“VALORIZACIÓN DE LA EMPRESA LATAM LOGISTIC PER
PROPCO LURÍN I S.R.L.”
Trabajo de Investigación presentado
para optar al Grado Académico de
Magíster en Finanzas
Presentado por
Sra. Mayra Alejandra Checa Huamantinco
Sra. Cindy Jhanina Martínez Osorio
Asesor: Profesor Alfredo Aguilar Córdova
2019
Dedicamos el presente trabajo de investigación a
nuestras familias por su comprensión y apoyo
incondicional durante el tiempo dedicado a esta
importante etapa de nuestras vidas.
Agradecemos a todos nuestros profesores,
Director Académico de la Maestría en Finanzas
y, a nuestro asesor por su orientación, aportes y
críticas al presente documento.
Resumen ejecutivo
El presente trabajo de investigación corresponde a la valorización de la empresa Latam Logistic
Per Propco Lurín I, perteneciente al grupo económico Latam Logistic Properties, con matriz en
Costa Rica, dedicada al desarrollo y alquiler de parques logísticos industriales en mercados
emergentes.
Los elementos evaluados en la presente valorización corresponden a información disponible a
diciembre 2018, considerando las principales variables endógenas y exógenas que podrían afectar
la proyección del flujo de caja libre de la compañía. Asimismo, este trabajo tiene carácter
estrictamente académico y las opiniones vertidas en el presente documento se basan en la opinión
del grupo a la fecha de emisión y de ninguna manera debe ser considerado como una oferta o
solicitud de compra de participaciones.
Resulta importante indicar que la motivación de la presente tesis surge por el hecho de que
Propco I inició sus actividades en febrero del año 2016 y se encuentra en etapa preoperativa; por
consiguiente, se constituye como una empresa nueva o young company, tipo de compañía que,
por sus características, resulta desafiante tanto por la forma de modelamiento de flujos, así como
la determinación de la tasa de descuento. En ese sentido, se considera adecuado asumir el reto de
valorizar este tipo de empresa a través de una investigación especializada, utilizando todos los
elementos y conocimientos adquiridos durante la maestría, a fin de brindar un aporte diferenciado
a nivel teórico y práctico.
En ese sentido, dado que la compañía es una empresa no cotizada, la información base del análisis
ha sido proporcionada por la misma compañía; asimismo, se ha tenido acceso a diferentes reportes
elaborados por terceros respecto de la situación de la compañía, de la industria y estudios de
mercado disponibles.
La metodología utilizada para hallar el valor fundamental es el flujo de caja descontado
complementado con la metodología de valoración de nuevas empresas (MVNE). Este método
utiliza el concepto de valor presente ajustado (VPA) propuesto por Maquieira y Willatt (2006)
para valorizar emprendimientos nuevos estimando el valor presente del ahorro tributario de los
gastos financieros, discriminando la procedencia de los flujos y los descuenta a tasas diferentes,
de acuerdo con el costo de oportunidad de los recursos empleados en cada caso según lo propone
Damodaran (2009).
Como resultado, el valor por participación de la empresa Propco I es de US$ 42.238.763, que se
encuentra por encima de su valor en libros en un 49.68% por el monto de US$ 32.571.022, al
cierre de diciembre 2018. Considerando una sensibilización del nivel de vacancia de almacenes
que afectaría directamente el flujo de ingresos, así como de la tasa de descuento considerada, se
obtiene un rango de valores oscilante entre US$ 40.642.077 y US$ 47.978.386
Finalmente, se puede concluir que la empresa Propco I, al ingresar al mercado con un producto y
oferta diferenciada, podrá convertirse en un referente para la industria de condominios logísticos
en el Perú y en la región en corto tiempo, generando valor a sus inversionistas y clientes.
vi
Índice de contenidos
Índice de tablas ........................................................................................................................... ix
Índice de gráficos .........................................................................................................................x
Índice de anexos ......................................................................................................................... xi
Capítulo I. Introducción ..............................................................................................................1
Capítulo II. Descripción del negocio ...........................................................................................2
1. Estructura organizacional ...........................................................................................................2
2. Principales funcionarios .............................................................................................................2
3. Líneas de negocio .......................................................................................................................3
4. Modelo de negocio e inversión ..................................................................................................3
5. Tipos de clientes .........................................................................................................................5
6. Áreas geográficas .......................................................................................................................6
7. Hechos de importancia ...............................................................................................................6
8. Ciclo de vida de la empresa .......................................................................................................7
9. La cadena de valor .....................................................................................................................7
Capítulo III. Análisis del macroambiente ..................................................................................9
1. Entorno macroeconómico ..........................................................................................................9
2. Análisis FODA .........................................................................................................................10
Capítulo IV. Descripción y análisis de la industria .................................................................12
1. Análisis de Porter .....................................................................................................................13
2. Principales competidores .........................................................................................................13
Capítulo V. Posicionamiento competitivo y factores organizativos y sociales ......................15
1. Visión, misión y valores ...........................................................................................................15
2. Identificación de la propuesta de valor ....................................................................................15
vii
3. Matriz Canvas ..........................................................................................................................16
4. Ventaja competitiva .................................................................................................................16
5. Estrategia y demanda potencial ................................................................................................17
6. Factores organizativos y sociales .............................................................................................17
Capítulo VI. Análisis financiero ................................................................................................19
1. Análisis financiero de la empresa ............................................................................................19
2. Ventas.......................................................................................................................................19
3. Estructusa de costos y gastos ...................................................................................................20
4. Impuestos .................................................................................................................................20
5. Financiamiento .........................................................................................................................20
6. Propiedades de inversión..........................................................................................................21
7. Análisis vertical ........................................................................................................................21
8. Análisis horizontal ...................................................................................................................21
9. Características de la inversión ..................................................................................................22
Capítulo VII. Valorización ........................................................................................................23
1. MVNE ......................................................................................................................................23
1.1. Cálculo del valor presente neto con recursos propios (VPNrp) ............................................24
1.1.1. Determinación del flujo de caja libre .................................................................................24
1.2. Valor terminal .......................................................................................................................27
2. Cálculo del valor presente neto de la deuda (VPN d) ..............................................................27
3. Cálculo del VPA y el valor de la nueva empresa VNE ............................................................28
4. Metodología para la determinación del costo promedio ponderado de capital ........................29
5. Análisis de sensibilidad ............................................................................................................31
Capítulo VIII. Análisis de riesgos .............................................................................................33
1. Riesgo de mercado ...................................................................................................................33
2. Riesgo de tipo de cambio .........................................................................................................33
3. Riesgo de tasas de interés .........................................................................................................33
viii
4. Riesgo de crédito ......................................................................................................................34
5. Riesgo de liquidez ....................................................................................................................34
6. Riesgo de capital ......................................................................................................................34
Conclusiones ...............................................................................................................................36
Bibliografía .................................................................................................................................37
ix
Índice de tablas
Tabla 1. Principales funcionarios de LLP ................................................................................2
Tabla 2. Análisis PESTEL .......................................................................................................9
Tabla 3. Matriz FODA ...........................................................................................................10
Tabla 4. Clasificación de almacenes industriales según sus características ..........................14
Tabla 5. Características del financiamiento ...........................................................................20
Tabla 6. Cálculo del VPNrp ..................................................................................................24
Tabla 7. Flujo de caja libre ....................................................................................................25
Tabla 8. Tasa de impuesto a la renta efectiva para Propco I .................................................25
Tabla 9. Proyección del capital de trabajo .............................................................................26
Tabla 10. Determinación del VT .............................................................................................27
Tabla 11. Cálculo de impuesto a la renta .................................................................................28
Tabla 12. Cálculo del impuesto a la renta sin gastos financieros ............................................28
Tabla 13. Cálculo del ahorro tributario por gastos financieros ................................................28
Tabla 14. Cálculo del valor patrimonial de la empresa Propco I .............................................29
Tabla 15. Resumen de valorización de Propco I .....................................................................30
Tabla 16. Supuestos para la sensibilización del flujo de caja libre ..........................................31
Tabla 17. Supuestos de sensibilización de tasa de descuento ..................................................31
Tabla 18. Sensibilización de valores .......................................................................................32
Tabla 18. Matriz de riesgos .....................................................................................................35
x
Índice de gráficos
Gráfico 1. Plan maestro del Parque Logístico de Lima Sur ......................................................4
Gráfico 2. Tipos de clientes ......................................................................................................5
Gráfico 3. Hechos de importancia ............................................................................................6
Gráfico 4. Características de las empresas durante su ciclo de vida .........................................7
Gráfico 5. Valores de LLP ......................................................................................................15
Gráfico 6. Valor unitario de participación de Propco I...........................................................30
xi
Índice de anexos
Anexo 1. Estructura organizacional ........................................................................................40
Anexo 2. Crecimiento económico de la región .......................................................................41
Anexo 3. Principales actividades de la empresa Latam Logistic Per Propco Lurín I S.R.L. ..42
Anexo 4. Clasificación de clientes de Propco I .......................................................................44
Anexo 5. Ubicación del Parque Logístico Lima Sur en Lima Perú ........................................45
Anexo 6. Cadena de valor de la empresa Latam Logistic Per Propco Lurín I S.R.L. .............46
Anexo 7. Análisis PESTEL .....................................................................................................47
Anexo 8. Zonas de mayor concentración de almacenes en Lima y Callao .............................48
Anexo 9. Certificación Edge ...................................................................................................49
Anexo 10. Principales competidores – características comerciales ..........................................50
Anexo 11. Matriz Canvas – Propco I ........................................................................................52
Anexo 12. Clientes potenciales y demanda potencial del Parque Logístico Lima Sur .............53
Anexo 13. Organigrama del Grupo Latam Logistic Properties .................................................54
Anexo 14. Estados financieros ..................................................................................................55
Anexo 15. Análisis horizontal y vertical ...................................................................................56
Anexo 16. Supuestos para la proyección de estados financieros ..............................................57
Anexo 17. Estados financieros proyectados ..............................................................................62
Anexo 18. Determinación de la tasa de descuento ....................................................................64
Anexo 19. Determinación cuantitativa del beta ........................................................................67
Anexo 20. Discusión teórica y aplicación del costo de oportunidad del capital .......................70
Anexo 21. Determinación del valor y análisis de sensibilidad ..................................................75
Anexo 22. NIC 40 propiedades de inversión ............................................................................76
Anexo 23. Capital de trabajo KT ..............................................................................................77
Capítulo I. Introducción
El trabajo de investigación tiene como objetivo determinar el valor fundamental de las
participaciones de la empresa Latam Logistic Per Propco Lurín I S.R.L. (Propco I), a fin de
verificar el potencial incremento de valor para los partícipes. Resulta importante indicar que la
motivación de la presente tesis surge por el hecho de que Propco I inició sus actividades en febrero
del año 2016 y se encuentra en etapa preoperativa; por consiguiente, se constituye como una
empresa nueva o young company, tipo de compañía que, por sus características, resulta desafiante
tanto por la forma de modelamiento de flujos, así como la determinación de la tasa de descuento.
En ese sentido, se considera adecuado asumir el reto de valorizar este tipo de empresa a través de
una investigación especializada, utilizando todos los elementos y conocimientos adquiridos
durante la maestría, a fin de brindar un aporte diferenciado a nivel teórico y práctico.
Este documento ha sido estructurado en ocho capítulos. En el capítulo II se presenta una
descripción general de la empresa y se explican elementos importantes como la estructura
organizacional, las líneas de negocio, los tipos de clientes y las áreas geográficas de influencia.
Adicionalmente, se evalúa la etapa de ciclo de vida de la empresa y se analiza la cadena de valor.
En el capítulo III se encuentra un análisis del macroambiente, aplicando herramientas como el
análisis PESTEL y FODA. Asimismo, en el capítulo IV se expone el análisis de la industria,
mediante el análisis de Porter y la presentación de las características de la competencia.
Adicionalmente, en el capítulo V se muestra el análisis competitivo y los factores organizativos
y sociales de la compañía, identificando la propuesta de valor, la matriz Canvas, la ventaja
competitiva, la estrategia aplicada y la demanda potencial.
En el capítulo VI se presente el análisis financiero de la compañía durante su periodo de gestación,
identificándose las principales partidas en la estructura de estados financieros. La metodología de
valorización se desarrolla en el capítulo VII, y se muestran los resultados de la aplicación del
método de valorización de nuevas empresas (MVNE), los flujos estimados y el costo de capital
aplicado. Posteriormente, en el capítulo VIII, se presenta el análisis de riesgos de mercado y
financieros.
Finalmente, se presentan los resultados y conclusiones de la valorización de la compañía, según
el análisis de los diferentes aspectos considerados en esta investigación.
2
Capítulo II. Descripción del negocio
La empresa Latam Logistic Per Propco Lurín I S.R.L., en adelante Propco I, es una empresa
privada cuyo objeto social es la adquisición y desarrollo de parques logísticos industriales en Perú
para su posterior arrendamiento operativo con contratos a largo plazo. Fue creada en febrero 2016
y pertenece al grupo empresarial Latam Logistic Properties (LLP), cuya casa matriz se encuentra
en Costa Rica. El grupo económico LLP tiene presencia en 4 regiones de Latinoamérica como
Costa Rica, Panamá, Colombia y Perú. LLP se dedica a la propiedad, adquisición, desarrollo y
gestión de propiedades logísticas en mercados emergentes de Latinoamérica. Invierten en bienes
inmuebles a través de subsidiarias de propiedad absoluta y otras entidades a través de las cuales
coinvierten con socios e inversionistas. Mantienen un nivel significativo de propiedad en los
negocios de coinversión (puede ser control total o mayor al 50 %).
1. Estructura organizacional
Propco I es una sociedad de responsabilidad limitada que tiene la siguiente composición:
1) Latam Logistic Properties S. de R.L. con el 99,99 % de participaciones
2) Latam Logistic Properties Holdings, LLC con el 0,01 % de participaciones
Al 31 de diciembre 2018 la empresa posee 93.455.478 participaciones de un valor nominal de
S/ 1,00 cada una.
2. Principales funcionarios
Los principales funcionarios tienen más de 15 años de experiencia comprobada en el sector
logístico y de bienes raíces a nivel mundial:
Tabla 1. Principales funcionarios de LLP
Fuente: LLP. Elaboración propia
Funcionario Cargo Experiencia
Mike Fagman CEO AMB / Prologis INC
Annette Fernández CFO Fibra Prologis / AMB
Alvaro Chinchayán Country Manager Perú Centenario/Grupo Peca/ BSF Almacenes
Juan Pablo Rojas Director de Desarrollo PM Coyol Free Zone y Global Park
Peter Nielsen Asesor de Desarrollo Prologis
Peter Konrad Asesor de Desarrollo AMB
Jaguar Growth Partners Directorio Fondo de Inversión
3
3. Líneas de negocio
Las líneas del negocio son: inversiones inmobiliarias (capital estratégico) y operaciones
inmobiliarias.
- Las inversiones inmobiliarias incluyen la adquisición de la propiedad (terrenos industriales)
y el desarrollo de esta, a través de la construcción de parques logísticos industriales,
convirtiéndola en una empresa desarrolladora.
- Las operaciones inmobiliarias se llevan a cabo a través del arrendamiento y la administración
de los almacenes logísticos, la materialización de los ingresos se efectúa a través de esta línea,
la cual se concreta con la recaudación del alquiler de los arrendamientos operativos de largo
plazo (entre 5 y 20 años).
Así, la suma de las líneas de negocio explotadas por la compañía converge la actividad de Propco I
en una real estate de mercados emergentes.
4. Modelo de negocio e inversión
El modelo de negocio consta de la construcción de condominios de almacenes industriales de
estándar internacional para su posterior arrendamiento. Propco I adquirió 3 terrenos en la Zona
Sur-Lurín para la construcción del Parque Logístico Lima Sur. La inversión total se divide en 2
fases y 6 etapas que equivalen a la construcción de 6 edificios de almacenes de aproximadamente
20.000 m2 de área neta rentable (ANR) cada edificio, según se muestra en el gráfico 1.
4
Gráfico 1. Plan maestro del Parque Logístico de Lima Sur
Fuente: LLP 2019. Elaboración propia
Los ciclos del negocio son dos:
1) Ciclo preoperativo: referido a la construcción de los edificios
2) Ciclo operativo: desarrolla el arrendamiento y la administración del parque logístico
Propco I se encuentra en el ciclo operativo de la primera etapa llamada E100 y en el ciclo
preoperativo de la segunda y tercera etapa, llamadas E200 y E300, edificios correspondientes a la
fase 1 de inversión, así como para la fase 2 del complejo.
El plan de inversión de LLP, como matriz, consiste en invertir y apostar por el desarrollo del
sector inmobiliario logístico en mercados emergentes con fundamentos económicos que reducen
la exposición al riesgo de mercado (ver anexo 2), lo cual a su vez permite obtener financiamiento
mediante socios estratégicos, como ha sido el caso de Propco I y el International Finance
Corporation (IFC).
Así Propco I, como unidad operativa, se encuentra enfocada en la adquisición de terrenos,
construcción de inmuebles logísticos y posterior arrendamiento. Cabe indicar que el fondo de
inversión, que controla a la matriz, brinda el capital inicial para las inversiones y a su vez se
encarga de la autorización de los desembolsos de capital para la inversión, de acuerdo con el
avance de obras y colocaciones.
Por su parte, el IFC, como socio estratégico para el financiamiento, otorga los préstamos en fases
o etapas; en ese sentido, también requiere condiciones específicas para la continuidad de los
5
desembolsos, tales como garantías dinerarias, porcentaje de colocaciones de contratos de
arrendamiento o contratos de intención, así como evaluación de ratios de endeudamiento.
Las principales actividades de la empresa se pueden dividir en cuatro: la adquisición de terrenos,
la construcción de almacenes, el arrendamiento de los almacenes y la gestión operativa del parque
logístico (ver anexo 3).
5. Tipos de clientes
El enfoque comercial de Propco I está orientado a brindar servicios a otras empresas (B2B), se
dirige a sectores diversos con necesidades de almacenaje y gestión logística eficiente, dentro de
los cuales se pueden ubicar principalmente a retailers, prestadoras de servicio logístico y
distribuidores en general, cuyas necesidades de espacio oscilen entre 4.000 y 22.000 m2. Dadas
las características del mercado peruano y las industrias desarrolladas en el mismo, Propco I ha
considerado tres tipos potenciales de clientes:
Gráfico 2. Tipos de clientes
Fuente: Propco I. Elaboración propia
Adicionalmente, tomando en consideración la potencial sinergia que genera el grupo LLP en la
región, a nivel corporativo los clientes son clasificados en cuatro categorías que influirán en el
• Pueden ser empresas de alimentos y bebidas, cosmética, equipamiento del hogar,
electrodomésticos, automotriz, etc. que requieren una eficiente gestión logística con el objetivo de
conseguir mayor productividad para satisfacer la demanda de sus clientes de los diferentes
sectores con velocidad y agilidad.
Empresas del sector de bienes de consumo
• Pueden ser supermercados, tiendas por departamento, tiendas de mejoramiento del hogar y
empresas minoristas en general que buscan alcanzar la satisfacción del consumidor final. Para ello
es vital una buena gestión logística que optimice su servicio relacionado con la venta al público y
las ventas e-commerce hoy en crecimiento.
Empresas del sector Retail
• Logística tercerizada por sus siglas en inglès, son empresas que se encargan del almacenamiento y
distribución de mercancías de un fabricante externo.
• En el Perú los operadores logísticos están optando por arrendar almacenes especializados para
manejar las operaciones de sus clientes en lugar de invertir en almacenes propios ya que les
resulta menos oneroso y pueden dedicarse a su core business que es la gestión logística.
Empresas Logísticas 3PL
6
momento de la negociación comercial. Dichas categorías corresponden a gold, silver, bronze y
otros (ver anexo 4).
6. Áreas geográficas
Los almacenes industriales en Lima se encuentran ubicados estratégicamente en 4 zonas: Lima
Este (Huachipa), Lima Centro (Centro de Lima), Lima Oeste (Callao y Ventanilla), y Lima Sur
(Lurín y Chilca). En los últimos años, Lima Sur, en especial Lurín, se ha convertido en una zona
atractiva para los desarrolladores de condominios de almacenes, debido a la alta presencia
industrial, disponibilidad y menor precio de terrenos, buena infraestructura para servicios, rápidas
vías de acceso, menos tráfico y cercanía al centro de la ciudad, puertos y aeropuertos. El proyecto
Parque Logístico Lima Sur se encuentra en la Zona Industrial de Lurín, Av. Gasoducto s/n, lote
2, Las Praderas de Lurín, de acceso fácil a la carretera Panamericana Sur. Está ubicado en un
terreno totalmente saneado y cuenta con zonificación industrial y habilitación urbana (ver
anexo 5).
7. Hechos de importancia
A continuación se detallan los principales hechos de importancia de Propco I desde su creación:
Gráfico 3. Hechos de importancia
Fuente: LLP. Elaboración propia
Febrero 2016
• Creación de
Propco I
• Opción de
Compra de 04
Inmuebles en
Lurín
Abril 2017
• Se concluye
proceso de
adquisición de
inmuebles
(fase I)
• Se inicia fase
de
construcción
(Edificio 100)
Mayo 2017
• Préstamo IFC
por US$ 28
millones para
construcción
de Parque
Logístico
Agosto 2018
• Se concluye
construcción
de Edificio
100 (ANR:
22,000 m2)
Diciembre
2018
• Firma de
Contratos
clientes
Edificio 100
2019
• Aprobación
de
Construcción
Edificio 200.
• Finalización
de Proceso de
Adquisición
Inmuebles
(fase II)
7
8. Ciclo de vida de la empresa
Según Damodarán (2012), el valor de una empresa se basa en su capacidad de generar flujos de
efectivo y en general las empresas más rentables son las empresas que tienen más valor. Sin
embargo, las empresas llamadas young firms a menudo pierden dinero en sus inicios, pero a veces
aún tienen alto valor. El problema con estas empresas no es que pierdan dinero, sino que no tienen
historia, o no tienen activos tangibles sustanciales para generar valor en sus inicios. Entonces el
problema para valorar estas empresas no es un problema conceptual sino de estimación, porque
el valor de las empresas es el valor presente de los flujos de efectivo que generan, pero en
empresas jóvenes será más difícil de estimar. Por eso, Damodarán muestra los ciclos de vida de
la empresa y cómo la fuente de información y de valor cambia a lo largo del ciclo de vida de las
empresas. Según esta descripción, Propco I se encuentra en la etapa de expansión rápida que se
caracteriza por el incremento de ingresos y utilidad baja o negativa.
Gráfico 4. Características de las empresas durante su ciclo de vida
Start up o idea
de empresa
Expansión
rápida Alto crecimiento Crecimiento de
maduración Declive
Fuente: Damodaran 2002: 645. Elaboración propia
9. La cadena de valor
Según Porter (1987), la cadena de valor permite dividir la compañía en sus actividades relevantes
a fin de entender el comportamiento de los costos y las fuentes actuales y potenciales de
diferenciación, para realizarlas mejor o con menor costo que los rivales, logrando así una ventaja
Ventas
Utilidades
8
competitiva. El análisis de la cadena de valor permite a la empresa saber cuáles de sus operaciones
crean valor y cuáles no. Propco I es una empresa dedicada al desarrollo y arrendamiento operativo
de parques logísticos industriales (ver anexo 6).
De las actividades primarias, se resalta la importancia de la operación (desarrollo) y
comercialización y ventas como las actividades de mayor generación de valor, debido a que con
ellas se asegura la ventaja competitiva de la empresa y la comercialización del producto final al
cliente objetivo.
9
Capítulo III. Análisis del macroambiente
1. Entorno macroeconómico
Según Johnson (2006), el marco PESTEL constituye un modelo adecuado para comprender el
entorno de las organizaciones con el objetivo de identificar cuestiones clave y formas de abordar
la complejidad de factores que afectan el desarrollo de las organizaciones. En ese sentido, se ha
evaluado los factores políticos, económicos, sociales, tecnológicos, ambientales y legales
relevantes para la empresa Propco I.
Tabla 2. Análisis PESTEL
Fuente: LLP. Elaboración propia (ver anexo 7)
1. POLÍTICO Impacto Probabilidad
1.1. Inestabilidad política Alto Alta
1.2. Restricción a desarrollo de proyectos Alto Baja
2. ECONÓMICO Impacto Probabilidad
2.1. Crecimiento de la economía peruana Alto Medio
2.2. Incremento de la tasa de interés de referencia Medio Media
2.3. Aumento del tipo de cambio PEN/USD Medio Media
3. SOCIAL Impacto Probabilidad
3.1. Menor disponibilidad de personal especializado Medio Baja
3.2. Tendencias de consumo en el público objetivo Alto Alta
4. TECNOLÓGICO Impacto Probabilidad
4.1. Obsolecencia tecnológica de equipos Bajo Alta
4.2. Uso de internet y apps en el desarrollo corporativo Medio Alta
5. LEGAL Impacto Probabilidad
5.1. Permisos para el desarrollo de las nuevas edificaciones Alto Medio
5.2. Incumplimiento de contratos con proveedores Medio Baja
6. ECOLÓGICO Impacto Probabilidad
6.1. Factores climatológicos y desastres naturales Medio Baja
6.2. Mayor conciencia medioambiental corporativa Medio Alta
EVALUACIÓN DE FACTORES
ANÁLISIS PESTEL
De la evaluación de factores se establece que el crecimiento de la compañía depende en gran
medida del desempeño de la economía en general, lo cual a su vez se ve directamente afectado
por la estabilidad política del país. En ese sentido, a pesar de los escándalos políticos, se ha
observado que el crecimiento económico del país continúa liderando la región.
Adicionalmente se observan oportunidades de acceso a los mercados por los cambios de
tendencia de consumo respecto a una mayor preferencia por outsourcing logístico, lo que
también se ve favorecido por el mayor desarrollo tecnológico y las preferencias por propuestas
medioambientales eficientes. Asimismo, se percibe como una debilidad, la dificultad y los
tiempos requeridos en conseguir los permisos municipales necesarios para los terrenos
industriales y el inicio de operaciones en cada etapa del proyecto.
10
2. Análisis FODA
Según Dess (2011), el análisis FODA constituye un instrumento de análisis a nivel interno y
externo de una organización. Así, se procedió a plasmar los elementos relevantes para las
estrategias que viene aplicando Latam Logistic PER PropCo Lurín I S.R.L:
Tabla 3. Matriz FODA
Fuente: LLP. Elaboración propia
De los factores evaluados en la matriz FODA, se observa que en la práctica la compañía desarrolla
una estrategia de combinación sobre la base de sus fortalezas y oportunidades (estrategia
ofensiva), ya que sostiene su crecimiento en las oportunidades que brinda el mercado tanto a nivel
del crecimiento de la economía en general, así como la apuesta de nuevos demandantes al
mercado (ingreso de potenciales clientes al mercado peruano), a través del activo desarrollado
(con estándares internacionales), prestación de servicios diferenciados, así como con el respaldo
y experiencia de su matriz, se pretende afrontar la potencial demanda de mercado.
Fortalezas Debilidades
- Cuenta con un terreno de 120,000 M2 para el
desarrollo de la primera fase de inversión, el mismo que
cuenta con habilitación urbana y zonificación industrial.
- Precio de servicio más elevado respecto a la
competencia más cercana, a pesar que no se constituyen
como sustitutos perfectos.
- El servicio ofertado cuenta con estándares
internacionales, los que cada vez son más requeridos
por las empresas globales.
- Plazos de construcción de los inmuebles
conformantes del parque logístico, así como los trámites
municipales y plazos para la habilitación de terrenos y
permisos.
- Cuenta con Certificación medioambiental EDGE.
- Respaldo y la experiencia de la matriz, LatAm
Logistic Properties y del Fondo de Inversión.
Oportunidades Amenazas
- Crecimiento promedio del PBI en los últimos 05 años
mayor que la región y mercados desarrollados.
- Incremento de oferta de sustitutos no perfectos
(almacenes de diferente estandar al de LatAm ).
- Ausencia de oferta de almacenes de estándares
internacionales.
- Potencia ingreso de nuevas cadenas de distribución.
- Incremento de la demanda por almacenes de altos
estándares, asociado al crecimiento del sector comercio
y logístico.
- Desaceleración económica por inestabilidad política
en el país, lo que requiere contar con ventajas
competitivas.
- Potencial ingresos de nuevos competidores con
modelos y estándares similares a LatAm
- Falta de proveedores (contratistas) con los
conocimientos técnicos especializados para la
construcción de los inmuebles.
11
Adicionalmente, como estrategia defensiva, la compañía considera apostar por sus servicios
diferenciados y valor agregado en sus servicios a fin de contrarrestar la diferencia de precios que
se puede hallar en el mercado. Asimismo, a pesar de que existe una amenaza latente de entrada
de nuevos competidores, la administración considera que existen suficientes barreras de entradas
relacionadas a los niveles de inversión, conocimiento de modelo, así como plazos de construcción
que permitirán a Propco I reaccionar oportunamente ante dichos eventos.
12
Capítulo IV. Descripción y análisis de la industria
Propco I se define como una compañía dedicada al desarrollo de proyectos inmobiliarios
logísticos, específicamente dentro del subsector conocido como real estate logístico. Según Pinto
(2015), bajo esta definición la empresa objeto de análisis se desarrollaría en la industria de
servicios financieros o financial services; sin embargo, dado que dicho subsector en la rama
específica no cuenta con un desarrollo profundo en el país, se considera tomar en cuenta como
sector relevante el inmobiliario industrial, específicamente orientado a la oferta de condominios
de almacenes, que es principalmente donde se desarrolla la fase operativa del negocio de Propco
I y, por ende, incide específicamente en las proyecciones relativas a la operación.
Así, según información Colliers International (2018), se identifican cuatro grandes localizaciones
donde se concentra la actividad almacenera: zona oeste (43 %), zona centro (6 %), zona este (7 %)
y zona sur (45 %). Se destaca que la zona sur cuenta con mayor nivel de stock, habiendo
desplazado la actividad que tradicionalmente se concentra en la zona oeste, por su cercanía al
puerto y al aeropuerto (Callao) (ver anexo 8).
Adicionalmente, se proyecta un incremento de la oferta de almacenes en las cuatro zonas de
impacto del sector, medido a través de la entrega de nuevos proyectos y ampliaciones de los
parques actuales; sin embargo, cabe resaltar que este incremento en la oferta no corresponde a
sustitutos perfectos a los servicios ofrecidos por Propco I a la fecha.
Asimismo, según Binswagner (2017), dentro de la oferta de almacenes se puede encontrar oferta
de almacenes del tipo stand alone y en parques logísticos (condominio de almacenes), los
primeros se caracterizan principalmente por no operar dentro de un complejo o parque
organizado. Además, la gestión y gastos relativos al mantenimiento y seguridad son gestionados
por el propio operador del local. En ese sentido, se ha observado que dependiendo de los
requerimientos específicos de las empresas preferirán uno u otro formato de almacenes. En la
tabla 4 se observa algunas consideraciones entre los formatos de almacenes detallados en este
punto, según reportes de mercado de terceros, así como el propio conocimiento de mercado de
Propco I.
De lo indicado anteriormente y considerando las características del negocio de Propco I, se
concluye que la zona de impacto en la que la empresa evaluada desarrolla sus operaciones
corresponde a la Zona Sur de Lima, asimismo la oferta proporcionada encaja en el formato
13
conocido como almacén en condominio; consideraciones importantes al momento de evaluar la
competencia al modelo de negocio, así como la demanda objetivo de la compañía.
1. Análisis de Porter
Según Porter (1997), existen cinco fuerzas competitivas que permiten definir la posición de la
compañía en su entorno competitivo y proyección:
• Rivalidad entre competidores (alta): Si bien las características y estándares bajo los que ha
sido construido el Parque Lima Sur no son comparables a otros almacenes, hay que tomar en
cuenta que la oferta en los últimos años ha mostrado un importante crecimiento.
• Proveedores con poder de negociación (bajo): Dado que existe en el mercado una gran oferta
de empresas de construcción y empresas de administración, seguridad y mantenimiento que
son básicamente los principales proveedores que requiere la compañía. Por otro lado, están
los proveedores de servicios públicos que tienen tarifas ya establecidas y reguladas.
• Poder de los clientes (alto): El poder de negociación de los clientes se encuentra relacionado
a la cantidad de ofertantes y en los últimos años, la oferta de almacenes se ha incrementado
considerablemente.
• Amenaza de sustitutos (media): Todavía existen empresas que optan por manejar el área
logística/almacén dentro de sus instalaciones o prefieren almacenes de diferentes estándares
a los ofrecidos por la empresa, como los almacenes stand alone.
• Amenaza de nuevos entrantes (media): No existen barreras de entrada elevadas en el sector,
a excepción del nivel de inversión requerido para ingresar al mercado y encontrar un terreno
con las dimensiones necesarias y saneado para ofrecer el tipo de servicio/inmueble que brinda
la compañía.
2. Principales competidores
De la evaluación realizada se concluye que, actualmente, Propco I no cuenta con competidores
que ofrezcan servicios de características o estándares equivalentes a los de la compañía; sin
embargo, se reconoce que la oferta de alquiler de almacenes en condominio en la zona de
influencia puede influir en los potenciales cierres de negociación. A continuación, se detallan las
características de los servicios ofrecidos por Propco I (clase AA) y la oferta actual disponible en
el mercado (clase A y B):
14
Tabla 4. Clasificación de almacenes industriales según sus características
Fuente: Reporte Almacenes Lima y Callao 2018 – Colliers Internacional, Reporte Binswagner 2017, Propco I.
Elaboración propia
Adicionalmente, los servicios ofrecidos por propco I cuentan con la certificación BPA (buenas
prácticas de almacenamiento) y EDGE (Excellence in Design for Greater Efficiencies), lo que
confirma el cumplimiento de altas normas de eficiencia y sostenibilidad de consumo de energía,
agua y uso de materiales (ver anexo 9).
En ese sentido, a pesar de que, hasta el momento, no se ha ubicado sustitutos perfectos a los
servicios ofrecidos por Propco I, tomando en consideración, a modo general el servicio de
almacenamiento industrial y la proximidad a la ubicación del Parque Logístico Lima Sur, se puede
identificar potenciales competidores locales (ver anexo 10).
CARACTERÍSTICAS TIPO AA TIPO A TIPO B
Antigüedad del almacén Menos de 10 años Menos de 15 años Más de 15 años
Altura (m2) Más de 12 metros Más de 8 metros Menos de 8 metros
Material de los muros y
techos (m2)
Ejm. Bloquetas de concreto y
estructuras metálicas (aleaciones)
Ejm. Concreto precolado Ejm: Albañilería
Tamaño de la superficie del
terreno 60,000 m2 a más 2,599 m2 o más Menor a 2,500 m2
Ubicación y vías de acceso Primarias Primarias Secundarias
Sistema de seguridad CCTV, control de accesos,
iluminación, seguridad permanente.
CCTV, control de accesos,
iluminación, seguridad permanente.
Control de accesos, iluninación,
seguridad permanente.
Sistema contra incendios Estandares de norma NFPA (National
Fire Protection Association)
Red húmeda, rociadores Red húmeda, extinguidores y
mangueras de punto.
Certificaciones Ambientales que permiten reducción
de costos para los clientes
- -
15
Capítulo V. Análisis competitivo y factores organizativos y sociales
1. Visión, misión y valores
• Visión: Ser reconocidos como una empresa desarrolladora con estándar clase A en el mercado
peruano y servir como punto de referencia y conexión regional para el crecimiento del
mercado en general.
• Misión: Crear, construir y operar parques logísticos industriales, modernos y eficientes con
los más altos estándares de la industria inmobiliaria orientada hacia las necesidades de los
usuarios, asimismo crear un portafolio atractivo para los inversionistas interesados en los
mercados emergentes.
• Valores: Los valores que representan a la organización son: agilidad, integridad, orientación
al cliente e innovación.
Gráfico 5. Valores de LLP
Fuente: Latam Logistic Properties
2. Identificación de la propuesta de valor
Según Barnes (2009), la propuesta de valor es una estrategia de empresa que consiste en analizar
a los clientes potenciales y sus necesidades de forma que la empresa pueda configurar
óptimamente su oferta. En ese sentido, Propco I, cuenta con el Parque Logístico Lima Sur, a fin
de ofrecer un servicio de arrendamiento de almacenes industriales dentro de condominios de
almacenes con infraestructura diseñada con los estándares de los más modernos complejos
logísticos en el mundo. Cuenta con un equipo de más de 15 años de experiencia en el desarrollo
y administración de parques industriales en mercados desarrollados, facilitando y optimizando las
operaciones logísticas de sus clientes. Las principales características que diferencian a Propco I
16
de sus competidores son las características técnicas del parque, que permite al usuario mayor
eficiencia en sus operaciones logísticas.
3. Matriz Canvas
Osterwalder (2014) considera que un modelo de negocio es una herramienta conceptual que
contiene un conjunto de elementos que se relacionan para expresar la lógica de un negocio. The
Business Model Canvas es un método de análisis y comprensión del modelo de negocio que
consiste en dividir el proyecto de negocio en nueve módulos que tratan de explicar cómo se puede
generar ingresos y valor. Parten de la creación de una propuesta de valor que debe ser comunicada
a los segmentos de clientes a través de canales de distribución específicos y esto conllevará a
establecer relaciones con los clientes para conseguir y rentabilizar fuentes de ingresos. Todo esto
será posible con la disponibilidad de recursos y realización de determinadas actividades clave.
Además, será necesario establecer relaciones con socios clave y controlar los costos de toda la
estructura. En el anexo 11 se encuentra la matriz Canvas desarrollada, en fase descriptiva, para la
empresa Propco I.
4. Ventaja competitiva
Según Thompson (2012), los planteamientos para competir con éxito y obtener una ventaja
competitiva sobre los rivales implican la capacidad de entregar más valor a los clientes que los
rivales. Para ello se requiere desempeñar las actividades de la cadena de valor de manera distinta
que los rivales, de manera que no lo igualen o superen con facilidad. Presentan cinco opciones
básicas de estrategia competitiva (1) Estrategia de costos bajos, (2) Estrategia de diferenciación
amplia, (3) Estrategia dirigida de bajo costo, (4) Estrategia dirigida de diferenciación, y (5)
Estrategia de mejores costos del proveedor. La empresa Propco I emplea la estrategia dirigida de
diferenciación, ya que la empresa explota las necesidades especiales y específicas del segmento
de clientes al que ha decidido atender: (a) empresas multinacionales, (b) empresas regionales, (c)
líderes en logística, manejo de carga, distribución y retail que requieren un alto nivel de eficiencia
en sus operaciones logísticas y la empresa ofrece esta eficiencia a través del uso de almacenes
modernos dentro de condominios de almacenes industriales desarrollados especialmente para las
operaciones logísticas con un modelo de edificación de clase internacional con éxito comprobado.
Se caracteriza por tener amplios patios de maniobras, altura mayor a 12 metros, pisos
especialmente diseñados para el manejo de esta industria, sistema contra incendios según norma
de la Asociación Nacional de Protección contra el Fuego (NFPA por sus siglas en inglés),
17
certificaciones medioambientales, áreas comunes concesionadas, entre otras. Propco I se
encuentra operando y desarrollando el Parque Logístico Lima Sur, que hoy es el único
condominio de almacenes industrial de clase mundial que ha ingresado al mercado peruano y
puede cubrir las necesidades de este segmento de clientes en su totalidad.
5. Estrategia y demanda potencial
Dado que en el mercado peruano no existe oferta de almacenes con las especificaciones que tiene
Propco I, la empresa espera que la competencia aumente rápidamente intentando imitar los
aspectos diferenciados del producto. Por tanto, la estrategia se desarrolla así:
1) Enfatizar la experiencia del grupo económico LLP en construcción de edificaciones de este
tipo, a diferencia de los desarrolladores locales.
2) Aprovechar la falta de oferta especializada en logística por parte de competidores globales.
3) Aprovechar la reducida oferta de terrenos en Lurín con la habilitación y certificación necesaria
para desarrollar esta actividad en la Zona Sur de Lima, reduciendo así la competencia en el
mediano plazo.
La preferencia y expectativa de Propco I es arrendar a tres clientes por edificio aproximadamente.
Los almacenes clase B que se alquilan actualmente solo alquilan la caja (dark shell en inglés)
entendido por los metros cuadrados de almacén a piso; Propco I alquilará la caja y ofrece mejoras
adicionales a solicitud del usuario llamados tenant improvements (TI) que se refiere a
construcciones específicas como oficinas, mezanine, área de refrigerado o espacios que el cliente
decida construir dentro de la caja. De esta forma, el cliente puede obtener áreas personalizadas
según sus necesidades en el mismo lugar de almacenaje y puede pagar esta inversión como un
reembolso durante la vida del contrato evitando el desembolso de caja inmediato.
La muestra es una demanda potencial con altas probabilidad de cierre a diciembre de 2018 (ver
anexo 12).
6. Factores organizativos y sociales
La empresa se encuentra en la implementación de las prácticas de buen gobierno corporativo
desde la matriz, estableciendo políticas para cada etapa del negocio, así como para las actividades
operativas, administrativas, financieras y de inversión. El grupo LLP tiene su matriz en Costa
18
Rica y las directrices se determinan desde la matriz haciéndose extensivas a través de la estructura
y organigrama a los demás países. Busca siempre homogenizar las operaciones para que las
personas se sientan identificadas con la cultura de la organización. Las particularidades de cada
país en cuanto a normativas y legislación son integradas y reveladas en los procedimientos y
manuales que comparte cada miembro de la organización. Asimismo, al tratarse de una empresa
de inversión americana, cuenta con un procedimiento estricto y capacitaciones constantes de
prácticas anticorrupción y lavado de activos (ver organigrama en el anexo 13).
Según el modelo de negocio de LLP, la empresa Propco I está creada para poseer las propiedades
y no tiene empleados en su composición. La entidad que se encarga de la administración y gestión
de la empresa es Latam Logistic Per Opco S.R.L., empresa peruana perteneciente al grupo.
19
Capítulo VI. Análisis financiero
La compañía inició operaciones el año 2016, ejecutando la inversión de la primera etapa del
Parque Logístico Lima Sur que consta de tres edificaciones, como se muestra en el gráfico 1.
Actualmente, se encuentra concluida la primera edificación, denominada edificio 100 y los
siguientes dos edificios en fase de construcción. Se verifica que la inversión fue realizada con
aportes de capital de los partícipes y un préstamo a largo plazo del IFC.
1. Análisis financiero de la empresa
Al cierre del periodo 2018, los ingresos de la empresa ascendieron a US$ 99.275, constituyéndose,
así como el primer periodo en el cual la compañía percibe ingresos provenientes del inicio de sus
operaciones relativas a la explotación del Edificio 100. Los años previos (2016 y 2017) fueron
principalmente intensivos en incremento del activo fijo relacionado con la construcción del
Parque Logístico Lima Sur. Para los periodos posteriores se proyecta contar con mayores ingresos
provenientes de la explotación de su principal activo, así como continuar con el desarrollo de las
siguientes etapas del parque logístico. Además, se proyecta concluir con la adquisición de la
compra de los inmuebles 3 y 4 aledaños al Proyecto Parque Lima Sur, lo que le permitirá ampliar
su ANR.
El contexto actual de la empresa es que las directrices de la gestión financiera se reciben desde
la matriz. Asimismo, la empresa presenta trimestralmente los resultados de sus avances de
gestión al directorio compuesto por funcionarios del fondo de inversión y los principales
funcionarios de LLP.
2. Ventas
La empresa no registra ventas para los periodos 2016 y 2017 (ver anexo 14). Estos periodos son
considerados en etapa preoperativa. En diciembre de 2018 firmaron dos contratos de
arrendamiento y se inició su etapa operativa. Por tratarse de contratos de largo plazo con periodos
de renta libre, la empresa realiza el registro de sus ingresos por nivelación de renta que es el
promedio de las rentas recibidas durante toda la vida del contrato. Asimismo, se registran ingresos
por gastos de mantenimiento desde el primer mes de arrendamiento. Los ingresos por servicios
básicos se registrarán al mes siguiente de firmada el acta de entrega, generalmente es fecha
posterior al periodo de renta libre.
20
3. Estructura de costos y gastos
La empresa registra costos y gastos por los gastos incurridos en la administración y
mantenimiento de las áreas comunes del parque logístico en el año 2018 con el ingreso de los
primeros clientes de la etapa 1. Estos costos y gastos se refieren a la comisión del administrador,
servicio de seguridad, limpieza, servicios básicos de las áreas comunes, impuestos de la
propiedad, seguros de la propiedad y mantenimiento en general.
4. Impuestos
La empresa se encuentra en etapa preoperativa, por tanto, registra pérdidas tributarias que generan
un saldo a favor de renta para los siguientes periodos. No se refleja el impuesto diferido en los
estados financieros del año 2017, debido a que no había certeza del inicio de los ingresos. A partir
del año 2018 se empieza a registrar activos y pasivos por impuesto diferido.
5. Financiamiento
En el año 2017, la empresa firma un acuerdo de préstamo sindicado con el International Finance
Corporation, por el monto de US$ 28.000.000 para el financiamiento de la construcción de los
tres edificios de la primera fase. A diciembre de 2018, el IFC había desembolsado el importe de
US$ 10.000.000 y la empresa se encontraba pagando los intereses semestralmente.
La empresa se encuentra en el proceso de ampliación del préstamo para la segunda fase por un
importe de US$ 25.000.000 haciendo un total de US$ 53.000.000. A continuación, se presenta un
resumen de las características del financiamiento:
Tabla 5. Características del financiamiento
Fuente: Propco I. Elaboración propia
Importe : USD 53,000 en miles
Tasa : 5.25 + libor 6 meses
Plazo : 11 años
Periodo de gracia : 32 meses
% Cuota Balloon : 25%
Comisiones : 2.60%
Tipo de Contrato : Préstamo Paralelo Sindicado
Ratio D/P : Máx. 85/15
Financiamiento IFC
21
La tasa de interés por el préstamo tiene una porción variable de acuerdo a la tasa Libor; por lo
cual la empresa se encontraba evaluando un producto derivado para fijar la tasa; sin embargo,
optó por desestimar dicha opción.
6. Propiedades de inversión
En el año 2017, la empresa completa la adquisición del inmueble 1, con un área bruta de
126.724,80 m2 cuyo valor es de US$ 40.440.000 a diciembre de 2018.
En el año 2019, la empresa tiene planificado ejecutar la opción de compra que posee desde el año
2016 por dos terrenos aledaños al Parque Logístico Lima Sur por un total de 124.694,19 m2 de
área bruta y, de esta forma, poder iniciar el desarrollo de la segunda fase del parque.
7. Análisis vertical
Conforme se puede visualizar en el anexo 15, al cierre del periodo 2018, el activo más importante
corresponde al activo fijo (propiedades de inversión) que representó el 90 % del activo total de la
empresa; por parte de las cuentas acreedoras, el 72 % se encuentra explicada por el patrimonio,
mientras que el 28 % corresponden al pasivo corriente y no corriente. Así, del total pasivo, el
69 % corresponde a obligaciones financieras a largo plazo, correspondientes al préstamo recibido
del IFC.
8. Análisis horizontal
Se observa que, a nivel del estado de situación financiera, las cuentas con cambios más relevantes
son las cuentas efectivo, propiedades de inversión y obligaciones financieras. Esto se explica por
el hecho de que durante los periodos evaluados (2016-2018) se inició la ejecución de obras de
infraestructura para la puesta en marcha del Parque Logístico Lima Sur (incremento de la cuenta
Propiedades de Inversión – hasta US$ 40.440.000), asimismo en el periodo 2017 se observa el
incremento de la cuenta efectivo y equivalentes de efectivo en 932 %, explicado por la recepción
del préstamo a largo plazo del IFC.
22
9. Características de la inversión
Considerando las características de la empresa, se observa que su modelo es intensivo en inversión
a largo plazo, lo que se verifica a través de la composición de su activo, el cual resulta explicado
en un 92 % por activo no corriente, el cual a su vez está compuesto en un 98 % por el inmueble
materia de explotación.
Por su parte, se verifica el activo se encuentra soportado en 72 % en el patrimonio de la compañía,
mientras que el 28 % restante, en fuentes de financiamiento externas, de las cuales el 24 %
corresponde a los pasivos no corrientes, a su vez compuesto por un 79 % por el préstamo del IFC.
23
Capítulo VII. Valorización
La empresa Propco I se encuentra en etapa de crecimiento, específicamente de expansión rápida
caracterizada por el incremento de ingresos y utilidad negativa, según lo indicado en el capítulo I
del presente documento; por tanto, se considera a Propco I como una empresa en etapa temprana
o empresa nueva con disponibilidad de capital de riesgo. La valorización de este tipo de empresas
presenta una dificultad principal y es que en los primeros años tienen pérdidas acumuladas por
encontrarse en etapa de inversión, asimismo, no cuentan con una estructura de capital objetivo,
sino la deuda es decreciente, generando un ahorro tributario que incrementa las pérdidas
acumuladas y a su vez les sirve de crédito fiscal para la etapa de operaciones. En ese sentido, para
valorizar esta empresa se ha decidido utilizar la metodología de valorización de nuevas empresas
(MVNE) propuesta por Carlos Maquieira y Christian Willatt (2006) que se basa en el método del
valor presente ajustado (VPA).
1. MVNE
La MNVE se basa en el método del VPA de una empresa o proyecto de emprendimiento. Este
método establece que el VPA de una empresa equivale al valor presente neto (VPN) de una
empresa financiada con recursos propios al 100 % más el valor presente de los efectos del
financiamiento. Además, cuando la empresa tiene pérdidas acumuladas normalmente no tiene una
estructura deuda/capital objetivo y la deuda es para la etapa de inversión y decreciente en el
tiempo, por tanto, es posible considerar el valor de una empresa con deuda como el valor actual
de sus flujos futuros más el valor presente del ahorro tributario asociado a la deuda con que se
financia el proyecto (Gonzales 2015).
VPA = VPN rp + VPN d
VPN rp = Valor presente neto con recursos propios
VPN d = Valor presente neto de la deuda
Según Maquieira y Willat (2006), si la empresa se valorara usando los flujos de caja descontados
a WACC, entonces se sobrevalora la empresa, y ocurriría lo contrario si la deuda es creciente. Por
tanto, proponen un método para enfrentar esta situación que consiste básicamente en obtener el
pago de los impuestos que la empresa pagaría en ausencia de la deuda y la diferencia resultaría
en el ahorro tributario por la deuda, descontándolos a tasas de rendimiento diferentes, de acuerdo
24
con el costo de capital de los recursos propios empleados en cada caso, como lo presenta
Damodaran (2009).
En ese sentido, para la empresa Propco I se ha aplicado esta metodología de la siguiente forma:
1.1. Cálculo del valor presente neto con recursos propios (VPNrp)
Como primer punto, procedemos a calcular el VPNrp del valor que resulta del flujo de caja libre
FCL descontado a la tasa de costo de capital de una empresa financiada 100% con recursos
propios o costo de capital sin deuda más el valor presente del valor terminal VT descontado a la
misma tasa. Para Propco I se ha calculado dos tasas de descuento diferentes: 11.70% para el
periodo 2019-2021 y 9.04% para el periodo 2022-2038 (ver anexo 20), a fin de reflejar
adecuadamente el riesgo del inversionista en cada fase de la compañía por tratarse de una
compañía nueva en etapa de crecimiento (Damodaran 2009).
Tabla 6. Cálculo del VPNrp (en US$)
Fuente: Elaboración propia
El VPNrp resulta en US$ 34.149.322. Este valor correspondería al valor económico de los activos
de Propco I como si estuviera financiada 100 % con capital propio, y se comprobó que la
operación sí genera valor al ser financiada con capital propio.
1.1.1. Determinación del flujo de caja libre
La construcción del flujo de caja libre se realizó proyectando los principales estados financieros
de la compañía como el estado de resultados y el estado de situación financiera. Se asume que la
compañía se concentrará en la explotación de los inmuebles adquiridos y desarrollados durante el
periodo 2019-2038.
Item
Tasa de
descuento
Valor Aporte
VPN(FCL) 2019-2021 11.70% -50,900,221
VPN(FCL) 2022-2038 9.04% 61,138,176
VP(VT) 9.04% 23,806,882 70%
VPNrp 34,044,837 100%
TABLA VPNrp
30%
25
Se ha realizado la proyección por 20 años al tratarse de una inversión en un bien inmueble cuya
vida útil es mayor a 20 años y cuyo giro de negocio involucra contratos de arrendamiento a largo
plazo. Se ha determinado un flujo a perpetuidad sobre la base del flujo del año 2038 y no se
considera más inversiones adicionales en esta entidad tal como lo informa los funcionarios de la
empresa.
Tabla 7. Flujo de caja libre (en US$)
Fuente: Elaboración propia
a) Supuestos para la proyección de los estados financieros
Se analizó cada una de las cuentas y rubros de los estados de situación y los estados de resultados,
considerando información certera y propia del modelo de negocio utilizado por la compañía, los
cuales se encuentran detallados en el anexo 16, y los estados financieros proyectados en el
anexo 18.
b) Tasa de impuesto
La tasa de impuesto a la renta que se considera es la tasa efectiva, debido al impuesto diferido
acumulado durante la etapa preoperativa y la depreciación tributaria de las propiedades de
inversión según la Ley de Impuesto a la Renta (LIR).
Tabla 8. Tasa de impuesto a la renta efectiva para Propco I (en US$)
Fuente: Elaboración propia
Flujo de Caja Libre (Dólares
americanos) 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2036 2037 2038
EBIT -83,944 3,309,196 8,154,230 9,362,353 9,610,118 9,329,093 9,805,583 12,505,878 12,918,129 12,596,939
(-) Tasa de impuesto (efectiva) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 4.33% 18.34% 19.63% 23.96% 24.14% 24.00%
EBIT (1-t) -83,944 3,309,196 8,154,230 9,362,353 9,193,621 7,618,237 7,880,568 9,509,174 9,799,811 9,573,745
+ Depreciación 930 930 930 847 431 431 431 643 643 -
- Capex -29,895,355 -28,708,516 -886,315 0 0 -335,385 -26,685 0 0 -302,890
- Incremento en KT -4,313,073 -5,816,220 -552,035 1,750,362 2,013,214 1,984,582 2,120,626 0 0 0
FCFF -34,291,442 -31,214,610 6,716,810 11,113,562 11,207,266 9,267,864 9,974,939 9,509,817 9,800,454 9,270,855
Flujo de Caja Libre (Dólares
americanos) 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2036 2037 2038
EBIT -83,944 3,309,196 8,154,230 9,362,353 9,610,118 9,329,093 9,805,583 12,505,878 12,918,129 12,596,939
(-) Tasa de impuesto (efectiva) 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 4.33% 18.34% 19.63% 23.96% 24.14% 24.00%
EBIT (1-t) -83,944 3,309,196 8,154,230 9,362,353 9,193,621 7,618,237 7,880,568 9,509,174 9,799,811 9,573,745
26
c) Depreciación
La depreciación está compuesta por la pérdida de valor de los activos fijos de la empresa como
mobiliario y equipos. Es política de la empresa tercerizar la mayor parte de sus servicios y
mantiene en la cuenta de activo fijo solo el mobiliario necesario para las oficinas administrativas
del parque logístico. Los terrenos y edificaciones son considerados propiedades de invesión según
la NIC 40, y la empresa ha optado por el método de valuación de activo a valor razonable; por
tanto, no se registra depreciación de la propiedad de inversión contablemente (ver anexo 22).
d) Capex
Está compuesto por las inversiones que realiza la empresa para la construcción del activo Parque
Logístico Lima Sur. Luego de la etapa de construcción, se proyecta la inversión en las mejoras a
los almacenes de acuerdo a la solicitud de los clientes en cada renovación de contrato o ingreso
de clientes nuevos (segunda generación).
e) Capital de trabajo KT
Las necesidades de capital de trabajo de la empresa se proyectan restando el activo corriente
menos pasivo corriente de la proyección del estado de situación financiera, como se puede ver en
la siguiente tabla:
Tabla 9. Proyección del capital de trabajo (en US$)
Fuente: Elaboración propia
Se observa que en los primeros años de proyección el incremento de capital de trabajo es positivo
y sucede debido a la etapa de inversión y luego se vuelve negativo cuando la etapa preoperativa
concluye y se estabilizan los flujos (ver anexo 23).
Capital de Trabajo 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 2037 2038
Activo corriente 2,584,382 5,754,102 11,504,554 12,056,589 10,306,227 8,293,014 6,308,432 4,187,806 2,425,428 0 0
Pasivo corriente 1,209,121 65,768 0 0 0 0 0 0 0 0 0
Capital de Trabajo 1,375,261 5,688,334 11,504,554 12,056,589 10,306,227 8,293,014 6,308,432 4,187,806 2,425,428 0 0
Incremento en Capital de Trabajo -182,151 4,313,073 5,816,220 552,035 -1,750,362 -2,013,214 -1,984,582 -2,120,626 -1,762,378 0 0
27
1.2. Valor terminal
Para hallar el valor terminal (VT) se utiliza el método de valor de perpetuidad con crecimiento,
considerando que la empresa, una vez estabilizada1, tendrá un crecimiento al infinito a una tasa
de crecimiento g=2 % que resulta del promedio del rango de la tasa de inflación establecida por
el Banco Central de Reserva del Perú.
Tabla 1. Determinación del VT
Fuente: Elaboración propia
2. Cálculo del valor presente neto de la deuda (VPN d)
Una vez hallado el valor económico de la empresa comprobando que sí genera valor, se incorpora
el financiamiento por deuda que permitirá obtener el beneficio del ahorro tributario y mejorar el
valor de la empresa por este efecto.
El modelo indica que es posible obtener el ahorro tributario por la deuda, hallando el valor
presente de los impuestos generados por los gastos financieros utilizando como tasa de descuento
la tasa de endeudamiento que en este caso es de 8.12%. Además, se debe considerar que la
empresa tiene pérdidas acumuladas; por tanto, sería un error aplicar directamente el impuesto a
los gastos financieros para hallar el ahorro en el mismo periodo, ya que en los primeros años no
se está pagando impuestos y se está generando mayor pérdida acumulada; por tanto, el cálculo
del ahorro tributario debe ser considerando el periodo de pérdidas y de aplicación del ahorro
tributario como se muestra a continuación:
a. Se calcula el impuesto a la renta considerando los gastos financieros antes de la utilidad
antes de impuestos (UAI)
1 Arrendada al 90 % – Valores estimados por la matriz como parte de su experiencia en el sector y en el modelo de
negocio.
Ke 9.04%
g (perpetuidad) 2.00%
VT 134,358,778
VP(VT) 23,806,882
Valor terminal (año 20)
28
Tabla 11. Cálculo de impuesto a la renta (en US$)
Fuente: Elaboración propia
b. Se calcula el impuesto a la renta retirando los gastos financieros de la UAI
Tabla 12. Cálculo del impuesto a la renta sin gastos financieros (en US$)
Fuente: Elaboración propia
c. Se halla la diferencia entre el impuesto calculado sin gastos financieros y el impuesto que la
empresa pagaría efectivamente considerando los gastos financieros:
Tabla 13. Cálculo del ahorro tributario por gastos financieros (en US$)
Fuente: Elaboración propia
Por tanto, el ahorro tributario se generaría a lo largo del periodo de proyección, traídos al valor
presente de diciembre 2018 a la tasa de endeudamiento de la empresa, que equivale a
US$ 5.369.221.
3. Cálculo del VPA y el valor de la nueva empresa VNE
Fórmulas:
VPA = VPNrp + VPNd
2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2036 2037 2038
UAI -486,526 1,464,677 4,397,504 5,698,158 6,206,782 6,208,570 7,018,148 12,505,878 12,918,129 12,596,939
AMORT TRIBUTARIA -1,799,055 -3,336,039 -2,978,503 -2,347,559 -2,347,559 -2,348,957 -2,347,671 -2,347,559 -2,347,559 -2,348,822
Margen -2,285,581 -1,871,361 1,419,001 3,350,599 3,859,223 3,859,613 4,670,477 10,158,319 10,570,570 10,248,118
Pérdida acumulada -5,739,424 -7,610,785 -6,191,784 -2,841,185 1,018,038 4,877,651 9,548,129 96,090,441 106,661,010 116,909,128
Base tributable 1,018,038 3,859,613 4,670,477 10,158,319 10,570,570 10,248,118
Impuesto a la renta (29.50%) 300,321 1,138,586 1,377,791 2,996,704 3,118,318 3,023,195
CALCULO DE IMPUESTO A LA RENTA
2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2036 2037 2038
UAI -486,526 1,464,677 4,397,504 5,698,158 6,206,782 6,208,570 7,018,148 12,505,878 12,918,129 12,596,939
GASTOS FINAN 1,643,623 3,149,457 3,869,643 3,664,195 3,403,335 3,120,523 2,787,435 0 0 0
UAI - GF 1,157,097 4,614,134 8,267,146 9,362,353 9,610,118 9,329,093 9,805,583 12,505,878 12,918,129 12,596,939
AMORT TRIBUTARIA -1,799,055 -3,336,039 -2,978,503 -2,347,559 -2,347,559 -2,348,957 -2,347,671 -2,347,559 -2,347,559 -2,348,822
Margen -641,958 1,278,096 5,288,644 7,014,794 7,262,558 6,980,136 7,457,912 10,158,319 10,570,570 10,248,118
Pérdida acumulada -4,095,801 -2,817,705 2,470,939 9,485,733 16,748,291 23,728,427 31,186,340 124,497,756 135,068,326 145,316,444
Base tributable 2,470,939 7,014,794 7,262,558 6,980,136 7,457,912 10,158,319 10,570,570 10,248,118
Impuesto a la renta (29.50%) 0 0 728,927 2,069,364 2,142,455 2,059,140 2,200,084 2,996,704 3,118,318 3,023,195
CALCULO IR SIN GASTOS FINANCIEROS
2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2036 2037 2038
IR sin GF 0 0 728,927 2,069,364 2,142,455 2,059,140 2,200,084 2,996,704 3,118,318 3,023,195
IR con GF (REAL) 0 0 0 0 300,321 1,138,586 1,377,791 2,996,704 3,118,318 3,023,195
AHORRO TRIBUTARIO
POR GASTOS FINACIEROS 0 0 728,927 2,069,364 1,842,134 920,554 822,293 0 0 0
VPN (FCD) 5,369,221$
AHORRO TRIBUTARIO DE GASTOS FINACIEROS
29
VNE = VPA – VP(FCL-)
VE = VNE – VD
El VNE habitualmente se confunde con el VPN del proyecto. En empresas con utilidades, el VPA
es igual al VNE; sin embargo, en empresas con pérdidas durante los primeros períodos, el VNE
es distinto, ya que calcula el valor presente de todos los flujos positivos sin considerar los flujos
negativos de la etapa de inversión.
Aplicando las fórmulas propuestas por el método de valorización MVNE, se obtiene el valor
patrimonial (VE) de Propco I.
Tabla 14. Cálculo del valor patrimonial de la empresa Propco I
Fuente: Elaboración propia
Entonces, el valor fundamental por participación de la empresa Propco I resulta en US$ 0,45, de
acuerdo con la metodología de valor presente ajustado. Si se compara el valor fundamental con
el valor en libros de US$ 0,35 por participación, es posible encontrar que el valor fundamental
hallado es 29.68 % mayor al valor en libros. La recomendación para los inversionistas sería de
invertir.
4. Metodología para la determinación del costo promedio ponderado de capital
El costo promedio ponderado de capital, también conocido como WACC, se determinó mediante
la siguiente fórmula:
Para el caso de Propco I, se determinaron dos tasas de descuento (ver anexo 19) considerando que
la compañía se encuentra en la fase de crecimiento. En ese sentido, se aplicó un ajuste para la beta
VPA = 39,518,543$
VNE= 95,238,763$
VD = 53,000,000$
VE = 42,238,763$
Valor Patrimonial PROPCO I
𝑊𝑊𝑊𝑊𝑊𝑊𝑊𝑊 =
𝐸𝐸
(𝐸𝐸 + 𝐷𝐷)
∗ 𝐾𝐾𝑒𝑒 +
𝐷𝐷
(𝐸𝐸 + 𝐷𝐷)
∗ 𝐾𝐾𝑑𝑑 ∗ (1 − 𝑇𝑇)
30
para los tres primeros años de proyección (periodo en el que se estima la estabilización de los
ingresos por la culminación de obras).
Adicionalmente, conforme sugiere Maquieira (2009), se ha considerado una tasa de descuento sin
deuda, es decir, equivalente al costo de oportunidad del capital (Ke):
En ese sentido, se han determinado los siguientes valores para el escenario base:
Ke [2019 – 2021] = 11,70 %
Ke [2022 – 2038] = 9,04 %
Tabla 15. Resumen de valorización de Propco I (valores expresados en US$)
Resumen de valorización
Concepto Valor Sustento
Ke Periodo 2019-2021 11.70% Ke calculado por el periodo de inversión, hasta la
normalización de ingresos
Ke Periodo 2022-2038 9.04% Ke para el periodo de ingresos normalizados, fin de
la etapa de inversión
g (tasa de crecimiento perpetuo) 2.00% Tasa de inflación promedio objetivo publicada por
el BCR
VPN(FCL) 2019-2021 (en US$) - (a) -50,900,221 Valor presente neto FCL 2019-2021 - Método
MVNE
VPN(FCL) 2022-2038 (en US$) - (b) 61,242,661 Valor presente neto FCL 2022-2038 - Método
MVNE
VP del Valor terminal (en US$) - (c) 23,806,882 Método de valor de perpetuidad con crecimiento
VPNrp (en US$) (d) = (a) + (b) + (c) 34,149,322 Valor presente neto de la nueva empresa con
recursos propios- Método MVNE
VPN (Ahorro Tributario de la Deuda) (en
US$) - (e) 5,369,221 Valor presente neto del flujo de caja del ahorro
tributaria generado por la deuda - Método MVNE
VPA (en US$) (f) = (d) + (e) 39,518,543 Valor presente ajustado para empresas nuevas
VPN FCFF de Fase Inversión (g) -65,506,052 Flujos de Caja (Negativos) en la etapa de inversión
VNE (en US$) (h) = (f) - (g) 95,238,763
Valor de empresa nueva que resulta del VPA
excluyendo los flujos negativos por la etapa de
inversión (Ver punto 3 - Capítulo VI)
VD (en US$) (i) 53,000,000 Valor de la deuda durante toda la proyección
Valor Patrimonial (en US$) (j) = (h) - (i) 42,238,763 Valor patrimonial de la nueva empresa
Nro. de participaciones 93,455,478 Del reporte de Auditoría interna de la empresa 2018
Valor por participación PROPCO I en
US$ 0.45 Valor patrimonial/Número de participaciones
Valor Contable 0.35 Valor patrimonial según libros
Fuente: Elaboración propia
𝐾𝐾𝑒𝑒 = 𝑟𝑟𝑓𝑓 + 𝛽𝛽�𝑟𝑟𝑚𝑚 − 𝑟𝑟𝑓𝑓� + 𝑟𝑟𝑝𝑝
31
Gráfico 6. Valor unitario de participación de Propco I
Fuente: Elaboración propia
De los resultados, se observa que el valor patrimonial obtenido para PROPCO corresponde a un
29.68% mayor al valor en libros, lo cual se explica por la creación de valor generada por la
operación y puesta en marcha del negocio.
5. Análisis de sensibilidad
Para la aplicación objetiva del análisis de sensibilidad de consideraron cambios a nivel de flujo
de caja, dado el porcentaje de vacancia de 5 %2 como escenario base; por otro lado, de acuerdo
con reportes del mercado peruano, se observa un porcentaje de vacancia equivalente a 6,2 %
(Binswagner 2017) (escenario pesimista) y de modo proporcional a fin de lograr un escenario
optimista se consideró una tasa de vacancia de 3,8 %.
Tabla 16. Supuestos para la sensibilización del flujo de caja libre
Fuente: Elaboración propia
Adicionalmente, se consideró adecuado sensibilizar los valores del beta considerado para la
determinación del Ke, mediante el modelo CAPM, así se consideraron los siguientes valores para
cada uno de los escenarios planteados:
2 Determinado por el fondo de inversión y la matriz por conocimiento y experiencia de mercado
Vacancia Flujo de Caja
6.20% FC (1) - Pesimista
5.00% FC (2) - Base
3.80% FC (3) - Optimista
32
Tabla 17. Supuestos de sensibilización de tasa de descuento
Fuente: Elaboración propia
De la aplicación del MVNE que considera el cálculo de flujo de caja descontado para compañías
en etapa de crecimiento, se obtuvo el rango de valores por participación de Propco I entre 0,48 y
0,56, conforme se visualiza a continuación:
Tabla 18. Sensibilización de valores
Fuente: Elaboración propia
Periodos: 2019-2021 2022-2038
Bu WACC (Ke) WACC (Ke)
0.72 11.77% 9.08%
0.71 11.70% 9.04%
0.66 11.15% 8.70%
Escenarios Valor Patrimonial Nro. Participaciones Valor x Participación
Escenario Pesimista 40,642,077 93,455,478 0.43
Escenario Base 42,238,763 93,455,478 0.45
Escenario Optimista 47,978,386 93,455,478 0.51
33
Capítulo VIII. Análisis de riesgos
Propco I identifica los riesgos a los que se expone en las notas a los estados financieros auditados,
reconociendo que aquellos que pueden causar impactos financieros resultan los relacionados al
riesgo de mercado, los mismos que se afectan directamente por la volatilidad por el tipo de cambio
y tasa de interés; asimismo considera los riesgos de crédito, liquidez y de capital.
1. Riesgo de mercado
La empresa reconoce como riesgo de mercado la exposición por la volatilidad del tipo de cambio
y la tasa de interés. En ese sentido, inicialmente se evalúa el potencial impacto de dichos riesgos:
2. Riesgo de tipo de cambio
La moneda funcional de Propco I es el dólar americano. Además, la compañía realiza
transacciones en moneda local. En ese sentido, se genera un descalce por efecto del tipo de
cambio, lo que puede generar reconocimiento de pérdidas o ganancias, dependiendo de la
volatilidad de dicha variable. La pérdida neta por diferencia de cambio para los periodos 2017 y
2018 ascendieron a US$ 11.575 y US$ 84.559, respectivamente. En ese sentido, la gerencia de la
compañía ha aceptado el riesgo de la posición y no se han efectuado operaciones de derivados
para su cobertura.
Cabe indicar que la mayor exposición de este riesgo se materializa en los periodos de construcción
de unidades inmobiliarias, ya que las transacciones materiales que generan la posición de riesgo
son los proveedores de servicios de construcción. En ese sentido, en la fase de estabilización de
ingresos, coincidente con la culminación de obras este riesgo tenderá a minimizarse.
3. Riesgo de tasas de interés
El riesgo de tasa de interés se origina por las obligaciones financieras de largo plazo. Propco I
cuenta con financiamiento de largo plazo, cuyo costo se encuentra compuesto por una tasa
variable indexada a la tasa Libor a 6 meses. En ese sentido, la gerencia de la compañía ha decidido
asumir el riesgo de la volatilidad de tasa de interés bajo la expectativa de una potencial
disminución de la misma en los siguientes periodos.
34
4. Riesgo de crédito
El riesgo crediticio se entiende como la posibilidad de que los clientes incumplan sus obligaciones
contractuales, lo que resulta una pérdida financiera para la compañía. En ese sentido, la compañía
considera una exposición mínima a este tipo de riesgo, ya que, además de contar con potenciales
clientes de prestigio y presencia regional, lleva a cabo estrictos procedimientos de evaluación de
solvencia y reputacional de los clientes previo a la firma de contratos.
Adicionalmente, corresponde tomar en consideración que, debido al rubro en el que desarrolla
sus operaciones, Propco I cobra por adelantado los alquileres, minimizando aún más la exposición
a este tipo de riesgo.
5. Riesgo de liquidez
El riesgo de liquidez se materializa en el incumplimiento de obligaciones de pago. Según la
evaluación realizada, para el caso de Propco I, estas obligaciones se encuentran relacionadas
principalmente con los gastos de operación, relativos a la administración y mantenimiento del
parque logístico, así como respecto de los pasivos financieros de largo plazo con el IFC. En ese
sentido, según lo reconocido en las notas a los estados financieros auditados, la compañía realiza
el seguimiento al flujo de efectivo, a fin de cubrir las necesidades de fondo operativo con cierto
nivel de holgura, a fin de no incumplir con los límites de endeudamiento.
Asimismo, se verifica que, de acuerdo con los estados financieros 2018, Propco I presenta ratios
de liquidez de 4.57 y 2.03, para los periodos 2017 y 2018, respectivamente. Concluyéndose una
exposición baja en este riesgo.
6. Riesgo de capital
El riesgo de capital se entiende como el riesgo de la posición del capital respecto de la estructura
de deuda, así la compañía en estrecha coordinación con la matriz, administra y monitorea el ratio
de apalancamiento, calculado entre la deuda neta entre el capital total, con el objetivo de
salvaguardar la capacidad de continuar como empresa en marcha y generar retornos sobre el
capital invertido.
Según las notas a los estados financieros auditados, «la deuda neta corresponde al total del
endeudamiento (incluyendo el endeudamiento corriente y no corriente) menos el efectivo. El
35
capital total corresponde al patrimonio tal y como se muestra en el estado de situación financiera,
más la deuda neta». De acuerdo con lo indicado anteriormente, el ratio de apalancamiento para
los años 2017 y 2018 fue de 26,25 % y 27,14 %, respectivamente.
Asimismo, se debe considerar que existen condiciones establecidas en los covenants por parte del
préstamo sindicado con el IFC, que obligan a tener un manejo prudente de sus pasivos.
Tabla 19. Matriz de riesgos
Muy bajo Bajo Medio Alto Muy alto
Muy alto Riesgo
Ambiental
Alto
Riesgo de
Tipo de
Cambio
Riesgo de Tasa
de interés
Medio Riesgo
Administrativo
Riesgo de
Construcción
Bajo Riesgo de
Crédito
Riesgo de
Liquidez
-Riesgo de
Capital
-Riesgo
Legislativo
Muy bajo
RIESGOS
PR
O
BA
BI
LI
D
A
D
IMPACTO
36
Conclusiones
Si bien la valorización de empresas nuevas implica dificultades para hallar el valor intrínseco y
decidir sobre la inversión, debido a la falta de información histórica e incertidumbre en sus flujos,
Propco I es una empresa con respaldo de la matriz y el fondo de inversión, los cuales cuentan con
amplia experiencia en el sector y encuentran en los mercados emergentes una gran oportunidad
de inversión por la falta de ingreso de modelos desarrollados y totalmente formales en estos
mercados. El fondo de inversión Jaguar se caracteriza por ser un fondo de capital de riesgo que
actúa como un intermediario financiero (toma capital de los inversionistas e invierte directamente
en empresas de su cartera). El capital de riesgo hace el seguimiento y apoyo a las empresas de su
cartera asegurando el éxito de la inversión (Gonzales 2015). Por tanto, el fondo de inversión
Jaguar participa activamente en el seguimiento de los objetivos y metas de la empresa Propco I
aportando su experiencia y el capital necesario para cada etapa, y participa en la toma de
decisiones relevantes de la compañía.
Asimismo, el hecho de que Propco I haya obtenido el préstamo del IFC, entidad del Banco
Mundial, es una prueba del cumplimiento de la empresa con altos estándares internacionales que
exige estas entidades de alto prestigio.
El modelamiento de los ingresos de la empresa se basa en supuestos de mercado obtenidos
mediante estudios de mercado especializados y de la experiencia y resultados de LLP en Costa
Rica, que cuenta con el Parque Logístico Coyol 1 y Aurora que se encuentran arrendados al
100 %, vacancia 0 %.
La valorización de la empresa ha sido conservadora, debido a que es una empresa nueva y a la
falta de comparables disponibles en el mercado. El valor de patrimonio resultante es superior en
29.68% respecto al valor en libros, por lo que se concluye que la inversión realizada por los
partícipes estaría generando valor para los mismos.
En caso de que la empresa decida incorporar capital, debe considerar que el valor por
participación resultante es de US$ 0.45 al 31 de diciembre de 2018.
37
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39
Anexos
40
Anexo 1. Estructura organizacional
Fondo de inversión
Jaguar Growth Parents inició operaciones en la década de 1990, con sede en New York, se dedica
a la gestión de inversiones especializada a través de private equity, enfocada en el sector
inmobiliario de mercados emergentes. En ese sentido, el fondo presentó interés en iniciativas de
inversión llevadas a cabo por el grupo Latam.
Grupo LLP
El grupo LatAm Logistic Properties desarrolla sus actividades en el sector inmobiliario
corporativo en mercado emergentes, la estrategia del grupo se basa en ubicar países con solidos
indicadores económicos y potencial de mayor crecimiento en el tiempo. LatAm cuenta con un
equipo con amplia trayectoria en mercados logísticos, así como profundo conocimiento de la
potencial demanda del sector a nivel global y prácticas internacionales en la construcción y
diseños de parques logísticos inmobiliarios.
41
Anexo 2. Crecimiento económico de la región
Fuente: BCRP – Memoria Anual 2015-2018
Elaboración propia
Fuente: BCRP – Memoria Anual 2015-2018
Elaboración propia
Crecimiento Económico 2013 2014 2015 2016 Promedio 2013 - 2016
Brasil 2.7% 0.1% -3.8% -3.3% -1.1%
Chile 4.3% 1.9% 2.1% 1.7% 2.5%
Colombia 4.9% 4.6% 3.1% 2.1% 3.7%
México 1.4% 2.1% 2.5% 2.9% 2.2%
Argentina - - - -2.1% -2.1%
Perú 5.8% 2.4% 3.3% 4.0% 3.9%
Crecimiento Económico 2017 2018 2019 (*) 2020 (*)
Brasil 1.1% 1.1% 2.1% 2.6%
Chile 1.3% 4.0% 3.4% 3.4%
Colombia 1.4% 2.7% 3.0% 3.2%
México 2.1% 2.0% 1.6% 1.7%
Argentina 2.7% -2.5% -1.2% 1.9%
Perú 2.5% 4.0% 4.0% 4.0%
42
Anexo 3. Principales actividades de la empresa Latam Logistic Per Propco Lurín I S.R.L
1. Adquisición de terrenos: Consiste en la búsqueda, evaluación y adquisición de terrenos
idóneos para desarrollar los condominios de almacenes para arrendar. Este proceso puede
durar entre 3 y 12 meses, una vez identificado el terreno.
Fotografía del inmueble I al término de la adquisición
Fuente: Fotografía propia
2. Construcción de almacenes logísticos: Consiste en las actividades de pre-desarrollo,
actividades de construcción, y actividades de comercialización y firma de contratos con
clientes. Este proceso dura entre 18 a 21 meses desde la identificación del terreno (después
del due diligence).
Proceso de desarrollo de proyectos LLP
Fuente: Business Plan de Latam Logistic Properties 2016 / Elaboración propia
3. Arrendamiento de almacenes: Consiste en el proceso de comercialización, que está basado
en el análisis de clientes y sus requerimientos para la elaboración de la propuesta mediante
un análisis financiero de los M2 requeridos, plazo de contrato y periodos de implementación
43
que son meses libres al inicio del contrato para poder hallar el precio por metro cuadrado para
el cliente.
Fuente: Fotografía propia
4. Gestión de propiedades: Consiste en la administración del Parque Logístico como son
la gestión de las áreas comunes, mantenimiento, seguridad, limpieza, servicios básicos y
la atención post-venta a los inquilinos del parque.
Fuente: Fotografía propia
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Anexo 4. Clasificación de clientes de Propco I
La empresa clasifica a los clientes objetivo, tomando en consideración los mercados objetivo
para el Grupo Latam, así de acuerdo con ello se clasifican en:
Como parte de las políticas y directrices de la matriz, Propco I cuenta con procedimientos
relativos con la evaluación de riesgos crediticios, legales y reputacionales previos a la suscripción
de contratos con sus clientes. Adicionalmente, cabe indicar que dentro de las categorías antes
listadas, pueden encontrarse los denominados clientes 3PL, los que se desempeñan como
prestadores de servicios a través de servicios de logística tercerizada. Así, el análisis de riesgos
crediticios se extenderá al cliente que el operador logístico 3PL atenderá en las instalaciones
arrendadas.
Gold
•Compañías regionales o multinacionales con operaciones en los cuatro mercados
objetivo: Colombia, Perú, Costa Rica y Panamá.
Silver
•Compañías regionales o multinacionales con Operaciones en tres de los mercados
objetivo o en Colombia y Perú.
Bronze
•Compañías regionales o multinacionales con operaciones en dos de los cuatro
mercados objetivo, incluyendo Colombia o Perú.
Otros
•Compañías con potencial incursión en otro mercados de la región.
Gold Silver Bronze Otros
CR - PER - COL - PAN
Presencia en 3 mercados o COL
y PER
Presencia en 2 mercados
Posible incursión en el mercado
peruano o regional
Kimberly-Clark Iron Mountain Adidas Protisa
Kraft-Heinz / Mondelez Cencosud Itsanet
Natura Molitalia
Pepsico Grupo FH
Samsung Electronics Cogorno
DHL Global Forwarding Incolbest
Dinet Skechers
Kuehne+Nagel Promart
Inkafarma
Xpo Logistic
Grupo Bomi
Grupo Sanchez
Caferma
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Anexo 5. Ubicación del Parque Logístico Lima Sur en Lima Perú
Fuente: Google earth
Elaborado por: Latam Logistic Properties
Mapa del Mercado Industrial en Lima
Fuente: Google earth
Elaborado por: Jones Lang Salle – Broker de LLP
46
Anexo 6. Cadena de valor de la empresa Latam Logistic Per Propco Lurín I S.R.L
A
ct
iv
id
ad
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e
A
po
yo
Infraestructura de la empresa: La estructura organizacional de la empresa es propia del modelo de negocio de una empresa Desarrolladora multinacional. Las directrices vienen desde la matriz
localizada en Costa Rica, a través del CEO y CFO. Además, el Directorio incluye a los funcionarios del fondo de inversiones quienes participan en las decisiones relevantes.
Administración y Finanzas: Los departamentos de Contabilidad, Finanzas y Tesorería se encuentran en Costa Rica a cargo de la CFO quien da las directrices para todas las regiones en la que tienen
presencia. En Perú se encuentra un Dpto. de Administración y Contabilidad que se encarga de hacer cumplir las directrices de la matriz y asegura el cumplimiento de la Normatividad Peruana.
Gestión de Recursos Humanos: El modelo de negocio de PROPCO I se caracteriza por tercerizar todos los servicios que requiere a través de sus empresas afiliadas y socios estratégicos locales. La
empresa que provee del servicio de Gerenciamiento y Administración Local es la empresa LATAM LOGISTIC PER OPCO S.R.L., también empresa del grupo
Desarrollo Nuevos Proyectos: PROPCO I siempre está en búsqueda de la innovación, responsabilidad social y ambiental. Es el único proyecto en el país que cuenta con Certificación ecológica Edge.
Adquisiciones: La adquisición de bienes y servicios de PROPCO I se encuentra a cargo del Area de Desarrollo de Proyectos quienes estandarizan los procedimientos de licitación y materiales
utilizados en sus proyectos, con proveedores locales y regionales.
Logística de Entrada: Es la
actividad relacionada con la
búsqueda y adquisición de terrenos
idóneos para la construcción de
parques logísticos.
Desarrollo y Construcción: Son las
actividades relacionadas con el
proceso de pre-desarrollo,
construcción y arrendamiento de 1era
generación, que se encuentran a cargo
del Area de Desarrollo de Proyectos
ubicada en Costa Rica y que asegura el
modelo y estándar del negocio en todas
las regiones en donde LLP tiene
presencia.
Logística de Salida: Son las
actividades relacionadas con el
cierre y la entrega de cada etapa
(edificios) a cargo del Area de
Desarrollo de Proyectos y el
manejo de la operación del Parque
Industrial (Administración de
servicios y áreas comunes).
Comercialización y Ventas: Son las
actividades de marketing que realiza la
empresa a través de un bróker con
amplia experiencia en el mercado de
real estate. Los socios capitalistas y la
plana gerencial de la empresa tienen
una importante red de contactos que le
permite acercar su oferta al cliente
objetivo.
Operaciones: Se realizan a través de la
gestión denominada Gestión de
Instalaciones y Gestión de
propiedades. La Gestión de
instalaciones asegura la administración
eficiente del parque logístico (áreas
comunes, cumplimiento de la
normativa regional y cumplimiento del
reglamento interno por parte del
arrendador e inquilinos) y garantizan la
seguridad y confianza que la operación
requiere. La actividad de gestión de
propiedades, supervisa la
administración del parque y atiende las
necesidades del cliente relacionadas a
los contratos, quejas, facturación,
etcétera.
Actividades principales
Fuente: Latam Logistic Properties
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Anexo 7. Análisis PESTEL
1.1.
La estabilidad política afecta directamente el desempeño de la economía en su conjunto, alterando el potencial
crecimiento del PBI, así la desconfianza de los consumidores y empresarios afectan directamente las variables
inversión y co