilares de buen gobierno corporativo .................................. 56 Anexo 20. Análisis vertical y horizontal del estado de situación financiera de Luz del Sur (2018-2023).............................................................................................................................. 57 Anexo 21. Análisis vertical y horizontal del estado de resultados de Luz del Sur (2018-2023) .. 59 Anexo 22. Estado de flujo de efectivo de Luz del Sur (2018-2023) ........................................ 60 Anexo 23. Evolución del precio promedio y cantidad de la energía vendida Luz del Sur (2018-2023).............................................................................................................................. 61 Anexo 24. Ingresos de distribución por tipo de cliente ........................................................... 62 Anexo 25. Ingresos por generación de energía ........................................................................ 63 Anexo 26. Costo de ventas de distribución y generación ........................................................ 64 Anexo 27. Composición de deuda financiera e índice de endeudamiento. ............................. 65 Anexo 28. Ratios financieros de Luz del Sur en comparación con Enel Distribución ............ 67 Anexo 29. Matriz General de Riesgo ....................................................................................... 68 xi Anexo 30. Metodologías de valoración ................................................................................... 69 Anexo 31. Entrevistas a colaboradores de Luz del Sur ........................................................... 70 Anexo 32. Valor de mercado consolidado de la deuda bancaria de Luz del Sur ..................... 73 Anexo 33. Valor de mercado consolidado de los bonos y papeles comerciales de Luz del Sur .... 74 Anexo 34. Estimación del beta ................................................................................................ 75 Anexo 35. Capital Asset Pricing Model - CAPM de Luz del Sur ........................................... 76 Anexo 36. Justificación de las variables utilizadas para la metodología CAPM ..................... 77 Anexo 37. Supuestos de la proyección del Estado de Resultados del 2024-2034 ................... 78 Anexo 38. Supuestos de la proyección del Estado de Situación Financiera del 2024-2034 ........ 79 Anexo 39. Proyección de ingresos del negocio de distribución .............................................. 80 Anexo 40. Proyección de CAPEX ........................................................................................... 87 Anexo 41. Proyección de depreciación y amortización ........................................................... 88 Anexo 42. Estado de Resultados proyectado 2024-2034 ......................................................... 89 Anexo 43. Estado de Situación Financiera proyectado 2024-2034 ......................................... 90 Anexo 44. Ratios Financieros de Luz del Sur 2018-2034 ....................................................... 91 Anexo 45. Estimación de tasa de crecimiento (g) .................................................................... 92 INTRODUCCIÓN Luz del Sur es una empresa líder en distribución de energía eléctrica. Cuenta con una zona de concesión exclusiva (sur de Lima) a plazo indefinido, que comprende distritos con una importante actividad comercial y residencial. La energía eléctrica es un servicio de primera necesidad para el crecimiento del país, al abastecer a las actividades que sustentan su dinamismo, por lo cual, el comportamiento financiero de la empresa ha estado relacionado con el Producto Bruto Interno (PBI). Además, cuenta con subsidiarias dedicadas a la generación de energía eléctrica (planta hidroeléctrica y solar) y al negocio inmobiliario. La empresa pertenece al grupo chino China Three Gorges, considerado como la compañía hidroeléctrica más grande a nivel mundial, con operación en más de 40 países. El sector eléctrico peruano está altamente regulado y opera dentro del marco establecido por la Ley de Concesiones Eléctricas (Decreto Ley N°25844). OSINERGMIN se encarga de la supervisión de los contratos de concesión y del cumplimiento normativo, regulación de tarifas de electricidad y establecimiento de normas técnicas que garanticen la calidad y la seguridad del servicio. Los ingresos consolidados de Luz del Sur fueron de 4 484 millones de soles en 2023, destacando su crecimiento sostenido durante los últimos 6 años (+7.5% anual), de los cuales 4 282 millones de soles provinieron del negocio de distribución eléctrica. La utilidad operativa de la empresa fue de 1 215 millones de soles en 2023 teniendo un crecimiento anual 8.0% en el período 2018-2023, mostrando una correcta gestión de los gastos. Finalmente, la utilidad neta de la empresa creció a un ritmo de 6.6% anual, pasando de 539 millones de soles en 2018 a 742 millones de soles en 2023. Las acciones de la empresa transan en la Bolsa de Valores de Lima (BVL) desde 1996, perteneciendo al índice general de la BVL y al cierre del año 2023 tiene una cotización de S/ 15.40 por acción, incrementándose en 4.34% respecto al cierre del 2022 (S/ 14.76). Es importante mencionar que los bonos emitidos por la empresa tienen una clasificación crediticia de AAA (mejor calidad crediticia), sustentada en el posicionamiento de la empresa y a sus ratios financieros saludables. Para la realización del presente trabajo, se realizaron entrevistas con colaboradores claves para las proyecciones comerciales y financieras de Luz del Sur, con el objetivo de validar los supuestos considerados. 2 CAPÍTULO I. DESCRIPCIÓN Y ANÁLISIS DE LA EMPRESA 1. Descripción de la compañía Luz del Sur S.A.A. es una empresa peruana de carácter privado dedicada a la generación, transmisión y distribución de energía eléctrica. Actualmente, su principal actividad es la distribución de energía eléctrica, representando un 95.49 % de sus ventas al 2023 y donde destaca como líder en dicho sector con unas ventas de 4 484 millones de soles. La empresa fue constituida en enero de 1994 con el nombre de Edelsur, posterior a la privatización de las operaciones de la empresa pública Electrolima S.A., otorgándole la concesión de distribución de energía por un plazo indefinido (Decreto Ley N.° 25844 – Ley de Concesiones Eléctricas). Asimismo, la empresa posee cuatro subsidiarias, detalladas en el Anexo 1. Subsidiarias de Luz del Sur. 2. Proceso productivo La cadena productiva del sector de energía eléctrica se divide en tres subsectores: generación, transmisión y distribución. Cada uno de estos sectores, así como los costos de operación y grado de flexibilidad se detallan en el Anexo 2. Cadena productiva del sector eléctrico. 3. Principales clientes y proveedores 3.1 Zona de concesión Luz del Sur tiene una zona de concesión que incluye 65 distritos de las provincias de Lima Metropolitana (principalmente zona sur), Huarochiri y Cañete. Al 2023, su área promedio es de 3 500 km2, con 1.3 millones de clientes, 5 millones de habitantes y contiene la más importante actividad comercial, turística y de servicios, además de un gran parte de las empresas productivas del país. En el Anexo 3. Distritos dentro de la zona de concesión se detalla la lista total de distritos de la zona de concesión. 3.2 Tipos de clientes Según OSINERGMIN, los clientes pueden ser clasificados por tipo de mercado: clientes regulados y clientes libres. Además, los clientes regulados pueden ser clasificados por tipo de uso: Residencial, Industrial, Comercial y Alumbrado Público. En el Anexo 4. Tipos de Clientes se detalla las definiciones de estas clasificaciones. 3 En 2023, los clientes de Luz del Sur son principalmente clientes regulados, los cuales representan más del 99% de la cartera, mientras que los clientes libres, menos del 1% dado su estrategia comercial. Figura 1. Participación del número de clientes de Luz del Sur por tipo de uso - 2023 Fuente: OSINERGMIN (2024a). Elaboración propia. A nivel de número de clientes, el grupo más importante de su cartera son los residenciales (88.7%), seguido de las empresas comerciales (9.7%). Cabe resaltar que estas participaciones en la cartera de Luz del Sur se han mantenido estables en el periodo analizado (2018-2023). El crecimiento de los clientes ha sido de 2.82% anual en los últimos 6 años. El sector con mayor crecimiento fue el comercial con 5.75% anual, explicado por la apertura de nuevos centros comerciales, mientras que los residenciales aumentaron en 2.52%. 3.3 Proveedores Los principales proveedores de Luz del Sur son las empresas generadoras de energía, a las cuales compro un total de 2 590 millones de soles en 2023. Entre las generadoras terceras a las que la empresa compró mayor energía se encuentran Fénix Power Perú (27.8%, 721 millones de soles), Kallpa Generación (17.1%, 442 millones de soles) y Enel Generación (14.2%, 368 millones de soles). Para un mayor detalle, revisar el Anexo 5. Detalle de Proveedores. Además, la empresa mantiene, al cierre de diciembre 2023, 60 contratos de suministro de energía con 18 empresas generadoras, las cuales le garantizan una potencia total contratada de 1 829 MW, con entregas desde el 1 de enero del 2024 y con vencimientos hasta el 30 de junio de 2040. Cabe destacar que la Ley de Concesiones Eléctricas exige que las empresas de distribución tengan como mínimo asegurado el abastecimiento de energía y potencia por 24 meses. Luz del Sur ya generó contratos de hasta 21 años desde el 2024, lo cual destaca el nivel 4 de crecimiento sostenido de su operación, así como su manejo de contratos a largo plazo garantizando descuentos con las empresas de generación. 4. Grupo económico Luz del Sur pertenece al holding China Three Gorges desde el 2020, tras haber sido adquirida al grupo Sempra Energy por 3 590 millones de dólares. Los accionistas de la empresa están compuestos por: Peruvian Opportunity Company S.A.C. con un 97.139% y un restante 2.861% compuesto por accionistas minoritarios. A la compañía que es la dueña actual de la empresa se la considera como la hidroeléctrica más grande a nivel mundial, teniendo operaciones en más de 40 países divididos en Asia, Europa, África y América. Mayor información en Anexo 6. Detalle de Accionistas. Finalmente, en el Anexo 7. Organigrama del grupo económico de Luz del Sur S.A.A. y en el Anexo 8. Principales hitos de Luz del Sur se detallan los partícipes del grupo económico, así como los principales eventos que han acompañado el desempeño de la empresa. Adicionalmente, en el Anexo 9. Directorio y principales gerencias Luz del Sur S.A.A. se visualizan las gerencias vigentes hasta el cierre del 2023. 5. Cadena de valor de Luz de Sur Luz del Sur tiene una cadena de valor compuesta por los principales procesos relacionados a la distribución de energía. Los procesos clave relacionados al core business son la compra de energía, transmisión, distribución y comercialización. En el Anexo 10. Cadena de valor de Luz de Sur se detallan los procesos clave. 6. Acciones (hechos de importancia y comportamiento de la acción) Al cierre del 2023, Luz del Sur tenía 486 951 371 acciones comunes en circulación. Cada una de estas acciones tiene un valor nominal de S/ 0.68. Pertenece al Índice General de la BVL y al 29/12/2023 tiene una cotización de S/ 15.40 por acción. Por otro lado, la cotización alcanzó los S/ 22.71 el 30/09/2019 debido al anuncio de la firma del contrato de venta de la participación de Sempra Energy, el cual era su principal accionista con una participación accionaria del 83.64%, la transacción fue por USD 3 590 millones. Además, el 08/03/2021, se solicitó la exclusión de la séptima emisión del segundo programa de bonos corporativos del registro público del mercado de valores; días después, la cotización de la acción cayó de forma considerable a un precio de S/ 14.93 por acción. Anexo 11. Cotización histórica y rendimientos de la acción de Luz de Sur (LUSURC1). 5 CAPÍTULO II. ANÁLISIS DEL MACROAMBIENTE Y DE LA INDUSTRIA 1. Análisis del macroambiente 1.1 Escenario económico internacional Durante el 2023, se evidenciaron indicadores económicos que generaban un escenario conservador para la actividad económica mundial, principalmente por la volatilidad de los principales activos financieros, altos niveles de inflación en las principales economías (EE. UU. y Eurozona) y la agenda política (guerra Rusia-Ucrania). El Fondo Monetario Internacional (FMI, en adelante) señalaba un crecimiento anual de la economía mundial de 2.6% al cierre del 2023, siendo este indicador uno de los más bajos durante los últimos años. Véase mayor detalle en el Anexo 12. Análisis del macroambiente. 1.2 Escenario económico nacional En 2023, el tipo de cambio se mantuvo influenciado por factores externos, principalmente, tales como políticas monetarias del Sistema de Reserva Federal (FED), cambios de expectativas económicas en la región. Las acciones de estabilidad del Bando Central de Reserva del Perú - BCRP (instrumentos financieros) permitieron estabilidad en la moneda local. Por otro lado, el PBI de Perú reflejó una contracción del –0.6%, principalmente por la tentativa del fenómeno de El Niño, diversos conflictos sociales, inestabilidad política y además del poco dinamismo en actividades claves como el sector minero. La inflación del país se mantuvo aún por encima del rango meta del BCRP (3.2%), donde primó el aumento de los precios de alimentos y energía. Ante esto, el BCRP inició una política de incremento de las tasas de interés buscando estabilidad en los precios y controlar la inflación. Para el cierre del año se validó una reconducción de este indicador respecto a lo evidenciado durante los años 2021 y 2022. Tabla 1. Principales indicadores macroeconómicos Perú Indicadores 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024F 2025F Tipo de Cambio Prom. Anual (Soles / USD) 3.29 3.34 3.50 3.88 3.84 3.74 3.80 3.82 Crecimiento PBI Perú real (%) 4.0 2.2 -10.9 13.4 2.7 -0.6 3.0 3.0 Inflación Perú - IPM (Var % Anual) 3.2 -0.1 1.6 13.6 7.0 -1.0 -0.8 2.9 Inflación Perú - IPC (Var % Anual) 2.2 1.9 2.0 6.4 8.5 3.2 2.3 2.0 Fuente: Elaboración propia, extraído de BCRP (2023a), IPE (2023), BCRP (2024a), BCRP (2024b), BCRP (2024c), SUNAT (2024). 6 2. Descripción y entorno de la industria 2.1 Sector generación Existen 30 empresas en operación en este sector, las cuales produjeron 58 407 GWh durante el año 2023. Sin embargo, son 4 empresas las que concentran el 77% de la producción de energía eléctrica. Inland Energy ocupa el décimo quinto puesto con una venta de 167 GWh (68 millones de soles), logrando una participación de mercado de 0.6%. El detalle de la capacidad de producción del mercado eléctrico peruano, costo marginal y market share de las empresas de generación se detallan en el Anexo 13. Producción de energía y costos marginales. 2.2 Sector distribución En este sector existen 29 empresas en operación, pero 2 de ellas concentran el 56% de la distribución de energía eléctrica, siendo una de estas Luz del Sur que ocupa el segundo puesto con una venta de 6 277 GWh y logrando una participación del 26.3%. La facturación total (MWh) del mercado ascendió a 23 911 GWh en el mismo periodo. Tabla 2. Participación de mercado de distribución eléctrica durante el 2023 N° Empresa MWh Participación Facturación (S/000) Participación (S/) 1 Enel Distribución 7 055 974 29.51% S/ 3 970 597 27.14% 2 Luz del Sur 6 276 656 26.25% S/ 3 843 254 26.26% 3 Hidrandina 1 917 786 8.02% S/ 1 348 594 9.22% 4 Electronoroeste 1 287 715 5.39% S/ 1 001 552 6.84% 5 Seal 1 103 889 4.62% S/ 699 364 4.78% 6 Electro Oriente 982 361 4.11% S/ 572 222 3.91% 7 Electrocentro 975 368 4.08% S/ 645 910 4.41% 8 Electro Dunas 940 452 3.93% S/ 452 276 3.09% 9 Electronorte 819 522 3.43% S/ 497 718 3.40% 10 Electro Sur Este 737 469 3.08% S/ 440 664 3.01% 11 Coelvisac 534 553 2.24% S/ 218 650 1.49% 12 Electrosur 420 321 1.76% S/ 264 330 1.81% 13 Electro Puno 347 953 1.46% S/ 244 988 1.67% 14 Electro Ucayali 331 627 1.39% S/ 246 441 1.68% 15 Otros 179 351 0.75% S/ 186 150 1.27% Total 23 910 996 100% S/ 14 632 710 100% Fuente: OSINERGMIN (2024a). Elaboración propia. Los clientes regulados representan el 89% de las ventas en el 2023, con una facturación de 13 018 millones de soles. Además, Luz del Sur lidera en el segmento de clientes regulados y genera una facturación de 3 725 millones de soles, seguido por Enel Distribución que facturó 3 319 millones de soles en el 2023. Por otro lado, en el segmento de clientes libres, Enel Distribución lidera con una facturación de 651 millones de soles, en cambio, Luz del Sur ocupa el segundo lugar con una facturación de 250 millones de soles. 7 Figura 2. Participación de mercado por tipo de cliente durante el 2023 Fuente: OSINERGMIN (2024a). Elaboración propia. 2.3 Regulación del sector eléctrico El sector eléctrico peruano opera dentro del marco establecido por la Ley N.° 25844, conocida como la Ley de Concesiones Eléctricas. Véase adicionalmente en Anexo 14. Principales normas legales y operativas de las actividades del sector eléctrico. OSINERGMIN se encarga de la supervisión de los contratos de concesión y del cumplimiento normativo, regulación de tarifas de electricidad y establecer normas técnicas, de calidad y de seguridad. 2.4 Fijación tarifaria Los precios en el mercado regulado se dividen en 3 componentes (Anexo 15. Fijación tarifaria): a) precio a nivel generación, b) peajes unitarios de los sistemas de transmisión correspondientes y c) el valor agregado de distribución (VAD). 3. Análisis PESTEL Tabla 3. Análisis PESTEL Factor Detalle Tipo Impacto Fuerzas políticas y gubernamentales (P) Inestabilidad Política Negativo Medio Corrupción y cohecho Negativo Bajo Gobierno con políticas anti mercado Negativo Medio Fuerzas económicas y financieras (E) Menor crecimiento de la inversión privada Negativo Medio Crecimiento del PBI Negativo Medio Inestabilidad del precio del cobre y aluminio Negativo Alto Fuerzas sociales, culturales y demográficas (S) Crecimiento demográfico Positivo Medio Migraciones Positivo Medio Paro y huelgas en la generación de energía Negativo Medio Uso de movilidad con vehículos hibrida Positivo Bajo Fuerzas tecnológicas y científicas (T) Uso de plataformas digitales Positivo Medio Canales de Atención Digital Positivo Alto Uso billeteras digitales Positivo Medio Nuevas tecnologías para el uso eficiente de la energía Positivo Bajo 8 Factor Detalle Tipo Impacto Fuerzas ecológicas y ambientales (E) Exposición a Terremotos Negativo Bajo Cambio climático afecta los recursos hídricos Negativo Medio Uso de energías renovables Negativo Bajo Fuerzas legales (L) Mayor control regulatorio Negativo Medio Cambios en la Ley de concesiones eléctricas Negativo Alto Leyes y normas anti concentración de mercado Negativo Medio Transparencia de la información Positivo Bajo Fuente: Elaboración propia. Para mayor detalle de los factores, revisar el Anexo 16. Análisis PESTEL. 4. Análisis de Porter El análisis de Porter permite evaluar las 5 fuerzas principales de competencia en la industria donde se desarrolla la compañía; se ha analizado el impacto que tiene cada una de estas fuerzas para Luz de Sur en ambos sectores (distribución y generación). Además, se asignó un puntaje midiendo el grado de impacto en tienen en cada industria. Mayor detalle de este punto en el Anexo 17. Análisis de las cinco fuerzas de Porter. Figura 3. Análisis de las cinco fuerzas de Porter del sector distribución Fuente: Elaboración propia. Figura 4. Análisis de las cinco fuerzas de Porter del sector generación Fuente: Elaboración propia. 9 CAPÍTULO III. POSICIONAMIENTO COMPETITIVO Y FACTORES 1. Posicionamiento competitivo 1.1 Análisis FODA Con la finalidad de evaluar la posición competitiva de Luz del Sur se procedió a realizar la matriz FODA para determinar factores externos e internos que influyen en el desempeño de la compañía. Luego, se ha realizado un análisis para asignar un puntaje en función del impacto que tendría en los resultados de la empresa. (Anexo 18. Análisis FODA.) Tabla 4. Matriz FODA Fortalezas Debilidades • Respaldo de un grupo empresarial consolidado en el sector eléctrico a nivel global con amplio conocimiento del negocio. • La evolución de los ingresos posee una alta dependencia de la actividad económica del país y de su zona de concesión. • Mantiene un monopolio natural mediante una concesión en una zona de 3 500 km2 en el departamento de Lima, debido a esto mantiene una mayor estabilidad de ingresos en el sector de distribución. • Altos niveles de inversión y mantenimiento para mantener la eficiencia operativa. • Ocupa la primera posición de mercado en las empresas distribuidoras de energía del Perú. • No tiene control sobre las tarifas que ofrece debido a que depende de OSINERGMIN. • Mantiene un sólido know-how en el desarrollo de las actividades de distribución, además, continúa renovando y ampliando su infraestructura en busca conservar su excelencia operativa. • Baja participación de mercado en el sector generación. • Mantiene una sólida presencia digital y en los canales tradicionales para mantener un servicio al cliente que le permite lograr un índice de satisfacción de 85% al cierre del 2023. • El ratio de liquidez ha venido cayendo sostenidamente (2018-2023) al optar por mayor deuda de corto plazo. • Apalancamiento financiero de corto plazo creciente. • Mantiene un grupo diversificado de proveedores en el sector de distribución y con contratos a futuro para poder asegurar la entrega de energía. • La empresa muestra una solidez financiera y un alto nivel de solvencia. Oportunidades Amenazas • Crecimiento demográfico en la zona de concesión generar un aumento de cliente regulados. • Cambios normativos pueden afectar la determinación de tarifas eléctricas de la distribución. • Contratar con nuevos clientes libres mediante nuevos proyectos en la actividad económica. • Impacto de los efectos climáticos afectan la oferta de energía y la actividad de generación. • Posibilidad de realizar inversiones de infraestructura y nuevos proyectos dentro de su zona de concesión. • Sector de generación de energía se muestra cada vez más competitivo. • Implementación de nuevas formas de generación de energía renovables (RER). • Nuevas metodologías de ahorro de energía (Productos domésticos, focos ahorradores, etc.) que disminuyen el consumo de energía. • Ingreso de vehículos eléctricos al mercado automotriz. • Recesión económica afectara la evolución de los ingresos debido a que afectara la actividad económica. • Implementación de nuevos medidores inteligentes (eficiencia en medición, revisión y minimización de pérdidas). • Huelgas y conflictos sociales impactan la implementación de plantas de generación eléctrica como Majes-Siguas. Fuente: Elaboración propia. 2. Propuesta de valor de la compañía Tomando en cuenta que la empresa se encuentra en un sector regulado, donde las tarifas eléctricas son definidas por el supervisor, la compañía considera que es vital mantener una gestión adecuada de sus gastos e inversiones para obtener una mayor rentabilidad. Busca apostar por la innovación y las nuevas tecnologías que la lleven a seguir a la vanguardia del sector, lograr mayor eficiencia operativa y mejorar sus canales de atención. Para lograr ello, la compañía realiza constantemente inversiones orientadas a expandir y modernizar su red de distribución e infraestructura aprovechando su amplia experiencia y know-how del sector. Por otro lado, busca seguir mejorando la calidad de sus servicios a sus clientes, a través de una atención más personalizada y la reducción en las interrupciones en la distribución. Para ello, se han implementado canales de atención digitales y diversas mejoras en sus sistemas de información y su red telefónica de servicio al cliente. Además, mantiene un plan de acción de seguridad y medio ambiente, promoviendo su estricto cumplimiento y poniendo énfasis en los índices de seguridad. Adicionalmente, la empresa busca desarrollar fuentes de energía alternas que sean renovables y baratas; para esto, ha optado por invertir en energías renovables y ha adquirido 2 subsidiarias que se dedican a generar energía solar. Finalmente, se busca que todas estas acciones puedan garantizar el éxito de la empresa en el largo plazo. 3. Factores organizativos y sociales 3.1 Gobierno corporativo Luz del Sur ha implementado políticas y controles internos para cumplir con las buenas prácticas de gobierno corporativo, que se evalúan con formularios presentados a la Superintendencia del Mercado de Valores (SMV), además tiene un código de ética y realiza auditorías internas y externas recurrentes. También, mantiene un trato igualitario con sus accionistas. En cuanto al Directorio, se cuenta con un reglamento del Directorio, sin embargo, no cuenta con directores independientes. La compañía tiene un Comité de Auditoría, formado por integrantes del Directorio, y además un Comité de Riesgos. Asimismo, según el análisis del reporte sobre el cumplimiento del Código de Buen Gobierno Corporativo en el año 2023, la empresa cumple con el 77% de los 31 principios de buen gobierno corporativo. Asimismo, el nivel de cumplimiento de los cinco pilares se detalla en el Anexo 19. Cumplimiento de los pilares de buen gobierno corporativo. 3.2 Responsabilidad Social (ESG) La compañía es socialmente responsable con sus stakeholders ya que ha realizado actividades de apoyo a entidades como el Banco de Alimentos y Aldeas Infantiles SOS dentro de su zona de concesión. Por otro lado, se mantiene una política de salud, seguridad y medio ambiente que principalmente busca la implementación de actividades preventivas y controles para la conservación del medio ambiente. Adicionalmente, busca generar un correcto manejo de sus residuos. Asimismo, dentro de su plan de auditorías se incluye la verificación de su sistema de gestión ambiental con la finalidad de controlar los impactos que se generen producto de sus operaciones. Durante el 2023, se desembolsaron aproximadamente S/ 7.28 millones para ejecutar programas de mejora en el medio ambiente. 10 CAPÍTULO IV. ANÁLISIS FINANCIERO 1. Análisis financiero Para este capítulo, se tomará información de los estados financieros consolidados de Luz del Sur del período 2018 al 2023 (Anexo 20. Análisis vertical y horizontal del estado de situación financiera de Luz del Sur (2018-2023), Anexo 21. Análisis vertical y horizontal del estado de resultados de Luz del Sur (2018-2023) y Anexo 22. Estado de flujo de efectivo de Luz del Sur (2018-2023)). Se consideró un período histórico de 6 años debido a que la empresa ha mantenido una estabilidad en su mix de negocio, luego del traslado del negocio de generación de Luz del Sur individual a Inland Energy. Asimismo, se realizará un benchmark con Enel Distribución, empresa que abastece principalmente a la zona norte de Lima. 1.1 Ingresos Los ingresos consolidados de Luz del Sur fueron de 4 484 millones de soles en 2023 y se destaca el crecimiento que obtuvieron durante los últimos 6 años (+7.5% anual). Estos se dividen en 3 líneas de negocio: distribución de energía (95.5% del total al 2023), generación de energía (4.5%) y alquileres de inmuebles (0.05%). Tabla 5. Ingresos Luz del Sur consolidado Ingresos (miles de soles) 2018 2019 2020 2021 2022 2023 Part % 2023 CAGR 2018-2023 CAGR 2018-2022 Distribución de energía 3 024 679 3 194 653 3 091 701 3 361 903 3 913 693 4 282 103 95.5% 7.2% 6.7% Generación de energía 89 833 69 864 58 830 68 567 69 660 200 294 4.5% 17.4% -6.2% Alquileres 2 998 2 819 2 683 2 776 2 567 2 059 0.0% -7.2% -3.8% Total Ingresos 3 117 510 3 267 336 3 153 214 3 433 246 3 985 920 4 484 456 100.0% 7.5% 6.3% Fuente: Elaboración propia sobre Estados Financieros Consolidados de Luz del Sur S.A.A. y subsidiarias (Deloitte, 2019a, Deloitte, 2020a, Deloitte, 2021a, Deloitte, 2022ª, PWC, 2023a y PWC, 2024a). Ingresos por distribución El negocio de distribución de energía registró unas ventas de 4 282 millones de soles en 2023 y ha crecido a un ritmo de 7.2% anual durante el periodo 2018-2023. El crecimiento sostenido mostrado, facilita su predictibilidad futura para la valoración y se debe a la exclusividad que tiene para la prestación de servicio público de electricidad dentro de su zona de concesión. Los ingresos por distribución se pueden descomponer en: ventas de energía (97.9% en 2023) y en servicios complementarios (2.1%). Las ventas de energía tuvieron un crecimiento en el período de 7.4% anual, explicado en 6.4% por el incremento de la tarifa de distribución y 1.0% por una mayor 11 cantidad de energía vendida. Para mayor detalle, revisar el Anexo 23. Evolución del precio promedio y cantidad de la energía vendida Luz del Sur (2018-2023). Por el lado de los servicios complementarios (nuevas conexiones, corte y reconexión, mantenimiento e instalación de medidores y afectaciones), estos crecieron en 0.5% anual. El detalle por tipo de cliente se puede revisar en el Anexo 24. Ingresos de distribución por tipo de cliente. Ingresos por generación El negocio de generación ha crecido a una tasa de crecimiento anual compuesta (CAGR, por sus siglas en inglés) de 17.4% anual, explicado principalmente por un incremento en la energía vendida de 682.6 GWh a 1 418.2 GWh en un período de 6 años. Sin embargo, en 2023 se dio un crecimiento extraordinario y se debe principalmente a: a) Contrato de respaldo entre Inland Energy S.A.C. con Fénix Power Perú S.A. en 2023, para vender mayor energía que su capacidad (el cual no se renovó para 2024) y b) Adquisición de 2 plantas fotovoltaicas desde octubre de 2023. Debido a los altos costos marginales que se presentaron durante el 2023 y a su menor disponibilidad hídrica para la generación de sus plantas por las bajas lluvias en la sierra de Perú, la empresa volverá a vender solo su energía producida. Por dicha razón, a partir de 2024 se espera que la empresa mantenga una venta estable según su capacidad de producción (crecimiento de 1.4% anual – CAGR del período 2018 a 2022). El detalle por energía vendida y precio promedio se detallan en el Anexo 25. Ingresos por generación de energía. Ingresos por alquileres El negocio de alquileres tuvo un CAGR de -7.2% anual en el período 2018-2023, siendo el único que decreció. Esto se explica por la desocupación de las oficinas de la Torre Siglo XXI, como consecuencia de la salida de los arrendatarios antiguos. Por ello, la empresa decidió arrendar estos pisos desocupados a las empresas del grupo, ahorrando gastos de alquiler. 1.2 Costo de ventas Tabla 6. Costos de ventas Luz del Sur consolidado Costo de ventas (miles de soles) 2018 2019 2020 2021 2022 2023 Part % 2023 CAGR 2018-2023 CAGR 2018-2022 Distribución de energía 2 067 292 2 083 080 2 070 890 2 234 791 2 566 446 2 783 805 95.1% 6.1% 5.6% Generación de energía 31 878 36 889 29 571 20 340 23 243 142 229 4.9% 34.9% -7.6% Alquileres 161 182 174 191 189 202 0.0% 4.6% 4.1% Total costo de ventas 2 099 331 2 120 151 2 100 635 2 255 322 2 589 878 2 926 236 100.0% 6.9% 5.4% Fuente: Elaboración propia sobre Estados Financieros Consolidados de Luz del Sur S.A.A. y subsidiarias (Deloitte, 2019a, Deloitte, 2020a, Deloitte, 2021a, Deloitte, 2022a, PWC, 2023a y PWC, 2024a). 12 En 2023, el costo de ventas consolidado de Luz del Sur se descompone en 95.1% para distribución y el 4.9% para generación en 2023. Sin embargo, esta distribución se debió solo al contrato de respaldo de Inland Energy S.A.C., ya que Majes Arcus S.A.C. y Repartición Arcus S.A.C. no compraron energía a terceros. Excluyendo dicho año, la composición del costo se mantuvo en promedio con una participación de 99.1% para distribución y solo de 0.9% para generación. La compra de energía en cantidad y costo promedio de la energía se detallan en el Anexo 26. Costos de venta de distribución y generación. Costo de ventas de distribución El CAGR de los costos de ventas de distribución de energía durante el período 2018-2023 fue de 6.1%. Este incremento en los costos se debe al aumento en los precios de potencia y energía de los nuevos contratos de licitación que realizó Luz del Sur, los cuales son afectados también por la inflación. Sin embargo, este incremento en el costo de la energía es trasladado a los usuarios finales a través de la tarifa, por lo que dichos incrementos no suelen afectar el margen bruto final (CAGR de los ingresos de energía: 7.2%). Costo de ventas de generación Para el caso del costo de ventas de generación de energía, el CAGR del período 2018-2022 fue de -7.6%, mientras que el CAGR de sus ventas decrecieron a una menor tasa, aproximadamente en -6.2%. Si la empresa tuviera una mayor cantidad de energía comprometida en contratos de Power Purchase Agreement (PPA) y hubiera sido un comprador neto de energía a generadores externos, se hubiera visto más afectada ante el incremento de los costos marginales. Sin embargo, la empresa tiene una estrategia más conservadora, lo que le permite tener niveles estables de margen bruto, con excepción del 2023. 1.3 CAPEX La inversión en CAPEX de propiedad, planta y equipo (PPE) fue de 7.5% de los ingresos (334.7 millones de soles) en 2023, el cual refleja una tendencia a la baja, siendo su pico de inversión 488.8 millones de soles durante las épocas de pandemia, donde se hicieron mayores esfuerzos para iniciar programas de electrificación masiva dentro de su zona de concesión. Este CAPEX se encuentra orientado principalmente a modernizar la red de distribución y alumbrado público, instalación de medidores inteligentes y al reforzamiento de aspectos técnicos y operativos de las subestaciones, líneas de transmisión y la central hidroeléctrica Santa Teresa. También ha venido incrementando su inversión en activos intangibles tales como software que permitan mejorar la gestión de sus operaciones y modernizar sus telecomunicaciones. 13 Figura 5. Ratio de inversión en CAPEX (PPE) sobre inversión entre 2018 y 2023 de Luz del Sur S.A.A. Fuente: Elaboración propia sobre Estados Financieros Consolidados de Luz del Sur S.A.A. y subsidiarias (Deloitte, 2019a, Deloitte, 2020a, Deloitte, 2021a, Deloitte, 2022a, PWC, 2023a, y PWC, 2024a). La empresa tiene en cartera algunos proyectos para ampliar su capacidad de generación de energía eléctrica entre los que se encuentran: Santa Teresa II (280MW) a un costo de 17 635 millones de soles, Majes Siguas I (288MW) y Majes Siguas II (156MW). Estos proyectos esperan iniciarse en 2024 y se presume sean terminados en los siguientes 10 años. 1.4 Deuda financiera Luz del Sur tiene una deuda financiera por aproximadamente 3 421 millones de soles al cierre del 2023, la cual ha crecido a un CAGR de 11.0%. Las obligaciones financieras representan el 39.0% del total de activos y el 69.2% del pasivo total de la empresa al cierre del 2023. Figura 6. Deuda de corto y largo plazo entre 2018 y 2023 de Luz del Sur S.A.A. Fuente: Elaboración propia sobre Estados Financieros Consolidados de Luz del Sur S.A.A. y subsidiarias (Deloitte, 2019a, Deloitte, 2020a, Deloitte, 2021a, Deloitte, 2022a, PWC, 2023a, y PWC, 2024a). El detalle por composición de la deuda financiera por tipo de financiamiento (préstamos bancarios, papeles comerciales y bonos) se pueden revisar en el Anexo 27. Composición de deuda financiera e índice de endeudamiento. 1.5 Política de dividendos Luz del Sur tiene como política de dividendos la repartición de hasta el 100% de sus utilidades 14 de libre disposición del ejercicio, en la medida que las condiciones financieras y de inversión sean las adecuadas. Asimismo, la empresa suele distribuir dividendos en más de una oportunidad en el año, sin embargo, el dividendo total definitivo es definido en la junta anual de accionistas, luego de la aprobación de los estados financieros. Figura 7. Utilidad neta, repartición de dividendos y payout ratio Fuente: Elaboración propia sobre Estados Financieros Consolidados de Luz del Sur S.A.A. y subsidiarias (Deloitte, 2019a, Deloitte, 2020a, Deloitte, 2021a, Deloitte, 2022a, PWC, 2023a, y PWC, 2024a). Desde que la empresa fue adquirida por el grupo chino en 2020, Luz del Sur ha repartido dividendos por un promedio de 79.5% de sus utilidades netas. Los dividendos crecieron a un CAGR anual de 15.0% desde el 2020, mientras que las utilidades netas se incrementaron ligeramente por encima, aproximadamente a un CAGR anual de 15.3%. 2. Análisis de ratios Los ratios históricos de Luz del Sur (2018 al 2023) y Enel Distribución se pueden revisar en el Anexo 28. Ratios financieros de Luz del Sur en comparación con Enel Distribución. 2.1 Ratios de liquidez La empresa mantiene una tendencia progresiva hacia una menor liquidez evidenciada en sus ratios desde el año 2018 (el ratio de liquidez corriente decreció de 2018 al 2023 de 0.82 a 0.38), como consecuencia del alto apalancamiento de corto plazo que la empresa ha estado tomando desde dicho momento. Esto se ve a su vez reflejado en la posición deficitaria del capital de trabajo llegando a niveles de -1.7 millones de soles en 2023. Cabe resaltar que el sector trabaja con capital de trabajo negativo debido a su gran capacidad para generar flujos futuros que puedan cubrir dicho apalancamiento. Sin embargo, revisando los ratios de prueba ácida (0.37) y liquidez absoluta (0.12), la empresa se muestra visiblemente mejor que Enel Distribución con ratios de 0.32 y 0.03, respectivamente, y 15 esto se debe a que la empresa realiza una adecuada gestión de su liquidez (buscando refinanciar a tasas de interés competitivas) y mantiene líneas disponibles con entidades financieras locales y extranjeras para cubrir cualquier necesidad de capital de trabajo repentina. 2.2 Ratios de eficiencia El período promedio de cobranza de Luz del Sur ha mejorado desde el 2018 a 2023, llegando a unos 50.75 días. Esta mejora se debe a la implementación de apps y nuevos canales de pago virtuales, evitando que los clientes deban ir a las agencias para pagar sus boletas. Asimismo, el promedio de rotación de inventario (materiales de obra, cables, entre otros) también se redujo a 3.92 días a 2023 debido a la política de la empresa al empleo total de sus materiales y al retiro de los activos obsoletos. Por el lado de los pagos, la empresa también ha reducido su periodo promedio de pago a sus proveedores a 46.03 días con el fin de aprovechar mejor su alta liquidez. Respecto a su benchmark, la empresa tiene un ciclo de conversión de efectivo más eficiente que Enel Distribución (24.63 días vs. 8.64 días de Luz del Sur) y esto se debe principalmente al manejo adecuado de sus inventarios. 2.3 Ratios de solvencia La razón deuda sobre activos de Luz del Sur es de 56.3% en 2023, mayor a Enel Distribución (49.0%) y el motivo es que la empresa ha decidido financiarse con deuda externa en lugar de fondos propios. La empresa no ha modificado su capital social (no ha tenido nuevos aportes de capital) y ha repartido altos dividendos en sus últimos años. Cabe resaltar que el ratio de pasivo patrimonio es alto en la industria (tendencia a la deuda externa). Mientras que Luz del Sur tiene un ratio de 1.3 veces en 2023, Enel se encuentra en 1.0 veces. Pese a ello, Luz del Sur se encuentra dentro de las métricas esperadas para las empresas calificadoras de riesgo, lo que le ha permitido mantener, al cierre del 2023, la más alta calificación crediticia: AAA en bonos (Moody’s, 2024 y PCR, 2024). El pasivo corriente sobre pasivo total es de 55.2% en Luz del Sur, lo cual expresa un mayor apalancamiento de corto plazo, sin embargo, se mantiene por debajo de Enel Distribución (59.0%). Cabe resaltar que la empresa se encuentra realizando propuestas de “reperfilamiento” de su deuda, con el fin de alinearse a su estructura de financiamiento histórica. Respecto a la cobertura de interés, la empresa puede con sus obligaciones financieras con holgura cubriendo hasta 7.1 veces sus gastos financieros, alineado perfectamente a su industria. 2.4 Ratios de rentabilidad Los ratios de rentabilidad se han mantenido relativamente estables a lo largo de los últimos 6 años en Luz del Sur. En el 2020, a pesar del COVID-19, la empresa no se vio muy afectada, 16 debido a que la energía es considerada como un servicio de primera necesidad y a la gestión de costos realizada. Además, tiene una mejor posición con relación a Enel Distribución. En 2023, el margen bruto fue de 34.7%, cuya estabilidad se debe principalmente a 1) el incremento sostenido de las tarifas eléctricas (indexadas al tipo de cambio e inflación) y a 2) la gestión de contratos de largo plazo con las generadoras de energía (hasta el 2045). Además, los incrementos en los costos de energía son trasladados a los clientes a través de la tarifa. Respecto al EBITDA (30.8% en 2023), ha venido con un crecimiento sostenido y recuperando niveles prepandemia. La principal razón son las eficiencias obtenidas tanto en los gastos de venta y distribución (1.7% en 2018 a 1.5% en 2023 con relación a las ventas) como los gastos administrativos (3.1% en 2018 y en 2023 solo 2.7%). Los gastos de venta y distribución se componen principalmente por la planilla de la gerencia comercial y distribución (60% del gasto), lectura de medidores y distribución de facturas (10%), así como provisión de cobranza dudosa (10%). Justamente, los principales ahorros se dieron en la gestión comercial de los gastos reduciendo la distribución de facturas físicas y la menor necesidad de terceros para lectura de medidores por la implementación de medidores inteligentes. Los gastos administrativos se componen principalmente por los sueldos de las áreas de soporte (70% del gasto), los cuales suelen ajustarse con la inflación. Cabe resaltar que el incremento del EBITDA (%) no se vio reflejado en un crecimiento del margen neto obtenido por Luz del Sur (16.5% en 2023), como consecuencia del aumento del gasto financiero. El mercado presentó altas tasas de financiamiento y a su vez la empresa necesitó mayor apalancamiento para la adquisición de empresas solares y a la mayor necesidad de capital de trabajo. Pese a ello, se logró un ratio superior en más de 610 puntos básicos (pbs) que Enel. El retorno sobre los activos (ROA) de la empresa fue de 8.4 % en 2023, logrando mejorías respecto a los años anteriores debido a una mejor utilidad neta en soles, reflejando que las inversiones realizadas en los últimos años han logrado mejorar la rentabilidad del negocio. Por el lado del retorno sobre el capital (ROE), la empresa ha presentado crecimiento alcanzando un 19.3 % debido a que ha preferido apalancarse con deuda externa usando menos fondos propios con el fin de mejorar sus resultados. Enel Distribución está muy lejos de obtener dicha rentabilidad en su ROA y ROE, alcanzado cifras de 6.6% y 13.0%, respectivamente. 17 CAPÍTULO V. ANÁLISIS DE RIESGOS En el desarrollo de esta valorización, se han ubicado riesgos que exponen directa e indirectamente las actividades de Luz del Sur S.A.A. Se empieza definiendo los riesgos de mercado, orientados por variaciones del tipo de cambio, precios, demanda y tasa de interés. Adicionalmente, la administración de los riesgos de liquidez y de crédito se realiza mediante procedimientos y políticas establecidas por la Gerencia de Finanzas, la cual se encarga de identificarlos, evaluarlos y mitigarlos con la finalidad de evitar escenarios negativos en la empresa. Por el lado de los riesgos no financieros, se han identificado los riesgos estratégicos, operacionales, reputacionales y de cumplimiento. Se puede indicar que el riesgo operacional mantiene una relevancia significativa, ya que permite realizar un servicio de calidad y la continuidad del negocio. Ante esto, el área de operaciones mantiene un seguimiento continuo a las actividades relevantes y un debido control integral, para cumplir estrictamente con temas de seguridad y medio ambiente. Además, se ha identificado tanto el impacto como su probabilidad en el Anexo 29. Matriz General de Riesgo. 18 CAPÍTULO VI. VALORIZACIÓN 1. Justificación de las metodologías de valorización Se han empleado cuatro metodologías para determinar el valor fundamental de la acción (Anexo 30. Metodologías de valoración) con la finalidad de comparar la trazabilidad de estas: • Método de flujo de caja descontado. • Método de dividendos descontados. • Método de múltiplos de empresas comparables. • Método de múltiplos de transacciones comparables. Además, los supuestos empleados serán reforzados mediante entrevistas realizadas a colaboradores clave dentro de Luz del Sur, los cuales pertenecen a la gerencia comercial y finanzas. Estas se muestran en Anexo 31. Entrevistas a colaboradores de Luz del Sur. Finalmente, se realizará un análisis de sensibilidad sobre el valor de la acción de Luz del Sur obtenida bajo la metodología de flujo de caja descontado con modificaciones tanto en la tasa de crecimiento (g) como en la tasa de descuento (WACC). 2. Método de flujo de caja descontado 2.1 Estimación del WACC Para obtener el valor de mercado de la deuda (D) y el costo de la deuda (Kd) de Luz del Sur, se dividieron los financiamientos en: • Financiamientos bancarios (Anexo 32. Valor de mercado consolidado de la deuda bancaria de Luz del Sur). • Financiamientos por bonos y papeles comerciales (Anexo 33. Valor de mercado consolidado de los bonos y papeles comerciales de Luz del Sur). El valor de deuda total a valor de mercado resultó de 3 352 millones de soles, descompuesta 45% en deudas bancarias y 55% en bonos / papeles comerciales, con tasas de 7.06% y 6.53%, respectivamente. Con ello, el costo promedio ponderado de la deuda fue de 6.77%. Por otro lado, el valor de mercado del equity (E) se calculó basado en el precio de la acción al 29/12/2023: 15.40 soles y al número de acciones comunes en circulación de Luz del Sur (486 951 371 acciones) en dicha fecha. El resultado fue de 7 499 millones de soles. 19 El cálculo del costo de capital de Luz del Sur (LDS) con un beta apalancado de 0.68 (Anexo 34. Estimación del beta) se realizó a través del método CAPM, obteniendo un valor de 9.35% (Anexo 35. Capital Asset Pricing Model – CAPM de Luz del Sur). Mientras que la justificación de los elementos empleados en el cálculo, se muestra en el Anexo 36. Justificación de las variables utilizadas para la metodología CAPM. Para obtener el WACC de LDS, se usará la estructura de financiamiento a valor de mercado que se calculó, además de la tasa impositiva con la cual se ajustará la tasa de deuda por el escudo fiscal que genera el gasto de interés, 29.5% (tasa teórica en Perú). Finalmente, el resultado del WACC de LDS es de 7.94%. Figura 8. Componentes del costo promedio ponderado de capital (WACC) Fuente: Elaboración propia 2.2 Supuestos de proyección de los estados financieros Los principales supuestos empleados para la proyección de los estados financieros (EE. FF.) de Luz del Sur se presentan en el Anexo 37. Supuestos de la proyección del Estado de Resultados del 2024-2034 y en el Anexo 38. Supuestos de la proyección del Estado de Situación Financiera del 2024-2034. Tabla 7. Supuestos generales de la valorización Concepto Supuestos Fundamento Fecha de Evaluación 31/12/2023 Moneda Soles Nominales La empresa “Luz del Sur” tiene como moneda funcional al sol peruano, dado que sus principales ingresos, costos y gastos se facturan en dicha moneda. Tipo de los Estados Financieros Estados Financieros Consolidados Auditados Se realizará la valorización de toda la empresa “Luz del Sur”, incluyendo sus 4 subsidiarias en las que posee el 99.99% de participación en acciones: Inland Energy S.A.C., Majes Arcus S.A.C., Repartición Arcus S.A.C. e Inmobiliaria Luz del Sur S.A. Horizonte de Proyección 11 años Se tomará este horizonte de proyección antes de la madurez, debido a que se estima que en 11 años Luz del Sur pueda comenzar a operar al 100% sus CAPEX de expansión. Tasa de crecimiento a perpetuidad (g) 3.29% Se considera el crecimiento a largo plazo en base a la fórmula ROE x (1- payout). Fuente: Elaboración propia. WACC 7.94% E / (D+E) Ke D / (D+E) Kd T 69.11% 9.35% 30.89% 6.77% 29.50% Rf Beta Rm - Rf Rp Infl. EEUU Infl. Perú 3.88% 0.68 4.60% 2.34% 2.00% 2.00% 20 El cálculo de las proyecciones de ingresos de distribución, CAPEX y depreciación se muestran en el Anexo 39. Proyección de ingresos del negocio de distribución, el Anexo 40. Proyección de CAPEX y el Anexo 41. Proyección de Depreciación y Amortización. 2.3 Flujo de caja libre proyectado La aplicación de los supuestos mencionados para la proyección de los estados financieros de Luz del Sur (Anexo 42. Estado de Resultados proyectado 2024-2034 y Anexo 43. Estado de Situación Financiera proyectado 2024-2034), resultó en el flujo de caja libre proyectado (FCFF) para los próximos 11 años (2024-2034) mostrado en la Tabla 8. En este período, se espera que la empresa llegue a la madurez, cuando pueda operar con toda su capacidad de producción tras la implementación de los proyectos de expansión. La validación de estos estados financieros proyectados se comprobó a través de los ratios mostrados en el Anexo 44. Ratios Financieros de Luz del Sur 2018-2034. Tabla 8. Flujo de caja libre proyectado 2024-2034 Expresado en Miles de Soles 2024F 2025F 2026F 2027F 2028F 2029F 2030F 2031F 2032F 2033F 2034F EBIT 1 200 844 1 244 906 1 308 458 1 366 255 1 420 304 1 575 134 1 640 691 1 711 429 1 882 198 1 994 283 2 129 297 (-) Impuestos -358 753 -371 917 -390 903 -408 170 -424 317 -470 573 -490 158 -511 291 -562 308 -595 793 -636 129 = Beneficio neto después de impuestos (NOPAT) 842 091 872 990 917 556 958 085 995 987 1 104 562 1 150 534 1 200 138 1 319 890 1 398 489 1 493 168 (+) Depreciación y Amortización 196 133 203 527 211 284 219 380 227 795 259 450 268 871 278 697 312 617 295 610 319 927 (-) CAPEX -813 334 -830 134 -853 188 -874 551 -894 850 -1 196 352 -1 220 222 -1 245 853 -1 174 328 -1 204 148 -738 232 (-) Capital de trabajo (WK) 17 329 -10 843 -14 804 -13 738 -13 070 -32 578 -15 481 -16 603 -36 176 -19 411 -29 702 = Free Cash Flow to the Firm (FCFF) 242 219 235 539 260 849 289 176 315 863 135 082 183 702 216 379 422 003 470 541 1 045 161 Fuente: Elaboración propia Para los años posteriores al 2034, se espera que Luz del Sur alcance la madurez y sus flujos futuros tengan un crecimiento a largo plazo de 3.26% (Anexo 45. Estimación de tasa de crecimiento (g)). Estos flujos descontados al WACC de 7.94%, tienen un valor presente de 23 061 399 000 de soles al cierre del 2034. Tabla 9. Estimación del valor de la acción (método de flujo de caja descontado) WACC de Largo Plazo (Etapa de Madurez) 7.94% Crecimiento a largo plazo (g) 3.26% Valor Terminal - Año 11 (Miles de Soles) 23 061 399 Expresado en Miles de Soles Valor presente del FCFF 2 255 819 (+) Valor presente de Valor Terminal 9 954 878 (+) Efectivo (31.12.2023) 319 387 (-) Valor de Mercado de la Deuda (31.12.2023) -3 351 600 = Valor Patrimonial (Miles de Soles) 9 178 484 Número de acciones en circulación (31.12.2023) 486 951 371 Valor por acción (Soles) 18.85 Precio por Acción 31.12.2023 (Soles) 15.40 Fuente: Elaboración propia Finalmente, para hallar el valor intrínseco de la acción se descontaron a valor presente los flujos al WACC y se le restó la deuda neta (Valor de mercado de la deuda – efectivo) obteniendo un valor patrimonial al cierre del 2023 de 9 178 484 000 de soles, por lo que el valor intrínseco de la acción es de 18.85 soles. Este resultado indica que la acción se encuentra subvaluada en un 22.40% sobre el precio de la acción de 15.40 soles. 3. Método de dividendos descontados Este método permite la estimación del valor de la acción de Luz del Sur, trayendo a valor presente los dividendos esperados futuros a ser repartidos a los accionistas de la empresa. Luz del Sur ha mantenido su política de repartir dividendos hasta un máximo de su 100% de utilidades disponibles y ha repartido el 79.5% de sus utilidades, desde que la empresa fue adquirida por el grupo chino, por lo que se espera continúe siendo la misma a futuro. Para el período de crecimiento extraordinario (2024-2034), se espera, según el ROE actual (19.34%) y su tasa de retención (20.52%), un crecimiento de dividendos de 3.97%. Mientras que para el período de madurez se espera un crecimiento de 3.26% considerando el menor ROE que existe en el año 2034 (15.87%). Estos dividendos futuros descontados al costo de capital de 9.35% para ambos períodos, resulta en un valor intrínseco de la acción de 21.74 soles, concluyendo en un upside respecto a su precio de mercado (15.40 soles) de 41.20%, respaldando lo concluido por la metodología de flujo de caja descontado. Tabla 10. Estimación del valor de la acción (método de dividendos descontados) PERÍODO DE CRECIMIENTO EXTRAORDINARIO (2024-2034) ROE (2023) 19.34% Tasa de retención 20.52% Tasa de Crecimiento periodo extraordinario (g) 3.97% Payout (%) 79.48% 21 Expresado en Soles 2024F 2025F 2026F 2027F 2028F 2029F 2030F 2031F 2032F 2033F 2034F Utilidad por acción 1.58 1.65 1.71 1.78 1.85 1.92 2.00 2.08 2.16 2.25 2.34 Payout 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% 79.5% Dividendos por Acción 1.26 1.31 1.36 1.42 1.47 1.53 1.59 1.65 1.72 1.79 1.86 PERÍODO DE MADUREZ ROE (2034) 15.87% Tasa de retención 20.52% Tasa de Crecimiento en la madurez (g) 3.26% Payout (%) 79.5% Costo de Capital (Ke) - Periodo de Madurez 9.35% Valor Terminal - Año 2034 (Soles) 31.48 CÁLCULO DE VALOR POR ACCIÓN Valor Presente de los Flujos de Dividendos 9.97 Valor Presente del Valor Terminal 11.78 Valor por Acción LDS (Soles) 21.74 Fuente: Elaboración propia. 4. Método de múltiplos de empresas comparables El criterio para seleccionar las empresas comparables de Luz del Sur fueron las siguientes: • Sector: Empresas que pertenezcan al sector eléctrico y cuya principal actividad sea la de distribución de energía eléctrica, así como mantener una similar regulación tarifaria. • Geografía: Empresas que operen dentro de la región Sudamérica. • Estructura de capital: Empresas cuya relación deuda sobre capital sea similar. • Grado de inversión: Empresas que se encuentren ubicadas en países con grado de inversión similar o mayor a la de Perú. Luego de este análisis, se extrajo de Bloomberg información financiera y ratios sobre las empresas: Enel Distribución (Perú), Enel Chile (Chile) y Grupo Energía Bogotá (Colombia). Se descartaron empresas de Brasil y Argentina, dado su bajo grado de inversión. Según los múltiplos de EV / EBITDA, EV / Ventas y Price / Earnings (P/E), el valor intrínseco de Luz del Sur es de 21.23 soles, 21.28 soles y 17.11 soles, respectivamente. En comparación al precio de mercado de 15.40 soles, el valor de la acción de Luz del Sur se encuentra subvaluada en todos los casos. 22 Tabla 11. Estimación del valor de la acción (método de múltiplos de empresas comparables) Data de mercado Data financiera Ratios Compañía País Nemónico Market Capitalization Subsector Eléctrico D / E Ventas Anuales (MMS/) EBITDA (MMS/) Margen EBITDA (%) Beta Adjusted EV / EBITDA EV / Ventas P / E Enel Distribución Perú SAA Perú ENDISPC1 11 192 Distribución Eléctrica 38.2 4 149 999 24.1% 0.58 13.2 3.2 20.7 Enel Chile Chile ENELCH 16 577 Distribución Eléctrica 36.4 19 553 4 559 23.3% 0.69 6.3 1.5 6.2 Grupo Energía Bogotá Colombia GEBCB 16 716 Distribución Eléctrica/Generación Eléctrica 48.9 7 978 3 608 45.2% 0.89 9.6 4.3 6.7 Promedio 14 829 41.2 10 560 3 055 30.9% 0.72 9.7 3.0 11.2 Luz del Sur Perú LUSURC1 7 743 47.1 4 484 1 373 30.7% 7.9 2.4 10.2 Múltiplo Valor del Múltiplo Enterprise Value (Miles de Soles) Valor Patrimonio (Miles de Soles) Precio Acción LDS (Soles) EV / EBITDA 9.7 13 368 823 10 336 611 21.23 EV / Ventas 3.0 13 393 575 10 361 363 21.28 P / E 11.2 - 8 331 568 17.11 Fuente: Bloomberg (2024a) y Bloomberg (2024b). Elaboración propia. 5. Método de múltiplos de transacciones comparables El criterio para seleccionar las transacciones comparables de Luz del Sur fueron las siguientes: • Sector: Empresas del sector eléctrico. • Geografía: Empresas que operen dentro de la región Latinoamérica. Se extrajo de Bloomberg información financiera de las transacciones comparables realizadas en Latinoamérica, conforme se muestra en la siguiente tabla: Tabla 12. Estimación del valor de la acción (método de múltiplos de transacciones comparables) Data de Transacciones Ratios Compañía País Comprador Año de Transacción Subsector Eléctrico Tipo de Pago % Adquirido Deal Value (MMD) Enterprice Value (MMD) EBITDA (MMD) EV / EBITDA Enel Distribución Perú SAA Perú CSGI 2023 Distribución Eléctrica Cash 83.15% 2 900 3 459 267 13.0 Compañía General de Electricidad Chile State Grid 2021 Distribución Eléctrica Cash 100.00% 1 616 1 456 107 13.6 Infraestructura Energética Nova México Sempra Energy 2020 Distribución Eléctrica/Generación Eléctrica Stock 26.23% 1 701 6 265 754 8.3 AES Andes SA Chile Inversiones Cachagua 2021 Generación Eléctrica Cash 31.15% 516 1 592 380 4.2 Enel Américas SA Chile Enel SPA 2021 Distribución Eléctrica/Generación Eléctrica Cash 13.27% 1 473 12 712 3,336 3.8 Empresa Eléctrica de Iquique Chile Compañía General de Electricidad 2018 Distribución Eléctrica Stock 100.00% 207 195 13 14.9 Empresa Eléctrica de Antioquia Chile Compañía General de Electricidad 2018 Distribución Eléctrica Stock 100.00% 236 153 12 13.2 Empresa Eléctrica de Arica Chile Compañía General de Electricidad 2018 Distribución Eléctrica Stock 100.00% 104 90 7 12.4 EDP - Energias do Brasil Brasil EDP - Energias do Portugal 2023 Distribución Eléctrica/Generación Eléctrica Cash 69.40% 3 731 3 214 929 3.5 Promedio 1 387 3 237 645 9.6 Mediana 1 473 1 592 267 12.4 Múltiplo Valor del Múltiplo Enterprise Value (Miles de Soles) Valor Patrimonio (Miles de Soles) Precio Acción LDS (Soles) EV / EBITDA 9.6 13 310 451 10 278 238 21.11 Fuente: Bloomberg (2024b) y Bloomberg (2024c). Elaboración propia. 23 Según el múltiplo de EV / EBITDA, el valor intrínseco de Luz del Sur es de 21.11 soles. En comparación al precio de mercado (15.40 soles) se encuentra subvaluada. 6. Análisis de sensibilidad Se realizó el análisis de sensibilidad respecto al valor fundamental de la acción de Luz del Sur, considerando una variación de rangos de 200 puntos básicos para la tasa de crecimiento (g), cambiando entre 2.54% y 4.14%, y el costo ponderado de capital (WACC) que oscila entre 7.34% y 8.54%. Como resultante tenemos que el precio de la acción cambia entre 14.80 y 29.49 soles, el cual demuestra tener poco margen de riesgo de pérdida. Tabla 13. Análisis de sensibilidad del precio de la acción ante cambios del WACC y tasa de crecimiento de largo plazo (g) WACC #¡REF! 7.34% 7.49% 7.64% 7.79% 7.94% 8.09% 8.24% 8.39% 8,54% Tasa de crecimiento (g) 4.06% 27.80 26.52 25.34 24.25 23.26 22.33 21.47 20.67 19.93 3.86% 26.06 24.92 23.86 22.89 21.99 21.16 20.38 19.65 18.97 3.66% 24.51 23.48 22.54 21.66 20.85 20.09 19.38 18.71 18.09 3.46% 23.11 22.19 21.34 20.54 19.80 19.11 18.46 17.85 17.28 3.26% 21.86 21.02 20.25 19.53 18.85 18.21 17.62 17.06 16.53 3.06% 20.72 19.96 19.25 18.59 17.97 17.39 16.84 16.32 15.83 2.86% 19.68 18.99 18.34 17.74 17.17 16.63 16.12 15.64 15.18 2.66% 18.73 18.10 17.51 16.95 16.42 15.92 15.45 15.01 14.58 2.46% 17.86 17.28 16.73 16.22 15.73 15.27 14.83 14.41 14.02 Fuente: Elaboración propia. 24 CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES 1. Conclusiones • Luz del Sur es una empresa líder en el sector de distribución de energía, cuya zona de concesión (monopolio natural) tiene plazo indefinido y concentra importante actividad comercial y residencial. Asimismo, la energía eléctrica es un servicio de primera necesidad para el desarrollo del país, lo cual explica el crecimiento continuo de sus ingresos y EBITDA y facilita su predictibilidad de ingresos y número de clientes. • La empresa mantiene ratios de rentabilidad atractivos (ROE: 19.3% y ROA: 8.4%), ya que las tarifas de energía están indexadas a la inflación, tipo de cambio y precios de metales, así como la adecuada gestión de sus contratos de compra de energía a largo plazo, lo que asegura el abastecimiento a precios competitivos. • Tiene el respaldo de su principal accionista, China Three Gorges, el cual posee un importante know-how en el sector, así como su sólida situación financiera, al considerarse como la compañía hidroeléctrica más grande a nivel mundial. • A pesar del alto nivel de endeudamiento, la empresa se encuentra dentro del promedio de su industria. Sin embargo, a fin de mantener la máxima clasificación crediticia (AAA en bonos) se encuentra en proceso de “reperfilamiento” de deuda. • En el negocio de generación de energía, se planean realizar ambiciosos proyectos de expansión como Santa Teresa II y Majes-Siguas, los cuales incrementarán su capacidad instalada de 139.7 MW a 863.7 MW en los próximos 10 años. 2. Recomendaciones Sobre la base de los resultados obtenidos, se recomienda tomar una posición de compra en la acción de Luz del Sur. Según el método de flujo de caja descontado, el valor fundamental de la acción es de S/ 18.85, por lo que se encuentra subvaluada respecto a su precio de mercado de S/ 15.40. Se espera que en un futuro cercano los precios tenderán al alza ya que, en los otros tres métodos de valorización considerados, el valor osciló entre S/ 21.11 y S/ 21.74. Figura 9. Resultados del valor de la acción de Luz del Sur Fuente: Elaboración propia. 25 REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS Banco Central de Reserva del Perú (2023a). Proyecciones de economía del Perú. Reporte de Inflación a diciembre de 2023. Panorama actual y proyecciones macroeconómicas 2023-2025 https://www.bcrp.gob.pe/docs/Publicaciones/Reporte- Inflacion/2023/diciembre/reporte-de-inflacion-diciembre-2023.pdf Banco Central de Reserva del Perú [BCRP] (2024a). Tipo de Cambio Interbancario Promedio. https://estadisticas.bcrp.gob.pe/estadisticas/series/mensuales/resultados/PN01207PM/html Banco Central de Reserva del Perú [BCRP] (2024b). Producto Bruto Interno (Variación Porcentual). https://estadisticas.bcrp.gob.pe/estadisticas/series/anuales/resultados/PM04863AA/html Banco Central de Reserva del Perú [BCRP] (2024c). Índice de Precios. 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Subsidiarias de Luz del Sur S.A.A. Luz del Sur tiene 4 subsidiarias: • Inland Energy S.A.C. se constituyó en setiembre del 2015 y mantiene la responsabilidad de operar proyectos destinados a generación eléctrica a través de centrales hidroeléctricas. En enero del 2018, mediante una reorganización simple, asume el bloque patrimonial de Luz del Sur S.A.A. la cual incluyó la central hidroeléctrica Santa Teresa, ubicada en la provincia de Santa Teresa, Cusco, Perú donde se mantiene una capacidad instalada de 98 MW. • Inmobiliaria Luz del Sur S.A.A. se constituyó en mayo de 1996 y se encarga de las operaciones inmobiliarias del edificio Torre Siglo XXI, ubicado en San Isidro, Lima, Perú. Esta se dedica al arrendamiento de oficinas administrativas tanto a Luz del Sur como a terceros (entre los que destacan American Airlines y Andes Power Management). • Majes Arcus S.A.C. y Repartición Arcus S.A.C., recientemente adquiridas en octubre 2023, proveen servicios de generación de energía eléctrica con recursos energéticos renovables. Estas empresas poseen plantas de energía solar en Arequipa con una capacidad instalada de 44 MW y tienen un contrato de concesión RER con el Estado Peruano por 20 años hasta el año 2032 (PWC 2024b). 34 Anexo 2. Cadena productiva del sector eléctrico Generación: Es la actividad encargada de transformar las fuentes de energía primaria (petróleo, gas natural, hidro, eólica, solar, entre otras) en energía eléctrica. Estas reservas son transformadas en electricidad a través de distintas formas de tecnologías de producción, tales como centrales hidroeléctricas, térmicas, solares, eólicas y nucleares principalmente. Este subsector es altamente competitivo dado que a pesar de la gran producción de energía que pueden alcanzar las principales empresas, la demanda agregada de la electricidad es más alta, generando que las economías de escala se agoten rápidamente y den paso a nuevos competidores. Además, no todas tecnologías de producción pueden tener un alto grado de control operativo sobre sus producciones. En el caso de las generadoras renovables (solar o eólica) e hídricas, su producción está determinada principalmente por las condiciones climáticas, lo cual no sucede con empresas que usan la generación térmica quienes pueden regular su producción. Transmisión: En este subsector, se transporta la energía en alta tensión (AT) desde los centros de generación hasta las subestaciones en las zonas de concesión de las