“VALORIZACIÓN DE SOCIEDAD MINERA EL BROCAL S.A.A.” Trabajo de investigación presentado para optar el grado académico de Magíster en Finanzas Presentado por: Sr. Velasquez Cuellar, Mitchell Alfredo Sr. Revolledo Caballero, Victor Daniel Srta. Olano Estela, Fiorella Asesor: Jorge Eduardo Lladó Márquez 0000-0003-0676-2666 Lima, octubre de 2023 https://orcid.org/0000-0003-0676-2666 i ii Tabla de Contenido Tabla de Contenido ..................................................................................................................... i Índice de Tablas......................................................................................................................... iv Índice de Figuras ........................................................................................................................ v Dedicatorias ............................................................................................................................... vi Agradecimientos ........................................................................................................................ vi Resumen Ejecutivo ................................................................................................................... vii Introducción ............................................................................................................................ viii Capítulo I. Descripción del negocio y factores organizativos y sociales ............................... 1 1.1. Líneas de Negocio ....................................................................................................... 1 1.2. Tipos de Clientes ......................................................................................................... 1 1.3. Áreas Geográficas ........................................................................................................ 2 1.4. Hechos de Importancia ................................................................................................ 2 1.5. Accionistas ................................................................................................................... 2 1.6. Directorio ..................................................................................................................... 3 1.7. Organigrama y Puestos Clave ...................................................................................... 3 1.8. Análisis de Cadena de Valor........................................................................................ 3 1.9. Modelo de Negocio ..................................................................................................... 4 1.10. Factores Organizativos y Sociales ........................................................................... 5 1.11. Evolución de la acción ............................................................................................. 5 1.12. Gobierno Corporativo .............................................................................................. 7 Capítulo II. Análisis del Macroambiente y de la Industria .................................................. 8 2.1. Análisis PESTEL ......................................................................................................... 8 2.2. Análisis de la Demanda Potencial ............................................................................... 8 2.3. Análisis de las 5 Fuerzas de Porter ............................................................................ 11 2.4. Identificación de los Principales Competidores ........................................................ 11 2.5. Participación de Mercado .......................................................................................... 15 2.6. Análisis de la Regulación minera en el Perú ............................................................. 16 2.7. Conclusiones .............................................................................................................. 17 Capítulo III. Posicionamiento Competitivo de la Empresa ................................................. 18 3.1. Misión, Visión y Valores ........................................................................................... 18 3.2. Ciclo de Vida de la Empresa ..................................................................................... 18 3.3. Propuesta de Valor ..................................................................................................... 19 3.4. Matriz Boston Consulting Group .............................................................................. 19 3.5. Análisis FODA y FODA cruzado .............................................................................. 20 3.6. Análisis VRIO ........................................................................................................... 23 3.7. Ventaja competitiva ................................................................................................... 23 3.8. Matriz PEYEA ........................................................................................................... 23 3.9. Matriz Cuantitativa de Planeamiento Estratégico (MCPE) ....................................... 25 3.10. Matriz de Rumelt (MR) ......................................................................................... 25 3.11. Revelamiento de la Estrategia ................................................................................ 26 3.12. Conclusiones .......................................................................................................... 26 Capítulo IV. Análisis Financiero y Características de la Inversión ..................................... 27 4.1. Finanzas Operativas ................................................................................................... 27 4.2. Finanzas Estructurales ............................................................................................... 40 4.3. Diagnóstico ................................................................................................................ 41 iii 4.4. Conclusiones .............................................................................................................. 42 Capítulo V. Análisis de Riesgo .......................................................................................... 43 5.1. Riesgos Financieros ................................................................................................... 43 5.2. Riesgo no Financieros ............................................................................................... 48 5.3. Matriz de Riesgo ........................................................................................................ 48 5.4. Conclusiones .............................................................................................................. 50 Capítulo VI. Valorización .................................................................................................... 51 6.1. Metodología de la valorización ................................................................................. 51 6.2. Casos .......................................................................................................................... 51 6.3. Flujo de caja descontado ............................................................................................ 53 6.4. Análisis de Sensibilidad ............................................................................................. 57 6.5. Valoración por Múltiplos de Empresas Comparables ............................................... 59 6.6. Recomendación de Inversión ..................................................................................... 61 6.7. Conclusiones .............................................................................................................. 61 Referencias ............................................................................................................................... 62 Apéndice A. Componentes de El Brocal y ubicación geográfica ........................................ 64 Apéndice B. Resumen de accionistas (BROCALC1) y participación ................................. 64 Apéndice C. Cuadro de Directores ...................................................................................... 64 Apéndice D. Organigrama de El Brocal .............................................................................. 65 Apéndice E. Cadena de valor de El Brocal ......................................................................... 65 Apéndice F. Modelo de Negocio de El Brocal.................................................................... 66 Apéndice G. Análisis PESTEL de El Brocal ....................................................................... 67 Apéndice H. Análisis Porter de El Brocal ........................................................................... 68 Apéndice I. Participación de El Brocal en los mercados globales ..................................... 75 Apéndice J. Análisis del ciclo de vida de El Brocal ........................................................... 78 Apéndice K. Análisis de la Matriz BGC .............................................................................. 81 Apéndice L. Análisis de los factores determinantes para El Brocal para la Matriz Peyea.. 82 Apéndice M. Análisis de la Matriz cuantitativa de Planeamiento Estratégico (MCPE) ...... 83 Apéndice N. Análisis de la matriz de Rumelt ...................................................................... 86 Apéndice O. Metodología de evaluación de riesgos ............................................................ 87 Apéndice P. Inventario de mineral por caso ....................................................................... 88 Apéndice Q. Asunciones para la proyección de la Producción ........................................... 89 Apéndice R. Precios de los metales ..................................................................................... 90 Apéndice S. Costo unitario de producción según la profundización de la mina ................. 91 Apéndice T. Asunciones para la proyección de otras cuentas del Estado de resultados ..... 91 Apéndice U. Asunciones para la proyección del estado de situación financiera ................. 92 Apéndice V. Asunciones de Capex, deuda e intereses ........................................................ 93 Apéndice W. Asunciones de costo de cierre por escenario .................................................. 94 iv Índice de Tablas Tabla 1 Comparación de la cotización de BROCALC1 versus BROCALI1 (2011-2022) ......... 6 Tabla 2 Rango de los valores de evaluación del análisis PESTEL ............................................ 8 Tabla 3 Evaluación numérica del PESTEL ................................................................................ 8 Tabla 4 Resumen del análisis de las 5 fuerzas de Porter para la industria minera ................ 11 Tabla 5 Ranking de producción de cobre (000 TM finos) por empresas en Perú 2022 .......... 12 Tabla 6 Ranking de producción de zinc (000 TM finos) por empresas en Perú 2022 ............. 13 Tabla 7 Ranking de producción de zinc (000 TM finos) por empresas en Perú 2022 ............. 14 Tabla 8 Normativa sectorial y Ambienta de la industria minera en el Perú ........................... 16 Tabla 9 Misión, Visión y Valores de El Brocal ........................................................................ 18 Tabla 10 Estrategias provenientes del análisis FODA ............................................................ 21 Tabla 11 Matriz FODA y FODA cruzado para El Brocal ....................................................... 22 Tabla 12 Análisis VRIO para El Brocal ................................................................................... 23 Tabla 13 Estrategias retenidas luego de la evaluación en MCPE ........................................... 25 Tabla 14 Matriz de Rumelt (MR) para El Brocal ..................................................................... 26 Tabla 15 Estrategias retenidas luego de la matriz de Rumelt .................................................. 26 Tabla 16 Ratios de gestión operativa El Brocal y Nexa .......................................................... 37 Tabla 17 Evolución del ROE y ROA de El Brocal y Nexa ....................................................... 38 Tabla 18 Análisis Dupont de El Brocal y Nexa ........................................................................ 39 Tabla 19 Necesidades operativas de Fondos (US$ MM) El Brocal 2015 – 2022.................... 39 Tabla 20 Fondo de Maniobra (US$ MM) El Brocal 2015 – 2022 ........................................... 40 Tabla 21 Fondo de Maniobra Vs NOF (US$ MM) 2015 – 2022 ............................................. 40 Tabla 22 Políticas corporativas de El Brocal .......................................................................... 41 Tabla 23 Riegos no financieros de El Brocal ........................................................................... 47 Tabla 24 Evaluación de riesgos ............................................................................................... 48 Tabla 25 Estimación del costo de capital promedio ponderado para El Brocal ..................... 53 Tabla 26 Resultados de la valorización ................................................................................... 57 Tabla 27 Valorización por múltiplos ........................................................................................ 60 Tabla 28 Estimación del valor de las acciones comunes y de inversión para El Brocal ......... 60 Tabla H1 Ranking de producción de cobre (000 TM) por países al 31/12/2022 ..................... 73 Tabla H2 Ranking de producción de zinc (000 TM) por países al 31/12/2022 ....................... 74 Tabla H3 Ranking de producción de plomo (000 TM) por países al 31/12/2022 .................... 75 Tabla I4 Participación de El Brocal en el mercado global de cobre ...................................... 75 Tabla I5 Participación de El Brocal en el mercado global de zinc ......................................... 76 Tabla I6 Participación de El Brocal en el mercado global de plomo ...................................... 76 Tabla J7 Reservas y Recursos fuera de reservas para El Brocal al 31/12/2022 ..................... 78 Tabla M8 Resumen de estrategias para El Brocal y cómo pasan a MCPE ............................. 83 Tabla M9 Matriz cuantitativa de planeamiento estratégico (MCPE) para El Brocal (1) ....... 84 Tabla M10 Matriz cuantitativa de planeamiento estratégico (MCPE) para El Brocal (2) ..... 85 Tabla O11 Escala de valores para la probabilidad ................................................................. 87 Tabla O12 Escala de valores para el impacto ......................................................................... 87 Tabla O13 Código de colores de las regiones de la matriz de riesgos .................................... 87 v Índice de Figuras Figura 1 Ventas según tipo de cliente (US$ MM) y distribución porcentual ............................. 1 Figura 2 Evolución histórica de la cotización de BROCALC1 y BROCALI1 (2011-2022) ....... 6 Figura 3 Curva de costos unitarios de cobre (US¢/lb) al 31/12/2023 ..................................... 12 Figura 4 Curva de costos unitarios de zinc (US¢/lb) al 31/12/2023 ........................................ 13 Figura 5 Curva de costos unitarios de plomo (US¢/lb) al 31/12/2023 .................................... 14 Figura 6 Matriz BCG para los yacimientos de El Brocal ........................................................ 19 Figura 7 Matriz PEYEA ............................................................................................................ 24 Figura 8 Criterios de evaluación de estrategias ...................................................................... 25 Figura 9 Análisis de los activos de El Brocal (2022) ............................................................... 28 Figura 10 Evolución de las cuentas relevantes del activo de El Brocal (2015-2022) ............. 28 Figura 11 Evolución de Propiedad, Planta y Equipo de El Brocal (2015-2022) .................... 29 Figura 12 Análisis del pasivo-patrimonio de El Brocal (2022) ............................................... 29 Figura 13 Evolución de cuentas del pasivo-patrimonio de El Brocal (2015-2022) ................. 30 Figura 14 Evolución del activo, pasivo y patrimonio de El Brocal (2015-2022) .................... 31 Figura 15 Ventas de El Brocal en miles de dólares (2011-2014) ............................................ 31 Figura 16 Ventas de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) ............................................ 32 Figura 17 Ventas de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) ............................................ 32 Figura 18 Costo de venta de El Brocal (2015-2022), (000 US$) nominal ............................... 33 Figura 19 Costo de venta de El Brocal (2015-2022), (000 US$) real al 1/1/2023 .................. 33 Figura 20 Evolución del margen de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) .................... 34 Figura 21 Análisis de la tasa de producción diaria de El Brocal en kTM/día (2015-2022) .... 35 Figura 22 Evolución del gasto financiero de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) ...... 35 Figura 23 Ratios de liquidez de El Brocal vs Nexa (2015-2022) ............................................. 36 Figura 24 Ratios de solvencia de El Brocal vs Nexa (2015-2022) ........................................... 37 Figura 25 Cobertura de gastos financieros de El Brocal vs Nexa (2015-2022) ...................... 38 Figura 26 Evolución y estadísticas del precio mensual del cobre (US$/lb) 2010-2023 .......... 44 Figura 27 Evolución y estadísticas del precio mensual del zinc (US$/TM) 2010-2023 .......... 45 Figura 28 Evolución y estadísticas del precio mensual del plomo (US$/TM) 2010-2023 ....... 45 Figura 29 Matriz de riesgos ..................................................................................................... 49 Figura 30 Flujo de caja libre para la firma (FCFF) por caso ................................................. 55 Figura 31 Flujo de caja libre para la firma (FCFF) acumulado por caso .............................. 56 Figura 32 Análisis de sensibilidad del valor patrimonial de El Brocal (S/ MM) ..................... 58 Figura 33 Análisis de sensibilidad del valor (S/ /acción) de BROCALC1 y BROCALI1 ......... 58 Figura 34 Valor (S/ /acción) de BROCALC1 y BROCALI1 y potencial apreciación .............. 61 Figura H1 Curva de costos unitarios (US¢/lb) promedio de cobre por país (2022) ............... 72 Figura H2 Curva de costos unitarios (US¢/lb) promedio de zinc por país (2022) .................. 73 Figura H3 Curva de costos unitarios (US¢/lb) promedio de plomo por país (2022) ............... 74 Figura I4 Cinco fuerzas de Porter para la industria minera de cobre, zinc y plomo .............. 77 Figura J5 Componentes de la operación de El Brocal ............................................................. 79 vi Dedicatorias A Cintya, por su constante apoyo, comprensión, motivación y amor durante el desarrollo de la maestría, sin los cuales hubiera sido imposible lograr este objetivo. A mis padres, Alfredo y Edith, que siempre son una fuente de inspiración para superarme cada día. Mitchell A Tamara, por ser la razón por la que me despierto todos los días, por su apoyo incondicional y por ser mi soporte en mis momentos de mayor flaqueza. A mi madre, Nelly, por inculcarme esas ganas de devorar el mundo y por el incansable amor que siempre supo derrochar hacia mí. Daniel La presente tesis lo dedico a mi madre Elida, quien me brinda su apoyo incondicional en todas las etapas de mi vida. Fiorella Agradecimientos Al profesor Jorge Lladó, quien con sus consejos, experiencias y lecciones nos ayudó a concluir este trabajo, dejando aprendizajes invaluables que nos servirán en nuestro futuro profesional. A los profesores Armando Villacorta, Enzo Defillipi y Claudia Suarez, cuyos conceptos impartidos resultaron propicios para este trabajo. Finalmente, a todos nuestros docentes de la Universidad del Pacífico que, con su exigencia y dedicación, desafiaron continuamente nuestra capacidad y lograron que tuviéramos un inmejorable entendimiento de las finanzas. vii Resumen Ejecutivo La presente tesis desarrolla la valorización de la empresa Sociedad Minera El Brocal S.A.A. – controlada de Compañía de Minas Buenaventura S.A.A.-, una empresa minera polimetálica que opera la unidad minera Colquijirca y la planta concentradora de Huaraucaca. Como punto de partida, se realiza un análisis estratégico externo e interno donde se destaca las oportunidades del Perú con empresas altamente competitivas en producción y costos, contrastando con los enormes desafíos en el campo político, social y económico del país que afectan a la industria minera. También se señala la fortaleza en eficiencia en costos que posee la empresa y la ventaja competitiva de ser parte del Grupo Buenaventura que le permite tener un mayor poder de negociación y excelencia operacional heredada. A partir del análisis de posicionamiento competitivo de la empresa y el análisis de riesgos, se definen los escenarios a evaluar durante la valorización: (i) Explotación únicamente de las reservas existentes, (ii) explotación de las reservas y recursos existentes en los yacimientos, (iii) explotación de reservas, recursos y puesta en marca de San Gregorio y (iv) explotación únicamente de Marcapunta. Posteriormente, se realiza el análisis financiero de los periodos comprendidos entre 2015 y 2022, lo que permite visualizar tendencias y outliers en las principales cuentas y ratios de la empresa. Se observa una ineficiencia productiva en los años de análisis, que corresponden al periodo post expansión de planta de 7kTM/día a 18kTM/día en 2014, ya que no logra ocupar la capacidad disponible de la planta procesadora generando ratios de rentabilidad bastante bajos en comparación a otras mineras como Nexa. El resultado del análisis financiero permite también establecer los supuestos a usarse en la proyección de estados financieros. A continuación, se proyecta los estados financieros para los cuatro escenarios planteados y a estimar los flujos de caja libre para la firma que son descontados a la tasa de costo de capital promedio ponderado WACC de 10.82%, obteniendo el valor empresa y también el valor del patrimonio. Al tener cuatro escenarios, con base en el juicio experto de los autores, se establece probabilidades de ocurrencia para cada uno, lo cual resulta en un valor esperado de las acciones de S/ 7.47 por acción común y S/ 5.06 por acción de inversión. Estos valores son próximos a los estimados mediante la metodología de múltiplos de S/ 7.11 y S/.4.86 respectivamente, mientras que las cotizaciones, al 2/10/2023, son S/5.65 y S/3.81 respectivamente. Según este análisis, la inversión en esta empresa puede producir un rendimiento de hasta 32% para acciones comunes y 33% para las acciones de inversión, por lo que se recomienda invertir. viii Introducción Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (El Brocal) es una empresa minera polimetálica cuya principal actividad es la exploración, extracción, procesamiento y comercialización de minerales de cobre, zinc, plomo, plata y oro. Opera la unidad minera Colquijirca y la planta concentradora de Huaraucaca, ubicadas en el distrito de Tinyahuarco, provincia y región de Pasco. Al cierre del año 2022, El Brocal procesó 4.9 millones de TM de mineral, y produjo 47.4 kTM de cobre, 23.4 kTM de zinc, 3.4 MOz de plata y 6.8 kTM de plomo como concentrados, ubicándose en el décimo lugar de producción a nivel nacional en cobre y plata, décimo segundo en zinc y décimo tercero en plomo (Ministerio de Energía y Minas, 2023). Las ventas totales están representadas por 68% cobre, 12% plata, 12% zinc, 3% plomo y 5% oro. La totalidad de sus ingresos son en dólares americanos y la utilidad neta del 2022 fue US$ 0.36 MM. Según sus reservas reportadas, El Brocal terminará pronto de explotar sus reservas de zinc y plomo quedando el cobre como su principal producto a largo plazo. El principal accionista de El Brocal es Inversiones Colquijirca S.A. con 58.25% de las acciones representativas del capital social, la cual está controlada por compañía de Minas Buenaventura S.A. que posee el 99.999996% de su capital social. Además, Compañía de Minas Buenaventura S.A. tiene participación directa en el capital de El Brocal, de forma que directa e indirectamente controla 61.43% del capital de El Brocal (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2023). También, en la memoria anual 2022 (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2023), se explica que en 2022 se negoció un volumen de 635,717 acciones comunes (S/ 4.4 MM) y 142,190 acciones de inversión (S/ 0.8 MM) en la Bolsa de Valores de Lima. La acción común es más líquida que la acción de inversión, ya que aquella cotizó todos los meses del año. Así, la cotización de la acción común ha oscilado en los últimos 5 años en un rango de S/ 3.70 (Jun-21) y S/ 12.50 (Ene-18), y al cierre del 2022 cotizó a S/ 6.12. El Buen Gobierno Corporativo en El Brocal está sustentado en sus Principios de Desarrollo Sostenible Empresarial (PDSE), los cuales están basados en principios de tratados y estándares internacionales. No obstante, según la información reportada por la empresa a la Superintendencia del Mercado de Valores, los accionistas minoritarios tienen ciertas limitaciones para ejercer sus derechos, además de limitantes para la transparencia de información. Para mejorar ello, la empresa está trabajando en la implementación de medidas http://elbrocal.pe/facipub/upload/cont/1213/files/principios_de_desarrollo_sostenible_empresarial.pdf ix para cumplir con los requerimientos de Buen Gobierno Corporativo exigido por la Superintendencia de Mercado de Valores (SMV). Respecto a la sustentabilidad, según la Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023), se cuenta con plan enfocado en sus grupos de interés conformado por los accionistas, colaboradores, clientes, proveedores y comunidades. En temas ambientales, durante el 2022, logró un índice de desempeño ambiental (sistema de medición desarrollado por Cía. De Minas Buenaventura) de 92%, superando la meta interna del 90%. Asimismo, entre las acciones de gestión de desarrollo social, se ha gastado más de S/ 3 MM en programas e infraestructura sociales como S/ 1.9 MM en pistas y veredas en la C.C. Smelter en modalidad de obras por impuestos y apoyo para terminar la planta de tratamiento de agua potable de Smelter por S/ 0.13 MM. Por lo expuesto, El Brocal es un jugador relevante dentro del mercado minero peruano, además de no haber sido estudiada previamente desde el punto de vista académico. En este contexto, el presente estudio representa una oportunidad para brindar un análisis que permita, a los inversionistas interesados en la empresa, tener un mejor entendimiento de los factores que afectan su valor. 1 Capítulo I. Descripción del negocio y factores organizativos y sociales 1.1. Líneas de Negocio Sociedad Minera el Brocal S.A.A., empresa a la que en adelante este documento se hará referencia como El Brocal, es una empresa minera cuyo negocio es desarrollar proyectos mineros mediante la exploración, extracción y procesamiento de minerales de cobre, zinc, plomo, plata y oro. Así, los productos de El Brocal son: (i) concentrados de cobre, con contenido de oro y plata; (ii) concentrado de zinc, con contenido de plomo y plata y (iii) concentrado de plomo, con contenido de zinc y plata. 1.2. Tipos de Clientes Las ventas de El Brocal por concentrados de cobre, zinc y plomo en el 2022 ascendieron a US$ 386 MM, de las cuales el 84% son a clientes nacionales y el 16% a clientes internacionales. Entre los clientes históricos más representativos se encuentran Louis Dreyfus Commodities Perú S.R.L., Consorcio Minero S.A., Glencore Perú S.A., MCC Non Ferrous Trading Inc., Werco Trade AG y MRI Trading AG (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2013). Asimismo, las ventas internacionales se exportan a diversos mercados como el asiático, europeo y norteamericano. En el 2022, se exportó US$ 31.07 MM a Europa y US$ 32.29 MM a clientes asiáticos. En la Figura 1, se ve que las ventas más representativas son a clientes nacionales y las ventas internacionales han comenzado a disminuir desde el 2016. Figura 1 Ventas según tipo de cliente (US$ MM) y distribución porcentual Nota. Adaptado de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2022). 165, 74% 151, 84% 133, 57% 236, 72% 258, 76% 237, 80% 216, 86% 420, 90% 322, 84% 57, 26% 29, 16% 101, 43% 94, 28% 82, 24% 58, 20% 35, 14% 48, 10% 63, 16% 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 Nacionales Internacionales 2 1.3. Áreas Geográficas El Brocal (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2023) se constituyó el 7 de mayo de 1956 en la ciudad de Lima. A fin de listar las áreas geográficas donde la empresa desarrolla sus actividades, el Apéndice A muestra una lista de los activos que componen las operaciones de El Brocal y la localidad en donde se ubican. 1.4. Hechos de Importancia Con comunicación del 4 de abril de 2022, El Brocal hizo de público conocimiento un incidente de seguridad en su mina de tajo abierto. Específicamente, informaron sobre un deslizamiento en el Tajo Norte y con ello “la paralización de las actividades en la zona afectada” (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2022). Ante este incidente, que implicó la caída de material rocoso hacia adentro del tajo, el bloqueo de accesos y la imposibilidad de acceder a ciertas áreas de la mina, además del riesgo que implica continuar con las actividades tanto para las personas como para las maquinarias, Osinergmin dispuso la paralización de las actividades en las zonas afectadas. Dado que este incidente afectó la operación del tajo, la empresa continuó la operación de la mina subterránea, mitigando de esta manera el impacto de la paralización en una de las minas y continuando el abastecimiento de mineral a la planta. (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2023) informó que en noviembre de 2022 OSINERGMIN levantó la medida de paralización. Por otro lado, con comunicación del 3 de octubre de 2023, El Brocal informó que por retrasos en la aprobación de sus instrumentos ambientales (Modificación del Estudio de Impacto Ambiental a 25,000 TM/día) no podrá continuar con el desarrollo del Tajo Norte por lo que esta mina queda paralizada por 3 años hasta 2026. Este hecho afecta la producción pues en los primeros años la producción deberá sostenerse solo con mineral proveniente de la mina Marcapunta. 1.5. Accionistas El Brocal, al cierre de 2022, tiene un capital social de S/1,091.8 MM que está representado por 155,971,426 acciones comunes de un valor nominal de S/7.00 (siete y 00/100 soles) cada una y por 6,526,230 acciones de inversión de un valor nominal de S/7.00 cada una. Es importante precisar que Cía. de Minas Buenaventura S.A.A. posee en forma directa e indirecta el 99.999996% del capital social de Inversiones Colquijirca S.A., por lo que, sumado a otras participaciones, la Compañía de Minas de Buenaventura S.A.A. tiene el 61.43% de participación directa e indirecta (véase el Apéndice B). Respecto a las acciones de inversión, 3 los accionistas no tienen derecho a voto y, por lo tanto, no tienen influencia en las decisiones de la compañía por lo que el análisis de su estructura no es relevante para la valorización. 1.6. Directorio El directorio de El Brocal está formado por profesionales de alto nivel. En el Apéndice C, se puede apreciar el año de ingreso de los integrantes del directorio actual de la compañía. Asimismo, se puede observar la marcada interrelación que presenta El Brocal con Compañía de Minas de Buenaventura S.A.A. pues varios de sus directores son también directores de esa empresa (la entidad controladora de El Brocal) o de alguna empresa relacionada. 1.7. Organigrama y Puestos Clave En lo que respecta al organigrama y los puestos de mayor relevancia de la organización, cabe resaltar que el gerente general es elegido por los miembros del directorio. Actualmente, esta posición está siendo llevado a cabo por Marco Antonio Oyanguren León. A su vez, según Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023), se puede observar tres grandes grupos de gerencias dentro de la empresa, tal como lo muestra el Apéndice D. En primer lugar, se tiene gerencias operativas de la organización, que se encargan de gestionar la operación rutinaria de la compañía; en segunda instancia, se tiene áreas de crecimiento organizacional encargadas de la exploración de nuevos yacimientos así como el desarrollo y ejecución de proyectos estratégicos para asegurar la continuidad y crecimiento futuro de la compañía; y finaliza con las áreas de soporte, que aseguran que los dos grupos de gerencias tengan los recursos administrativos necesarios para realizar sus actividades. 1.8. Análisis de Cadena de Valor En el Apéndice E, se muestra la cadena de valor de El Brocal donde se observan las actividades estratégicas desarrolladas por la empresa para crear valor a sus stakeholders. Por un lado, la empresa se encuentra realizando actividades de exploración en las minas Marcapunta Oeste y San Gregorio, localizadas en el distrito minero de Colquijirca. En actividades operativas, la empresa cuenta con dos yacimientos donde viene realizando la explotación de cobre, zinc y plomo. La mina Tajo Norte se encuentra siendo explotada mediante el método de tajo abierto, mientras que la mina Marcapunta se encuentra explotada mediante el método subterráneo. Asimismo, para el proceso de tratamiento, se cuenta con una planta concentradora con una capacidad de 18,000 TM/día. Finalmente, la comercialización y venta se viene dando tanto para clientes nacionales como internacionales. 4 Por otro lado, entre las actividades de apoyo, se encuentra la infraestructura empresarial, la cual se refiere a la gestión del gobierno corporativo, responsabilidad social y empresarial, relación con las comunidades, planeamiento estratégico y financiero de la empresa. Además, se tiene la gestión de recursos humanos, la cual busca el desarrollo profesional de los trabajadores -quienes como política de la minera son provenientes de la localidad-. A su vez, respecto a la actividad de logística, la empresa busca minimizar su impacto de residuos, traslado de activos de forma eficiente, a la vez de reducir los gastos de venta mediante menores gastos de fletes y costos de embarques. 1.9. Modelo de Negocio El modelo de negocio de El Brocal consiste en desarrollar proyectos mineros, a través de todas sus etapas, las cuales se listan a continuación: - Prospección: Estudios para establecer la posible existencia de minerales en el subsuelo. - Exploración: Actividad que cuantifica los recursos minerales en el subsuelo y establece la certidumbre de esos recursos. Cabe resaltar que incluye la perforación exploratoria. - Explotación: Actividad basada en la extracción de minerales del subsuelo, ya sea por métodos de mina subterránea o de tajo abierto. - Procesamiento: Proceso que se realiza en la planta concentradora para llevar el mineral con leyes obtenidas en la naturaleza a leyes comerciales. - Venta de concentrados: Se realiza con clientes locales que generalmente son acopiadores, o a clientes extranjeros que pueden ser refinerías que procesan el concentrado para obtener metales. Para poder llevar a cabo sus actividades, la empresa necesita estrecha coordinación con las municipalidades, así como con el gobierno regional de Pasco y el gobierno central a través del Ministerio de Energía y Minas (MINEM). También, necesita del apoyo de las comunidades en el área de influencia de la mina, ya que los permisos ambientales dependen de la aprobación por parte de ellos, ya sea en las etapas iniciales del proyecto minero o ante una ampliación de mina o planta. Asimismo, los contratistas juegan un rol clave, dado que la minería genera el requerimiento de servicios conexos que no forman parte de la actividad principal y que pueden ser suministrados por terceros, por ejemplo, servicios de mantenimiento, transporte de personal, vigilancia, etc. Otros recursos claves para realizar las actividades son el personal especializado, la maquinaria móvil usada en la mina, la infraestructura de procesamiento de minerales usada en la planta, y la existencia de los recursos minerales según lo predicen los estudios realizados. 5 La relación con los clientes se gestiona de manera específica negociando con cada uno de ellos los contratos de venta de concentrados, con términos que dependen de los precios de los metales en el mercado internacional y de la calidad de los concentrados. Finalmente, los flujos de ingresos provienen de la venta de los concentrados de cobre, zinc y plomo, teniendo en cuenta el valor de los metales principales, así como los subproductos (oro y plata) contenidos en dichos concentrados. El modelo de negocio se representa en el Apéndice F. 1.10. Factores Organizativos y Sociales El Brocal cuenta con un plan de sustentabilidad enfocado en sus stakeholders que están conformados por los accionistas, colaboradores, clientes, proveedores y las comunidades. Mediante este plan la empresa tiene como objeto asumir un principio de precaución especialmente en el ámbito ambiental y programas de desarrollo social en las comunidades donde está establecida. Entre las acciones de gestión ambiental, se encuentra el programa de monitoreo ambiental, el cual tiene objeto de monitorear el consumo de agua, la calidad de aire, el ruido ambiental y el monitoreo biológico. Entre los principales logros del 2022, se encuentra el incremento de uso de agua reciclada a un 88.66%, el cual representa un ahorro de 9,009,249.73 m3/año -logrando reducir el uso de agua fresca dejándola disponible para la población y su uso agropecuario (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2023)-. Asimismo, se logró un índice de desempeño ambiental (sistema de medición desarrollado por Cía. De Minas Buenaventura) de 92% superando la meta interna de 90% durante el 2022. Entre las acciones de gestión de desarrollo social, en 2022 se ha gastado más de S/ 3 MM en programas e infraestructura sociales como S/ 1.9 MM en pistas y veredas en la C.C. Smelter en modalidad de obras por impuestos y apoyo para terminar la planta de tratamiento de agua potable de Smelter por S/ 0.13 MM entre otros. 1.11. Evolución de la acción Como se ha mencionado más atrás, El Brocal tiene dos tipos de acciones: comunes (BROCALC1) y de inversión (BROCALI1). Según la Bolsa de Valores de Lima (2023), BROCALC1 fue listada el 10/4/2000, mientras que BROCALI1 lo hizo en 15/11/1994. 6 Figura 2 Evolución histórica de la cotización de BROCALC1 y BROCALI1 (2011-2022) Nota. Elaborado a partir de data de cotizaciones históricas de Bolsa de Valores de Lima (2023). Tabla 1 Comparación de la cotización de BROCALC1 versus BROCALI1 (2011-2022) Año BROCALC1 BROCALI1 Variación % 2011 43.18 34.90 24% 2012 44.38 31.78 40% 2013 23.32 15.94 46% 2014 10.56 8.33 27% 2015 6.40 5.57 15% 2016 6.15 3.44 79% 2017 9.53 6.66 43% 2018 8.96 6.29 43% 2019 4.78 2.46 94% 2020 4.54 2.32 95% 2021 4.93 3.49 41% 2022 6.66 5.35 24% Promedio 48% Nota. Elaborado por los autores. Las evoluciones históricas de la cotización de ambas acciones se muestran en la Figura 2, en la que se observa que la acción de inversión ha tenido históricamente un valor de mercado menor que el valor de la acción común, a pesar de que ambas acciones tienen el mismo valor nominal. Este comportamiento puede ser explicado por el hecho de que la acción común proporciona derecho a voto en la junta general de accionistas. Así, se estima que, en promedio, la acción común cotiza a un valor 48% superior al de la acción de inversión. 0 10 20 30 40 50 60 M ar -1 1 Ju n -1 1 Se t- 1 1 D ic -1 1 M ar -1 2 Ju n -1 2 Se t- 1 2 D ic -1 2 M ar -1 3 Ju n -1 3 Se t- 1 3 D ic -1 3 M ar -1 4 Ju n -1 4 Se t- 1 4 D ic -1 4 M ar -1 5 Ju n -1 5 Se t- 1 5 D ic -1 5 M ar -1 6 Ju n -1 6 Se t- 1 6 D ic -1 6 M ar -1 7 Ju n -1 7 Se t- 1 7 D ic -1 7 M ar -1 8 Ju n -1 8 Se t- 1 8 D ic -1 8 M ar -1 9 Ju n -1 9 Se t- 1 9 D ic -1 9 M ar -2 0 Ju n -2 0 Se t- 2 0 D ic -2 0 M ar -2 1 Ju n -2 1 Se t- 2 1 D ic -2 1 M ar -2 2 Ju n -2 2 Se t- 2 2 D ic -2 2 BROCALC1 BROCALI1 7 1.12. Gobierno Corporativo El Brocal es una empresa que sigue los lineamientos de gobierno corporativo establecidos por la Superintendencia del Mercado de Valores (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2023) como un medio de buena gestión y responsabilidad social de la empresa. Durante el periodo del 2022, El Brocal registró actualizaciones en el reporte del cumplimiento del Código respecto a los 5 pilares: I) Derecho de los Accionistas, II) Junta General de Accionistas, III) El Directorio y La Alta Gerencia, IV) Riesgo y Cumplimiento y V) Transparencia de la Información donde principalmente se observa un mayor detalle de las responsabilidades de los accionistas, una mejora en el procedimiento de votos y seguimiento de los acuerdos adoptados en el JGA y un establecimiento más detallado de las responsabilidades y derechos del Directorio y la Alta Gerencia. No obstante, según la información reportada por la empresa a la Superintendencia del Mercado de Valores (2023), los accionistas minoritarios tienen ciertas limitaciones para ejercer sus derechos, además de limitantes para la transparencia de información. Cabe resaltar que el accionista mayoritario de El Brocal, de forma directa e indirecta, es Compañía de Minas de Buenaventura S.A.A. con un 61.43%, lo que evidencia la preponderancia que tiene este grupo dentro de las decisiones de El Brocal y la poca o nula participación que tienen los accionistas minoritarios en decisiones estratégicas de la empresa. Asimismo, respecto a la información revisada en la página web de la empresa, se puede afirmar que El Brocal cuenta con una política de dividendos disponible al público en general desde su página web. A su vez, la sociedad no cuenta con directores independientes, también la empresa cuenta con un área de auditoría interna de forma independiente y con una oficina especializada con relación a los inversionistas (Superintendencia del Mercado de Valores, 2023). 8 Capítulo II. Análisis del Macroambiente y de la Industria 2.1. Análisis PESTEL Se han analizado los factores PESTEL para El Brocal y se ha generado una calificación en función a dos variables: impacto y dirección. En primer lugar, el impacto hace referencia a las consecuencias que acarrea dicho factor en la empresa; para ello, se han establecido tres niveles (véase la Tabla 2). Asimismo, se ha evaluado si el factor genera una ventaja o no para la continuidad del negocio (dirección), de este modo, siguiendo la información de la Tabla 3, se puede apreciar un impacto negativo bajo proveniente del factor legal, un impacto medio de los factores políticos y ambientales y un resultado negativo alto del factor social. En lo que refiere al impacto positivo, se tiene un entorno económico que representa un factor con impacto medio, mientras que el factor tecnológico supone un impacto positivo alto. En el Apéndice G, se hace un análisis detallado de cada factor que da origen a la evaluación numérica presentada en esta sección. Tabla 2 Rango de los valores de evaluación del análisis PESTEL Impacto Valores Bajo [1-2] Medio [3-4] Alto [5-6] Tabla 3 Evaluación numérica del PESTEL Factores Impacto Dirección Resultado Políticos 3 - -3 Económicos 3 + 3 Sociales 5 - -5 Tecnológicos 5 + 5 Ambientales 3 - -3 Legales 1 - -1 2.2. Análisis de la Demanda Potencial 2.2.1. Demanda potencial de cobre Según Wood Mackenzie (2022), los usos del cobre pueden ser divididos en tres grupos: - Alambrón de cobre, que se estima en 61% del consumo total del cobre es usado para fabricar cables eléctricos de bajo voltaje, cables de potencia, de telecomunicaciones, de transferencia de datos y cables magnéticos. 9 - Tubos de cobre, que se estiman en 10% del consumo total de cobre, usado en aplicaciones de desagües, aire acondicionado y refrigeración. - Aleaciones de cobre y otros productos de cobre, que incluye barras, hojas y otros productos de latón utilizados en construcción. De esta forma, se estima que la industrialización y la urbanización de áreas rurales continuará siendo la fuerza dominante detrás del consumo de cobre a pesar del deterioro de las economías emergentes en los últimos años: las fuerzas de la industrialización y urbanización son imparables y continuarán dominando el crecimiento global del consumo de cobre. Además, el cobre tiene un rol clave en la transición energética, lo que genera un uso intensivo del cobre en las tecnologías “limpias” tanto en la generación de energía como en el transporte. En ese marco, la producción será dirigida principalmente a China y economías emergentes de Asia, debido a que estas economías tienen factores de producción de bajo costo y se encuentran bien posicionados para obtener ganancias por la producción de bienes terminados que usan el cobre. Por otro lado, el cobre enfrenta riesgos de sustitución, siendo el principal sustituto en aplicaciones eléctricas el aluminio o sus aleaciones que, sin embargo, tiene muchas dificultades, ya que este metal tiene una huella de carbono mucho mayor que el cobre, lo cual no se alinea con los esfuerzos globales por reducirla. Los productos que enfrentan mayor riesgo de sustitución son los tubos (reemplazados por tubos plásticos) y otros productos menores hechos de aleaciones de cobre como por ejemplo los cables de telecomunicaciones y datos (vulnerables a la fibra óptica y tecnologías inalámbricas), 2.2.2. Demanda potencial de zinc La galvanización es el mercado más grande de uso primario del zinc (Wood Mackenzie, 2022), el cual llega a consumir el 60% del uso global, seguido por las aleaciones para productos moldeados por fundición (13%), luego la producción de latón (11%), productos semi- manufacturados (5%), óxidos y productos químicos (9%) y otros. Al igual que en el caso del cobre, Wood Mackenzie (2022) estima que la principal fuerza que dirige el crecimiento del consumo de zinc en el futuro es la urbanización de zonas rurales, así como la industrialización, dado que las principales aplicaciones del zinc están en la construcción y en el transporte automotriz. Sin embargo, la economía China está viviendo la reestructuración de una economía dirigida por la inversión en infraestructura y exportaciones a una dirigida por el consumo doméstico, lo que hace a la economía China menos dependiente del zinc. Por ello, las proyecciones del crecimiento en el uso del zinc para aplicaciones 10 tradicionales a largo plazo se proyectan en 1.4% por año, mientras que este mismo indicador era de 2.2% por año en las dos décadas pasadas. En contrapartida, se prevé que los usos no tradicionales del zinc tengan un crecimiento significativo en las próximas dos décadas; por un lado, el zinc como micronutriente en fertilizantes agrícolas, con el potencial de volverse de consumo obligado por los gobiernos en los países desarrollados -si esto se materializa en USA y Brasil, podría añadirse una demanda global de 1 millón de TM por año de zinc-. Por otro lado, la necesidad de almacenar la energía de fuentes renovables a partir del 2030 coloca a las baterías basadas en flujo de zinc con un alto potencial para capturar esta demanda; no obstante, el nivel de demanda no es comparable a los usos tradicionales que tiene el zinc hoy en día. En resumen, el zinc enfrenta riesgos de destrucción de la demanda por efecto del cambio tecnológico y por los cambios en los precios. El único uso que no tiene este riesgo de sustitución es el óxido de zinc usado en la vulcanización del caucho. 2.2.3. Demanda potencial de plomo Dentro del informe de Wood Mackenzie (2022), se segrega los usos del plomo en dos tipos: - Con un 87.5% del uso de este metal se encuentran las baterías, las cuales pueden ser automotrices o industriales. En la categoría de baterías, la mayor demanda va a la producción de baterías automotrices con un 65.3%, las cuales se utilizan principalmente en automóviles y vehículos comerciales, como camiones y autobuses, pero también se encuentran en vehículos utilitarios, vehículos agrícolas y embarcaciones. Por otro lado, las baterías industriales consumen el 22,3% de todo el plomo producido. Las baterías estacionarias se utilizan principalmente en sistemas de suministro de energía de respaldo para equipos eléctricos sensibles o esenciales y también se utilizan ampliamente en redes de telecomunicaciones. - El 12,5% restante del plomo consumido se utiliza en aplicaciones diferentes a las baterías. La industria química es el segundo uso final más grande del plomo, a menudo en forma de pigmentos a base de plomo y otros. Esto representa aproximadamente el 8% del consumo de plomo. Esta categoría también incluye óxidos para vidrio, cerámica y pinturas especializadas. A largo plazo, se proyecta un crecimiento en la demanda del plomo, especialmente proveniente de los mercados asiáticos quienes serán los impulsadores de este crecimiento. Se espera que para el 2050 China incremente su consumo del 46% al 49% del total de consumo de plomo en 11 el mundo, seguido por la India, el cual se espera que crezca del 14% al 25% hacia el 2050. Esta situación se da por la expectativa de crecimiento del consumo automotriz en este continente. No obstante, es importante tomar en cuenta que este crecimiento se podría ver afectado por las nuevas políticas ambientales que se presenten, para un menor consumo de este metal. 2.3. Análisis de las 5 Fuerzas de Porter A continuación, se resume el análisis de las cinco fuerzas de Porter para la industria minera (véase la Tabla 4), en donde se muestra un impacto bajo de los poderes de sustitutos, competidores y clientes. A su vez, se ve un impacto bajo del “poder de los clientes”, mientras que un impacto alto de la fuerza proveniente de la “rivalidad entre competidores”. Para mayor detalle véase el Apéndice H. Tabla 4 Resumen del análisis de las 5 fuerzas de Porter para la industria minera Fuerzas Impacto Clientes Bajo Proveedores Medio Sustitutos Bajo Competidores Bajo Rivalidad entre competidores Alto Nota. Elaborado por los autores. 2.4. Identificación de los Principales Competidores Según el Ministerio de Energia y Minas (2023), Compañía Minera Antamina S.A. es el mayor productor de cobre del Perú al 31/12/2022 y El Brocal ocupa el décimo lugar en la producción de cobre nacional como se ve en la Tabla 5. Asimismo, en la Figura 3 se muestra la ubicación de El Brocal en la curva de costos unitarios a nivel mundial junto con los principales productores de cobre del Perú (se muestran aquellas minas que tienen una producción similar o mayor a las de El Brocal). Así, se ve que El Brocal se encuentra en el segundo cuartil de costos unitarios al 31/12/2022 con 1.77$/lb, siendo nuevamente Antamina la que tiene el más bajo costo unitario de cobre en el mercado peruano, hecho que consolida a esta mina como la líder tanto en producción como en costos en el negocio del cobre a nivel nacional. Otras minas con un costo unitario menor al El Brocal y con mayor producción son Cuajone, Toromocho, Quellaveco y Constancia. 12 Tabla 5 Ranking de producción de cobre (000 TM finos) por empresas en Perú 2022 Nº Empresa Metal Producido (000 TM) Participación de producción nacional (%) 1 Compañía Minera Antamina S.A. 467.9 19.1% 2 Sociedad Minera Cerro Verde S.A.A. 459.1 18.8% 3 Southern Perú Copper Corporation Sucursal Del Perú 341.9 14.0% 4 Minera Las Bambas S.A. 254.8 10.4% 5 Minera Chinalco Perú S.A. 244.7 10.0% 6 Compañía Minera Antapaccay S.A. 151.0 6.2% 7 Marcobre S.A.C. 126.0 5.2% 8 Anglo American Quellaveco S.A. 100.7 4.1% 9 Hudbay Perú S.A.C. 89.4 3.7% 10 Sociedad Minera El Brocal S.A.A. 49.7 2.0% 11 Nexa Resources Perú S.A.A. 34.2 1.4% 12 Minera Shouxin Perú S.A. 31.6 1.3% 13 Gold Fields La Cima S.A. 28.1 1.1% 14 Compañía Minera Condestable S.A. 16.9 0.7% 15 Sociedad Minera Corona S.A. 7.6 0.3% Otros 41.4 1.7% Total 2,445.1 Nota. Elaborado a partir de datos del Ministerio de Energía y Minas (2023). Figura 3 Curva de costos unitarios de cobre (US¢/lb) al 31/12/2023 Nota. Elaborado a partir de datos de S&P Market Intelligence (2023). Se resalta en la curva la posición global de las minas peruanas que tienen una producción mayor a la de El Brocal. 13 Tabla 6 Ranking de producción de zinc (000 TM finos) por empresas en Perú 2022 Nº Empresa Metal Producido (000 TM) Participación de producción nacional (%) 1 Compañía Minera Antamina S.A. 500.0 36.5% 2 Volcan Compañía Minera S.A.A. 151.2 11.0% 3 Nexa Resources Perú S.A.A. 90.1 6.6% 4 Catalina Huanca Sociedad Minera S.A.C. 55.2 4.0% 5 Compañía Minera Chungar S.A.C. 54.9 4.0% 6 Nexa Resources El Porvenir S.A.C. 54.9 4.0% 7 Minera Chinalco Perú S.A. 44.4 3.2% 8 Compañía Minera San Ignacio De Morococha S.A.A. 42.7 3.1% 9 Alpayana S.A. 37.2 2.7% 10 Minera Colquisiri S.A. 36.8 2.7% 11 Sociedad Minera El Brocal S.A.A. 28.7 2.1% 12 Minera Shouxin Perú S.A. 26.8 2.0% 13 Empresa Administradora Cerro S.A.C. 25.4 1.9% 14 Compañía Minera Santa Luisa S.A. 24.5 1.8% 15 Minera Bateas S.A.C. 22.3 1.6% Otros 174.5 12.7% Total 1,369.6 Nota. Elaborado a partir de datos del Ministerio de Energía y Minas (2023). Figura 4 Curva de costos unitarios de zinc (US¢/lb) al 31/12/2023 Nota. Elaborado a partir de datos de S&P Market Intelligence (2023). Se resalta en la curva la posición global de las minas peruanas que tienen una producción mayor a la de El Brocal. En el caso del zinc, el Ministerio de Energía y Minas (2023) indica que el principal productor es también Compañía Minera Antamina S.A., mientras que El Brocal ocupa el décimo primer lugar en la producción. Asimismo, en la Figura 4, se muestra la ubicación de El Brocal en la curva mundial de costos unitarios junto con las operaciones que tienen mayor producción. Se observa que la mina con más bajo costo unitario es Cerro de Pasco de Compañía Minera Volcan 14 S.A.A. que, junto con Yauli (de la misma empresa), se encuentra en el primer cuartil de costos unitarios. Antamina también se encuentra en el primer cuartil de costos unitarios, ratificando su liderazgo también en el negocio del zinc. El Brocal se encuentra en el segundo cuartil y tiene costos muy similares a Chungar (Compañía Minera Chungar S.A.C.) y San Vicente (Compañía Minera San Ignacio de Morococha S.A.A.). Tabla 7 Ranking de producción de zinc (000 TM finos) por empresas en Perú 2022 Nº Empresa Metal Producido (000 TM) Participación de producción nacional (%) 1 Nexa Resources El Porvenir S.A.C. 24.9 9.8% 2 Volcan Compañía Minera S.A.A. 24.8 9.7% 3 Compañía Minera Chungar S.A.C. 24.1 9.4% 4 Nexa Resources Perú S.A.A. 17.8 7.0% 5 Compañía Minera Kolpa S.A. 17.1 6.7% 6 Minera Bateas S.A.C. 15.9 6.2% 7 Pan American Silver Huaron S.A. 13.2 5.1% 8 Compañía Minera Lincuna S.A. 12.3 4.8% 9 Compañía De Minas Buenaventura S.A.A. 11.5 4.5% 10 Nexa Resources Atacocha S.A.A. 11.5 4.5% 11 Empresa Administradora Cerro S.A.C. 10.8 4.2% 12 Alpayana S.A. 10.0 3.9% 13 Sociedad Minera El Brocal S.A.A. 10.0 3.9% 14 Empresa Minera Los Quenuales S.A. 8.0 3.1% 15 Sociedad Minera Corona S.A. 6.2 2.4% Otros 37.3 14.6% Total 255.4 Nota. Elaborado a partir de datos del Ministerio de Energía y Minas (2023). Figura 5 Curva de costos unitarios de plomo (US¢/lb) al 31/12/2023 Nota. Elaborado a partir de datos de S&P Market Intelligence (2023). Se resalta en la curva la posición global de las minas peruanas que tienen una producción mayor a la de El Brocal. 15 En el caso del plomo, la Tabla 7 muestra que El Brocal se encuentra en décimo tercer lugar de producción nacional mientras que Nexa Resources El Porvenir S.A.C, Volcan Compañía Minera S.A.A. y Compañía Minera Chungar S.A.C coupan los tres primeros lugares con producciones muy similares. A su vez, la Figura 5 muestra que la mina Cerro de Pasco y Yauli de Compañía Minera Volcan S.A.A. están en el primer y segundo cuartil de costos unitarios, ratificando el liderazgo de esta empresa en el negocio del plomo. El Brocal se ubica en el segundo cuartil. En resumen, Compañía Minera Antamina S.A. es un referente en los negocios de cobre y zinc, mientras que Compañía Minera Volcan S.A.A lo es para el negocio de zinc y plomo a nivel nacional. La competencia en el mercado de metales es a nivel global por lo que el factor que determinará una ventaja es el costo unitario. De esta forma, El Brocal compite muy de cerca con Compañía Minera Volcan S.A.A. en los negocios de zinc y plomo, mientras que en cobre minas como Constancia (de Hudbay Perú S.A.C.) o Antapaccay (Compañía Minera Antapaccay S.A.) tienen costos muy similares a El Brocal. 2.5. Participación de Mercado El Brocal participa en el mercado minero con tres productos principales: concentrado de cobre, concentrado de zinc y concentrado de plomo. El mercado de commodities es global; por consiguiente, la participación de mercado debe considerar las operaciones de todo el mundo. De igual modo, debido a que los metales son recursos no renovables, la producción global se tiene cuantificada y monitoreada, así como los proyectos de futuras operaciones para poder estimar la oferta futura. En el mercado de global de cobre al 31/12/2022 (S&P Market Intelligence, 2023) El Brocal ocupa el lugar 105 de un total de 389 operaciones con 0.25% de participación de mercado. En el mercado de zinc, El Brocal ocupa el lugar 82 de 204 operaciones con 0.27% de participación de mercado y en el mercado del plomo, ocupa el lugar 85 de 179 operaciones con 0.26% de participación de mercado. Para más detalle, véase el Apéndice I. En todos los casos, se trata de información del año 2022 de S&P Market Intelligence (2023) y se ha tomado en cuenta el metal pagable producido por cada operación para el ranking. Si bien es cierto que El Brocal no es de los primeros jugadores en el mercado global en términos de volumen, su contribución no deja de ser importante pues se ubica en el segundo cuartil de costos unitarios de cobre, zinc y plomo. 16 2.6. Análisis de la Regulación minera en el Perú Las empresas mineras en el Perú atraviesan complejos retos en el desarrollo de sus operaciones debido a toda la normativa ambiental y sectorial a la cual están afecta. No obstante, esta industria es la más representativa del país, con lo cual, como incentivo de inversión, también presenta beneficios regulatorios. A continuación, se presenta la normativa más significativa de esta industria: Tabla 8 Normativa sectorial y Ambienta de la industria minera en el Perú Normativa Sectorial Normativa Ambiental • El marco normativo empieza en el sistema de concesiones con la Ley general de minería. • Normas sectoriales más relevantes: - TUO de la Ley General de Minería (D.S. 014-92-EM) - Ley Nº 27651: Ley de Formalización y Promoción de la Minería Artesanal y de Pequeña Escala. - D.S. 042-2017-EM Reglamento de Protección Ambiental para las Actividades de Exploración Minera. - D.S. 020-2020-EM Reglamento de Procedimientos Mineros. • Beneficios en materia tributaria: - Estabilidad del Impuesto a la Renta. Tasa vigente más 2 puntos porcentuales. - Estabilidad de los regímenes de exportación. - Estabilidad del IGV, ISC, IPM y cualquier otro impuesto al consumo únicamente su naturaleza trasladable). - Estabilidad de regímenes de devoluciones de impuestos, admisión temporal y similares. - Estabilidad de otros impuestos. • Beneficios en materia administrativa: - Posibilidad de llevar contabilidad en moneda extranjera. - Posibilidad de renuncia. • La legislación en materia ambiental minera ha sido emitida en el tiempo por el Ministerio de Energía y Minas y por el Ministerio del Ambiente. • Las empresas mineras requieren de una “certificación ambiental”. • Normativa vigente: - Ley Nº 28611: Ley General del Medio Ambiente, aplicable a todo tipo de minería. - Ley Nº 26821: Ley Orgánica para el Aprovechamiento Sostenible de Recursos Naturales. - Ley Nº 27446: Ley del Sistema Nacional de Evaluación de Impacto Ambiental y su reglamento (D.S. 019-2009-MINAM), establece el Sistema Nacional de Evaluación del Impacto Ambiental (SEIA). - D.S. 020-2008-EM: Reglamento Ambiental para Actividades de Exploración Minera. - Ley Nº 28090: Ley que regula el Cierre de Minas y su reglamento (D.S. 033- 2005-EM). - D.S. 040-2014-EM: Reglamento de Protección y Gestión Ambiental para las Actividades de Explotación, Beneficio, Labor General, Transporte y Almacenamiento Minero. - D.S. 042-2017-EM Reglamento de Protección Ambiental para las Actividades de Exploración Minera. Nota. Elaborado por loa autores a partir de Banco Mundial (2021) y Suarez (2022). 17 2.7. Conclusiones El contexto de El Brocal es desafiante, ya que el sector minero en el Perú tiene condiciones medioambientales, políticas y económicas muy difíciles para el desarrollo adecuado de la minería, a pesar de la estabilidad normativa y la política de posicionar al país como un destino atractivo para las inversiones. Por otro lado, la demanda futura de los metales básicos, en particular del cobre, como consecuencia del desarrollo industrial y urbanización de áreas rurales, así como la actual inviabilidad de los sustitutos, garantiza precios futuros que hagan rentable la actividad minera. El Perú tiene una posición de liderazgo en la producción y costos con empresas en el primer cuartil en los tres negocios de El Brocal, lo cual da la posibilidad de transferencia de conocimientos en el sector con el fin de optimizar los costos en los que El Brocal se encuentra en el segundo cuartil en los tres metales. 18 Capítulo III. Posicionamiento Competitivo de la Empresa 3.1. Misión, Visión y Valores La misión, visión y valores de El Brocal se muestran en la Tabla 9. Tabla 9 Misión, Visión y Valores de El Brocal Misión Visión Valores “Producir concentrados minerales y metales garantizando la creación de valor para los accionistas. Realizar actividades de exploración, asegurando la continuidad del proceso de explotación del mineral, generando oportunidades de desarrollo para nuestros colaboradores y las comunidades del entorno. Mantener el compromiso de operar y desarrollar nuestros proyectos con innovación, eficacia, seguridad, responsabilidad social y ambiental, y buen gobierno corporativo”. “El Brocal es una empresa minero-metalúrgica moderna que opera con rentabilidad en sus inversiones, cuenta con amplios recursos y reservas de mineral que garantizan su sostenibilidad y crecimiento en el mediano y largo plazo, en base a nuevas operaciones mineras que opera con responsabilidad para con su entorno”. - Integridad: “Para que nuestras acciones se desarrollen con entereza moral y probidad”. - Lealtad: “Para afirmar nuestro compromiso con la empresa y sus integrantes”. - Honestidad: “Para comportarnos y expresarnos con sinceridad y coherencia, respetando los valores de la justicia y la verdad”. - Solidaridad: “Para coadyuvar al desarrollo sostenible del entorno”. - Respeto: “Para afianzar nuestra relación con los grupos de interés y velar por la preservación del medio ambiente”. - Laboriosidad: “Para realizar las tareas con esmero y hacer algo más que cumplir con lo imprescindible, lo obligatorio o lo mínimo necesario”. Nota. Elaborado a partir de información en Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023) 3.2. Ciclo de Vida de la Empresa El Brocal se constituyó en 1956 (Sociedad Minera El Brocal S.A.A., 2023) y, desde entonces, opera extrayendo y comercializando minerales. Para analizar de una mejor manera el estado del ciclo de vida de El Brocal, es conveniente entender los componentes de sus operaciones y analizar el estado de cada uno de ellos en su ciclo de vida (véase análisis en el Apéndice J). Se ha analizado por separado, en primer lugar, la vida útil de los yacimientos, los recursos existentes, así como la interacción que tiene la planta procesadora con los recursos de la empresa. Posteriormente, luego de la revisión individual de cada componente de la operación de El Brocal, se ha establecido que esta empresa se encuentra en el estado de madurez en su ciclo de vida. 19 3.3. Propuesta de Valor El Brocal desarrolla de proyectos mineros de metales básicos (cobre, plata y zinc) desde la exploración hasta la comercialización de los minerales concentrados con costos altamente competitivos. Esto representa una fuerte ventaja respecto a otras mineras en el mundo, ya que la empresa puede subsistir ante caídas del precio de los metales. 3.4. Matriz Boston Consulting Group El análisis de la matriz Boston Consulting Group (BCG) más adecuado para El Brocal está en función a sus yacimientos (no a sus productos), ya que de ellos es que se extrae los minerales que procesa para obtener los concentrados y venderlos. Es decir, los tipos de concentrados están determinados por los minerales que extrae la empresa y estos a la vez están determinados por el yacimiento que explota. Se ha determinado que Tajo Norte Cu (Cu-Ag-Au) representa el producto estrella de la empresa, mientras que Marcapunta (Cu-Ag-Au) y Tajo Norte Zn-Pb (Zn- Pb-Ag) son vacas lecheras en la operación de la mina. Asimismo, el presente análisis ha determinado que tanto San Gregorio (Zn-Pb-Ag) y Marcapunta exploración (Cu-Ag-Au) representan signos de interrogación para la empresa (para mayor detalle, véase el Apéndice K). Figura 6 Matriz BCG para los yacimientos de El Brocal 20 Según D'Alessio (2008), en el cuadrante de los “signos de interrogacion” “la organización debe decidir si fortalecerse con estrategias intensivas o desinvertir”. En el caso de El Brocal se plantean las siguientes estrategias intensivas: - BCG1: Desarrollar el proyecto San Gregorio hasta convertirlo en una mina operativa. - BCG2: Recategorizar los recursos de Marcapunta para extender su vida. En el cuadrante de las estrellas “son aplicables estrategias de integración, estrategias intensivas, y aventuras conjuntas”. Para El Brocal se plantea la siguiente estrategia de integración: - BCG3: Realizar la explotación del tajo norte Cu con equipo propio para reducir costos e incrementar productividad. En el cuadrante de la vaca lechera “es conveniente aplicar estrategias de desarrollo de producto y diversificación concéntrica”. Para el Brocal se plantea la siguiente estrategia de diversificación concéntrica: - BCG4: Acopiar concentrado de cobre de otras minas para incrementar el volumen a negociar con refinerías extranjeras. 3.5. Análisis FODA y FODA cruzado 3.5.1. Análisis del FODA Existe la oportunidad de pasar minerales de la categoría de recursos a reservas para aprovechar la coyuntura del precio elevado de los metales por la situación postpandemia. No obstante, El Brocal depende de la priorización de proyectos de Buenaventura, lo cual limita las fuentes de financiamiento para El Brocal; por ello, el proyecto de extender la vida del yacimiento de Marcapunta también puede verse afectado, de esta forma si El Brocal desea incrementar sus reservas resulta importante la búsqueda de nuevas fuentes de financiamiento (por ejemplo, la emisión de acciones) para ampliar la operación de la mina (Marcapunta), abrir la mina San Gregorio y ampliar la planta concentradora. Por otro lado, hay una tendencia a paralizar las actividades mineras por conflictos ambientales, sociales y políticos. Por ello, resulta imperativa la realización de proyectos de valor compartido para generar valor en las poblaciones en las áreas de influencia de los yacimientos. A su vez, cerca del 22% de los costos de operación de la empresa se incurren en soles, por lo que cerca de un cuarto del flujo monetario está expuesto a las fluctuaciones del tipo de cambio. Sin bien es cierto el sol es una moneda bastante estable, se requiere un manejo adecuado de instrumentos financieros para reducir los efectos negativos de movimientos abruptos del tipo 21 de cambio. Esto resulta relevante por la inestabilidad económica mundial y por la serie de eventos políticos que desestabilizan la economía peruana. De este análisis, el análisis FODA de la Tabla 11plantea las estrategias de la Tabla 10. Tabla 10 Estrategias provenientes del análisis FODA Estrategia Descripción FODA 1 Desarrollar el Proyecto San Gregorio. Esta estrategia usa la propuesta de valor de El Brocal, conocimiento del negocio y tener costos competitivos para aprovechar la oportunidad de precios altos y el alto potencial de recursos minerales que tiene San Gregorio. FODA 2 Extender la vida del yacimiento Marcapunta. Esta estrategia es similar a la FODA1, pero se enfoca en incrementar las reservas del yacimiento actualmente en producción, que también tiene potencial de recursos minerales y que supondría un menor riesgo que abrir una mina completamente nueva. FODA 3 Implementar AI, ML y equipos autónomos para mantener costos competitivos. Con esta estrategia se hace uso de las últimas tecnologías existentes para optimizar la operación y seguir siendo competitivos con la estrategia genérica de liderazgo en costos. FODA 4 Incrementar el volumen de producción. Esta estrategia implica hacer ampliaciones de capacidad de tratamiento, y con ello ampliar el volumen producido, con esto podría acceder a negociar directamente con refinerías extranjeras y dejar de depender de acopiadores para la venta de los concentrados. FODA 5 Financiar el proyecto San Gregorio y la expansión de Marcapunta a través de emisión de acciones. Esta estrategia buscaría fuentes de financiamiento alternativas, pero implicaría permitir el ingreso de nuevo inversionistas y la posible pérdida del control por parte de Buenaventura. FODA 6 Crear valor compartido con los stakeholders a medida que se amplían las operaciones. Esta estrategia asegura tener continuidad del negocio estableciendo relaciones ganar-ganar con los stakeholders, sobre todo cuando se inicien nuevos proyectos como San Gregorio o la expansión de Marcapunta. FODA 7 Uso de instrumentos financieros para protegerse del incremento de tasas de interés y la exposición de TC: dado que existe exposición al tipo de cambio y la tendencia actual en el mundo con inflación creciente es tener exposición a mayores tasas de interés, puede utilizarse instrumentos derivados como cobertura de esos riesgos. FODA 8 Implementar proyectos de valor compartido en San Gregorio para atender las necesidades de los stakeholders: esta estrategia asegura que San Gregorio desde el inicio sea un proyecto sustentable, y que, a pesar de potencialmente incrementar su costo por las iniciativas de valor compartido, esto asegura la continuidad del negocio a largo plazo. 22 Tabla 11 Matriz FODA y FODA cruzado para El Brocal Fortalezas Debilidades 1. Operación eficiente en costos. 1. Bajo poder de negociación producto de la dependencia de acopiadores. Matriz FODA 2. La propuesta de valor cubre desde la exploración hasta la comercialización. 2. Dificultad para incorporar los recursos de San Gregorio a la categoría de reservas para mantener producción de zinc a largo plazo. Sociedad Minera El Brocal 3. Buen Gobierno Corporativo sustentado por los PDSE. 4. Ligera exposición al tipo de cambio. 5. Actividades de impacto social constantes que han generado valor compartido con la comunidad. 3. Ser parte de Buenaventura lo pone a la cola de priorización de otros proyectos del grupo para financiamiento. 6. Conocimiento de negocio heredado de Buenaventura 4. Capital insuficiente para la realización de proyectos. Oportunidades FO - Explote DO - Busque 1. Potencial de añadir reservas a Marcapunta para aumentar la vida actual de los yacimientos. 1. Desarrollar el Proyecto San Gregorio (F1, F2, F6, O2, O3) 4. Incrementar el volumen de producción (D1, D2, O1, O2, O3) 2. Potencial de explotación en San Gregorio. 3. Los precios postpandemia se encuentran por encima del promedio histórico. 2. Extender la vida de los yacimientos Marcapunta. (F1, F2, F6, O1, O3) 5. Financiar el proyecto San Gregorio y la expansión de Marcapunta a través de emisión de acciones (D2, D4, O1, O2, O3) 4. Disponibilidad de tecnologías de Inteligencia Artificial (AI), Machine Learning (ML) y equipos autónomos para la automatización de procesos. 3. Implementar AI, ML y equipos autónomos para mantener costos competitivos (F1, O4) Amenazas FA - Confronte DA - Evite 1. Incertidumbre política y social a nivel nacional, lo que merma las inversiones y genera caos en las comunidades. 6. Crear valor compartido con los stakeholders a medida que se amplían las operaciones (F3, F6, A1, A3) 8. Implementar proyectos de valor compartido en San para atender las necesidades de los stakeholders (A1,A3,D2,D4) 2. Altas tasas de interés que elevan el costo de financiamiento, lo que dificulta la realización de nuevos proyectos. 7. Uso de instrumentos financieros para protegerse del incremento de tasas de interés y la exposición de TC (F6, A2) 3. Grupos de izquierda plantean restricciones significativas para el sector minero que van desde la lentitud para las licencias hasta el cese de la actividad. 23 3.6. Análisis VRIO Como menciona Barney (2012), el análisis VRIO es una herramienta útil para evaluar las capacidades y los recursos de una empresa y determinar si puede mantener una ventaja duradera sobre sus competidores. VRIO representa valor, rareza, imitación y organización, que son atributos que se busca en aquellos recursos que pueden representar una ventaja competitiva. El análisis VRIO de la Tabla 12 está aplicado sobre las fortalezas identificadas en el análisis FODA para el Brocal determina el tipo de ventaja que tiene la empresa. Tabla 12 Análisis VRIO para El Brocal Fortalezas Valioso Raro Difícil de imitar Org. Alineada Tipo de ventaja 1. Operación eficiente en costos. SÍ SÍ NO Ventaja competitiva temporal 2. La propuesta de valor cubre desde la exploración hasta la comercialización. SÍ NO Igualdad competitiva 3. Buen Gobierno Corporativo sustentado por los PDSE. SÍ NO Igualdad competitiva 4. Ligera exposición al tipo de cambio. SÍ NO Igualdad competitiva 5. Actividades de impacto social constantes que han generado valor compartido con la comunidad. SÍ SÍ NO Ventaja competitiva temporal 6. Conocimiento de negocio heredado de Buenaventura SÍ SÍ SÍ SÍ Ventaja competitiva sostenible Nota. Elaborado por los autores. 3.7. Ventaja competitiva Del análisis VRIO se puede concluir que la ventaja competitiva de El Brocal es el conocimiento del negocio heredado de Compañía de Minas Buenaventura S.A.A. lo que los ha llevado a construir ventajas competitivas temporales como lograr una operación eficiente en costos y también una adecuada gestión social a través de las actividades de impacto social. 3.8. Matriz PEYEA Según D'Alessio (2008), la matriz de posición estratégica y evaluacion de la acción tiene como objeto determinar el tipo de estrategia adecuada para la organización. El resultado para El Brocal se muestra en la Figura 7 y para el detalle de la evaluación, véase el Apéndice L. 24 Figura 7 Matriz PEYEA El resultado del vector resulta muy pequeño, por lo que D'Alessio (2008) recomienda que también se analice el polígono resultante para El Brocal. En este caso, que la fortaleza de la industria es alta, la fortaleza financiera y la ventaja competitiva son aceptables y la estabilidad del entorno es baja. El Brocal debería adoptar una postura competitiva. Según D'Alessio (2008), las empresas en una situación similar a la planteada, tienen el imperativo de adquirir recursos financieros con el objeto de aumentar sus esfuerzos de marketing, a la par de mejorar su fuerza de ventas. Asimismo, deben ampliar o mejorar la línea de productos, invertir en productividad, buscar la reducción de costos, proteger la ventaja competitiva en mercados en declinación e intentar fusionarse con una compañía rica en caja. Esto traducido al caso de El Brocal implica que es recomendable implementar las siguientes estrategias: - PEYEA1: Incrementar las reservas en Marcapunta. - PEYEA2: Desarrollar el proyecto San Gregorio. - PEYEA3: Desarrollar el proyecto San Gregorio a través de una aventura conjunta. 1.34; -0.44 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 Ventaja Competitiv Fortaleza Financiera (FF) Fortaleza de la Industria (FI) Estabilida d del Entorno (EE) COMPETITIVODEFENSIVO CONSERVADOR AGRESIVO 25 3.9. Matriz Cuantitativa de Planeamiento Estratégico (MCPE) Según D'Alessio (2008), la matriz cuantitativa de planeamiento estrategico tiene como objeto escoger objetivamente las mejores estrategias para la empresa. La Tabla 13 muestra el resultado de la evaluacion y el detalle se puede revisar en el Apéndice M. Tabla 13 Estrategias retenidas luego de la evaluación en MCPE Estrategia Puntaje 1. Desarrollar el Proyecto San Gregorio 5.08 2. Extender la vida del Yacimiento Marcapunta 5.21 3. Incrementar el volumen de producción 5.97 4. Crear valor compartido con los stakeholders a medida que se amplían las operaciones 5.22 5. Implementar proyectos de valor compartido en San Gregorio para atender las necesidades de los stakeholders 5.04 3.10. Matriz de Rumelt (MR) A las estrategias retenidas en la MCPE, se les realizan filtros para validar su viabilidad de implementación mediante la evaluación respecto a cuatro criterios: consistencia, consonancia, factibilidad y ventaja (D'Alessio, 2008). Figura 8 Criterios de evaluación de estrategias Nota. Tomado de D'Alessio (2008). En el Apéndice N, se detalla el análisis de cada estrategia bajo los criterios descritos en la matriz de Rumelt y los resultados se muestran en la Tabla 14. 26 Tabla 14 Matriz de Rumelt (MR) para El Brocal PRUEBAS Consistencia Consonancia Factibilidad Ventaja Se Acepta E S T R A T E G IA S E S P E C ÍF IC A S 1. Desarrollar el Proyecto San Gregorio SÍ SÍ SÍ SÍ SÍ 2. Extender la vida de yacimientos Marcapunta SÍ SÍ SÍ SÍ SÍ 3. Incrementar el volumen de producción SÍ SÍ NO SÍ NO 4 Crear valor compartido con los stakeholders a medida que se amplían las operaciones SÍ SÍ SÍ SÍ SÍ 5 Implementar proyectos de valor compartido en San Gregorio para atender las necesidades de los stakeholders SÍ SÍ SÍ SÍ SÍ 3.11. Revelamiento de la Estrategia La Tabla 15 muestra las estrategias retenidas que deben componer la estrategia que debe implementar El Brocal. Tabla 15 Estrategias retenidas luego de la matriz de Rumelt Estrategia 1. Desarrollar el Proyecto San Gregorio 2. Extender la vida del Yacimiento Marcapunta 3. Crear valor compartido con los stakeholders a medida que se amplían las operaciones 4. Implementar proyectos de valor compartido en San Gregorio para atender las necesidades de los stakeholders Por lo tanto, la estrategia principal es incrementar las reservas de mineral primero de Marcapunta que es el yacimiento actualmente en explotación y luego San Gregorio, lo cual direcciona a la empresa a ampliación de su vida útil. Estos proyectos, especialmente San Gregorio deben incluir proyectos adicionales de valor compartido con los stakeholders. 3.12. Conclusiones El Brocal posee como ventaja competitiva su experiencia operacional heredada de Buenaventura, el cual le ha permitido desarrollar una operación eficiente en costos. Así, el valor de El Brocal está determinado por cómo ejecutará estas estrategias en el futuro, ya que cada una de ellas lleva a un escenario de valorización diferente. En consecuencia, el presente reporte de valorización analizará cada uno de esos escenarios posibles: - Utilización solo de las reservas existentes en los yacimientos. - Utilización de las reservas existentes y los recursos adicionales de los yacimientos. - Utilización de las reservas existentes, los recursos adicionales de los yacimientos y la puesta en marca de San Gregorio. 27 Capítulo IV. Análisis Financiero y Características de la Inversión En el presente capítulo, se analizan los principales indicadores financieros de El Brocal para determinar la situación actual de la empresa, encontrar patrones de comportamientos operativos y financieros, y plantear los supuestos iniciales para la valorización que se realizará más adelante. Se esa a la empresa Nexa Resources Perú S.A.A. como empresa comparable ya que tiene un tamaño de operación similar y también cotiza en BVL. 4.1. Finanzas Operativas Para el presente análisis, se tomará como intervalo de tiempo los años comprendidos entre el 2015 y el 2022. Cabe resaltar que se escogió esta fecha de corte, puesto que el 2014 representa un hito sumamente relevante para la empresa, pues se puso en operación la ampliación de la planta concentradora de 7kTM/día a 18kTM/día. Esto supuso una necesidad de incrementar la capacidad productiva de las minas, sobre todo en la línea de cobre para afrontar el cambio de la disponibilidad de recursos minerales, con el agotamiento del mineral de zinc-plomo en el Tajo Norte, la paralización de operaciones en Tajo Norte y la disponibilidad de mineral de cobre en Marcapunta. 4.1.1. Análisis del estado de situaciones financiera En lo que respecta al análisis de estado de situación financiera, se analiza el último periodo y se compara la dinámica de las cuentas relevantes. En ese sentido, como se observa en la Figura 9, el 29.6% de los activos son corrientes, en donde la cuenta de mayor relevancia es la relacionada a las “Cuentas por Cobrar comerciales y Diversas Netas”. Asimismo, se ve que el 70.4% de los activos son no corrientes, siendo la cuenta de mayor relevancia la cuenta que consolida tanto propiedad, planta y equipo como los intangibles. Como se evidencia en la Figura 9, las cuentas con mayor relevancia en todo el activo son “Propiedad, Planta y Equipo”, “Cuentas por Cobrar Comerciales y Diversas Corrientes”, “Efectivo y equivalentes”, así como “Inventarios”. A su vez, como se muestra en la Figura 10, se ve un crecimiento por parte de las cuentas comerciales por cobrar que van de un 6.7% en 2015 a un 16.9% en el 2022 -esto causado por un incremento en las ventas-, el cual no ha afectado los días medios de cobranza. De igual modo, se ve un crecimiento de la cuenta relacionada al efectivo y sus equivalentes, pasando de un 0.6% a un 5.3%; asimismo, esto ha ocasionado que la liquidez general aumente de 0.53 a 1.18 en este periodo de tiempo. Por otra parte, se ve una tendencia estable a reducir la rotación de inventarios pasando de 56 días en 2015 a 48 en 2022. 28 Figura 9 Análisis de los activos de El Brocal (2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). La figura muestra en el sector circular exterior, la composición del activo corriente y no corriente, y en el sector circular interior la composicion del activo total entre corriente y no corriente. Figura 10 Evolución de las cuentas relevantes del activo de El Brocal (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). Otra cuenta de relevancia en El Brocal, y sobre todo en una empresa minera -como se explicó en el capítulo II-, es Propiedad, Planta y Equipo, Costos de Desarrollo y Activos por Derecho de Uso (cuenta que consolida activos tangibles e intangibles). 29 Figura 11 Evolución de Propiedad, Planta y Equipo de El Brocal (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). Como se observa en la Figura 11, desde el 2015 al 2022, se ve una caída de 4.1% en promedio anual, pasando de representar un 84% del activo total en 2015 a un 69.6% en el 2022. Esto está relacionado a la depreciación de la planta que es el principal activo de la compañía. Figura 12 Análisis del pasivo-patrimonio de El Brocal (2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). 30 Por otro lado, la Figura 12 muestra que el 56.5% de la empresa viene dada por el patrimonio - teniendo como única cuenta relevante el capital social y teniendo resultados acumulados negativos por las pérdidas que arrastra desde el 2019-. El 43.5% restante se divide en 25.1% para el pasivo corriente -siendo la cuenta con mayor relevancia las obligaciones financieras-, mientras que el 18.4% en pasivo no corriente -siendo la cuenta más relevante las cuentas por pagar comerciales y diversas netas-. La Figura 12 también muestra que las cuentas con mayor relevancia del pasivo y patrimonio son Capital Emitido, Cuentas por Pagar Comerciales y Diversas Corrientes, así como Obligaciones Financieras No Corrientes. También, como se muestra en la Figura 13, se ve un ligero incremento, por parte de las cuentas comerciales por pagar que van de un 13.4% en 2015 a un 15.3% en el 2022. Asimismo, se ve un movimiento constante en la cuenta de provisiones de largo plazo al variar de 7.2% en 2015 a 7.5% en 2022. Por otra parte, se ve una caída en las obligaciones financieras no corrientes desde el 2015, pasando de un 18.5% a un 10.9% en el 2022 -esto causado por el pago progresivo de la deuda relacionada al fondeo para el proyecto de ampliación de la planta de tratamiento en los años 2014-2015.- Figura 13 Evolución de cuentas del pasivo-patrimonio de El Brocal (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). En líneas generales, como se puede apreciar en la Figura 14, los activos caen en 1.4% en promedio anual desde el 2015 al 2022. Del mismo modo, hay una caída de los pasivos en 3.2% en promedio anual en el mismo periodo de tiempo. En lo que respecta al patrimonio, existe un ligero incremento de 0.1% para el mismo intervalo de forma compuesta. 31 Figura 14 Evolución del activo, pasivo y patrimonio de El Brocal (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). 4.1.2. Análisis del estado de resultados En primer lugar, en lo que respecta a las ventas, se ve una caída de 7.39% en promedio anual en el periodo comprendido entre 2011 y 2014 -véase Figura 15-. No obstante, desde el 2015 al 2022, luego del proyecto de ampliación de la concentradora y el consecuente incremento de la operación de extracción, la Figura 16 muestra un crecimiento en promedio anual de 12.92% - pasando de US$ 171.3 MM en el 2015 a US$ 401.0 MM en el 2022-. Cabe resaltar que, en 2014, hubo una ampliación en la planta concentradora como se explicó en la descripción del capítulo, lo que supuso un incremento obligatorio de la actividad productiva en aras de hacer productivo este incremento. Figura 15 Ventas de El Brocal en miles de dólares (2011-2014) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). 32 Figura 16 Ventas de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). Como se aprecia en la Figura 17, la venta de cobre representa la mayor parte del ingreso de El Brocal, seguido por el zinc y el plomo. Asimismo, se observa la presencia de plata, oro y otros metales en menor proporción. En ese marco, dada las reservas actuales de zinc y su relevancia que tiene en los ingresos, la empresa está cambiando su matriz productiva al procesamiento de mineral de cobre, ya que se estima que las reservas de zinc se agotarán en 2 o 3 años en el Tajo Norte. Asimismo, debe evaluar la inversión en San Gregorio para aportar nuevas reservas de zinc y plomo y permanecer en el negocio de esos metales. Figura 17 Ventas de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). Por otro lado, en lo que respecta a los costos de venta, desde un análisis nominal de los mismos, se ve un crecimiento de 8.07% en promedio anual en el periodo comprendido entre 2011 y 2014. De igual manera, desde el 2015 al 2022, como lo muestra la Figura 18, los costos 33 muestran un crecimiento en promedio anual de 7.86%. Esto se debe, elementalmente, a efectos de precio y no obedecen a deficiencias operativas -como se explicó en capítulos previos, El Brocal cuenta con un excelente manejo de sus costos, lo que, a pesar de no tener un gran volumen de producción, le permite ser una empresa competitiva en el sector y situarse en el segundo cuartil de la curva cash cost. En lo que respecta a los costos, desde un análisis de términos reales, la Figura 19 muestra un crecimiento de 3.88% en promedio anual. Entonces, sin el efecto de la inflación, el incremento es generado por la mayor profundización de las minas que hacen que se incrementen las distancias. En paralelo, los costos de la planta se han reducido ligeramente al incrementar la capacidad (pasando de 7kTM/día a 18kTM/día en 2014), esto por efecto de dilución de costos fijos-. Figura 18 Costo de venta de El Brocal (2015-2022), (000 US$) nominal Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). Figura 19 Costo de venta de El Brocal (2015-2022), (000 US$) real al 1/1/2023 Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). 34 Ahora, en lo que supone la evolución de márgenes, no se observa una tendencia definida en el periodo comprendido entre el 2015 y 2022. En ese sentido, se ha tenido utilidad bruta negativa en los periodos 2015, 2016 y 2019, lo que afectó los indicadores durante esos años. Esta situación de resultados negativos se genera porque, en 2019, la empresa registra pérdida neta a causa de la caída del precio de los metales e incidentes operativos relacionados a la inestabilidad de taludes que ocasionaron menor volumen de producción. De igual modo, en 2020, la producción se vio afectada por la paralización de operaciones producto de la pandemia del COVID-19, mientras que, en 2021, se continúa con altos costos de producción por efecto COVID-19 debido a los rebrotes, a pesar de la mejora en los precios de los metales. Finalmente, en 2022, también se tuvieron ingresos bajos a consecuencia de un deslizamiento de los taludes en el Tajo Norte y consecuente paralización de esa mina desde abril hasta noviembre de ese año. Figura 20 Evolución del margen de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). A su vez, los ratios negativos son consecuencia de un uso ineficiente de la planta procesadora ampliada en el 2014. Dicho de otro modo, El Brocal, como lo muestra la Figura 21, no ha sido capaz de incrementar su volumen de producción, incremento que resulta imperativo para hacer rentable la gran inversión de Capex relacionado a la ampliación de la planta de procesamiento. Como se puede apreciar en la Figura 21, todos los periodos, a excepción del 2018 y 2019, se presenta un volumen productivo significativamente menor a los 18kTM de capacidad instalada de la planta. En consecuencia, los costos fijos y el costo de mano de obra han ocasionado un decremento en los ratios de rentabilidad. 35 Figura 21 Análisis de la tasa de producción diaria de El Brocal en kTM/día (2015-2022) En lo que respecta al gasto financiero, en la Figura 22 se muestra una caída de 14.0% en promedio anual, pasando de US$14.6 M en el 2015 a US$ 5.1 M en el 2022. Esto causando por el pago y posterior renegociación de su deuda con el BCP, que surge de su proyecto de ampliación del 2015. Figura 22 Evolución del gasto financiero de El Brocal en miles de dólares (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). 4.1.3. Análisis de ratios En lo que respecta a los ratios de liquidez, como se ve en la Figura 23, El Brocal cuenta, en términos generales, con valores saludables que le permiten cubrir sus necesidades operativas en el corto plazo y que representan, al mismo tiempo, un manejo eficiente de sus activos corrientes. En primer lugar, en lo que supone la liquidez general, se tienen valores por debajo de uno; no obstante, entre 2018 al 2022, el ratio mejora superando este umbral, lo que supone un mejor manejo de sus activos de corto plazo. En comparación con Nexa, El Brocal cuenta con una mejor situación, ya que Nexa, en el mismo periodo de tiempo, presenta un indicador superior al valor dos-esto supone activos de corto plazo usados ineficientemente-. 36 En lo concerniente a la prueba ácida, El Brocal cuenta con valores saludables en todos sus años, a excepción del 2015 y 2016 que presentan valores cercanos al 0.5 cuando la mediana es 0.81). De forma contraria, Nexa, al igual que en la prueba de liquidez general, cuenta con valores muy elevados, lo que se justifica por tener grandes valores en la cuenta de efectivo (a diferencia de El Brocal que siempre se ha mantenido la cuenta alrededor de los US$ 27 MM vs US$ 209 MM de Nexa). Cabe resaltar que, si bien el CCE de Nexa es mayor al que El Brocal, esta variable no genera un impacto significativo en el ratio en cuestión. Finalmente, en lo que respecta la prueba defensiva, El Brocal tiene un periodo de valores muy bajos entre 2015 y 2017 (menores a 0.15); no obstante, se alinea en los años siguientes, pero debe considerar un incremento de esta cuenta para la cobertura de posibles contingencias, ya que suele manejarse cercano al 0.2. Nexa, por su parte, continúa la tendencia de tener valores por encima del 0.8 entre 2015 y 2021; sin embargo, se estabiliza en 2022 al tener un valor de 0.64. En líneas generales, con respecto a este ratio, El Brocal cuenta con un manejo más eficiente de sus activos en el corto plazo -véase Figura-. Figura 23 Ratios de liquidez de El Brocal vs Nexa (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). Con respecto a los ratios de la gestión de la eficiencia operativa, la Tabla 16 muestra que El Brocal cuenta con un periodo promedio de cobranza y de rotación de inventarios menor que su periodo medio de pago, lo que supone un margen para cubrir sus deudas en el corto plazo y una posibilidad de poder ampliar los días de cobro a sus clientes de ser necesario por la coyuntura. Asimismo, esto demuestra la ventaja competitiva que representa ser parte del grupo Buenaventura, ya que El Brocal puede retrasar el pago de sus obligaciones casi en 5 meses a diferencia de Nexa (3 meses). Por otro lado, Nexa tiene un periodo medio de pago menor que su periodo de cobranza y de rotación de inventarios, lo que supone que sus deudas en el corto 37 plazo son cubiertas con los recursos de la empresa y no con los ingresos que genera su actividad productiva. En conclusión, se observa que El Brocal cuenta con mejores indicadores de gestión operativa que su par Nexa. Tabla 16 Ratios de gestión operativa El Brocal y Nexa 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 El Brocal: Periodo medio de cobranza 117 103 94 87 97 127 82 94 Periodo medio de pago 201 214 200 139 124 202 155 140 Rotación de Inventarios 56 50 62 76 62 55 52 48 Rotación del Activo Total 0.23 0.31 0.42 0.42 0.40 0.35 0.58 0.59 Nexa: Periodo medio de cobranza 38 9 65 120 124 177 148 168 Periodo medio de pago 115 87 76 89 94 104 89 93 Rotación de Inventarios 41 32 22 17 15 17 16 18 Rotación del Activo Total 0.36 0.40 0.53 0.46 0.40 0.35 0.53 0.55 El Brocal cuenta con un grado de endeudamiento, en el 2022, de 44%, es decir que un 56% de la empresa está financiada por recursos propios; en contrapartida, Nexa tiene un grado de endeudamiento de 21%, mientras que el grado de propiedad asciende al 79% -tal y como se muestra en la Figura 24-. En ese sentido, esta situación deja a Nexa con la posibilidad de tomar mayor cantidad de deuda para cubrir posibles aplicaciones o proyectos, contrario a lo que presenta El Brocal, el cual debe ser más estratégico en su toma de deuda para no afectar su salud financiera. En consecuencia, El Brocal tiene un ratio de endeudamiento patrimonial mayor al que posee Nexa. Figura 24 Ratios de solvencia de El Brocal vs Nexa (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). 38 Figura 25 Cobertura de gastos financieros de El Brocal vs Nexa (2015-2022) Nota. Elaborado por los autores a partir de Sociedad Minera El Brocal S.A.A. (2023). A su vez, en la cobertura de gastos financieros, se observa, en la Figura 25, que Nexa cuenta c